证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 陈楚

  在股票市场上，任何个股的价格，无论贵还是便宜，都各有各的道理。以今年以来在A股市场涨幅居前的医药股为例，老牌医药股片仔癀、天士力、恒瑞医药、华东医药等均表现不错，成为弱市中的一道靓丽风景。然而，也有老牌医药股唱出了“廉颇老矣”的咏叹调，这就是作为医药保健股的东阿阿胶。今年以来，上证综指下跌3.93%，东阿阿胶下跌15.83%。而在2006年、2007年、2009年和2010年，东阿阿胶的股价年度涨幅分别高达153.05%、137.84%、93.70%和95.41%。多少职业投资人从东阿阿胶这只昔日的医药牛股上赚得盆满钵满，如今，东阿阿胶面对同类医药股的凌厉上涨，远远地落后了！

  是什么造就了东阿阿胶这只曾经的牛股如今的“熊”样？答案或许可以从其最新披露的中报里管中窥豹，公司2012年1~6月实现营业收入11.49亿元，同比下降10.25%，归属上市公司净利润4.73 亿元，同比上升3.76%，实现每股收益0.71元，低于市场人士的预期。此外，由于回款政策变化及增加对客户的授信额度，东阿阿胶1~6月经营性现金流为-0.40亿元，同比下降126.51%，大幅低于当期净利润，公司存货也增加了1.1亿元。

  东阿阿胶的业绩不及预期，最主要的原因是公司一系列的提价策略导致销售量下滑。兴业证券的研究报告显示，2010年第一季度，在东阿阿胶1月份两次提价的背景之下，阿胶块销量同比出现高增长，之后伴随公司2010年5月、10月及2011年1月的3次提价，公司阿胶块销量同比增速出现下降。从同比下降的幅度看，自2010年第二季度开始至2011年2季度幅度越来越大，2011年第1季度及第二季度出现销量的阶段性最低点；2012年第二季度，母公司收入同比降幅达到22%，环比降幅达到50%，预计阿胶块同比销量下滑超过30%。

  在阿胶块连续提价引起一定程度的销售不畅后，阿胶块在销售渠道形成了相当数量的库存，由此带来公司毛利率的下降，2012年上半年，“阿胶系列产品”毛利率下降1.11个百分点，而2012年上半年阿胶块出厂价较2011年上半年提高10%，加上公司主要原材料驴皮价格有所上涨以及清理渠道库存工作，抑制了其经营发展，最终导致上半年收入首次出现下降。业内人士分析认为，东阿阿胶产品不断提价，无论是指向高端路线还是价值回归，不容忽视的事实是，公司产品的“价”上去了，“量”却下来了。与此同时，阿胶市场参与者增多，今年以来福胶集团的宣传大幅扩张，而九芝堂、雷允上等地方品牌也推出多个阿胶品种，市场竞争异常激烈。

  正是基于对东阿阿胶“量价齐升”的怀疑和担忧，在二级市场上，投资者用脚投票，东阿阿胶这只昔日医药保健品中的“飞天茅台”，远远跑输了大盘和同类医药股。让人可以看到一点希望的是，一些投研人士认为，东阿阿胶上半年业绩不及预期，部分是因为淡季对公司运营的干扰，随着三季度节假日和四季度旺季到来，以及清理渠道积压库存工作的逐步完成，东阿阿胶的业绩释放值得期待。

  估计有不少投资者就纳闷了，为什么茅台提价就带来业绩提升和股价上涨，而东阿阿胶产品提价却是另一番情形呢？这得从这两家公司的产品特性说起，白酒企业是根本不怕库存的，而且存放时间越久白酒价格越高，而且白酒的生产需要特定的气候、地理做支撑，背后还有中国酒文化这张独特的护城河牌照；高端白酒的消费很多都是公款消费，价格根本不是请客者首要考虑的因素，面对旺盛的消费能力和消费欲望，兼具消费品和投资品的高端白酒在股市里唱的最大故事，就是提价，一旦有提价预期，股价就会蹭蹭地往上涨，因为价格的提升一般不会带来销量的减少。但与白酒不同的是，阿胶的生产可复制性和同质性都很强，只要有利润，就会不断融入新的竞争者，甚至上演价格战，此类企业的成功，很多时候是靠着营销战术，某个医药营销的灵魂人物，可以造就一个企业业绩的飞跃，也可以带来一个企业业绩的下滑。一旦产品价格提升，企业的销量就很可能大受影响，由此带来毛利润和业绩的下滑。

  弄清茅台和东阿阿胶今年以来股价不同表现的背后密码，对于投资者未来的投资决策，也许不无裨益。