证券时报多媒体数字报

  一度被称之为“钻石底”的2134点被跌破以后，市场上有关大盘底在何处的讨论再度出现。股指在2100点附近的频繁拉锯，也为底部之争增添了更多的话题。从形态上来说，这次股市的下跌，可以追溯到2009年的8月初，当时股指是从3478点开始回调。三年多来，虽然几经反复，但是一直就没有真正脱离下跌通道运行。以本周调整的低点2089点计，期间的最大跌幅已接近40%。下跌的持续时间如此之长，跌幅如此之大，这在22年的中国股市历史上并不多见。由此引发人们对于底部在哪里的探讨乃至猜想，自然也是很正常的。不过，笔者看来，这种“寻底”行为本身更多地是带有娱乐精神，并没有太大的实际意义。原因也很简单：在熊市中不应该轻易言底。

  市场环境促使股市持续下跌

  三年来，随着股市的不断下跌，也不断有人提出某某点位是底，有关底部的描述更是显得丰富多彩：除了著名的“钻石底”以外，还有所谓的“汇金底”、“社保底”，甚至还有颇具浪漫色彩的“玫瑰底”。然而，事实上这个底那个底，结果都是被无情地击破。为什么？原来一些人在判断底部时，所使用的方法是比照历史上的几次大底，如1047点、998点、1664点等。根据股指在那些点位时市场的市盈率以及各种表征与特点，来对应当前的市场状况，发现了在表面上的很多一致之处，从而得出了底部已经到来的结论。

  应该说，这些听起来还是有些道理的，但却经不起推敲。1999年的1047点，当时股市的上市公司结构还是以中小公司为主，鲜有大盘股的身影。大盘就如同现在的中小板市场，显然这与时下的股市格局不能相提并论。2005年的998点，这个时候正是股权分置改革的初期，国有股东即没有向流通股东付对价，也没有获得流通权，整个市场的流通市值还不到1万亿元，这与现在十几万亿元的流通市值有着天壤之别。还有2008年的1664点，这个时候一方面是国家出台了规模高达4万亿元的经济刺激计划，实施了“适度宽松”的货币政策，同时大量的“限售股”还没有真正开始流通，这些又都是与当前的实际状况相距甚远。

  应该说，股市之所以连续下跌三年多，并且迄今还没有能够真正稳住。那些曾经被认为是坚强的底部，都被事实证明不堪一击，本质上还是由于市场环境所然。有人说，我们现在需要为股改还债，因为大量已经获得流通权的国有股现在还没有流通；同时也要为新股发行制度还债，因为全流通发行的几百只新股的限售部分，现在正陆陆续续到了解禁的时候，它们需要在市场上套现；另外，还要为2008年底实施的经济刺激计划还债，当时采取的不少措施，尽管刹住了中国经济快速下滑的态势，但客观上也留下了很多后遗症。这些问题不解决，就很难再有经济的下一次腾飞。无疑，这些说的都是事实，这也就解释了为什么股市会出现如此长时间的下跌，并且跌幅比欧美国家大得多，从而“熊霸全球”。同样，这还可以解释为什么在市盈率已经很低的情况下，股指仍然得不到支撑。在管理层高调宣布“蓝筹股具有罕见投资价值”的时候，投资者还是拒绝进场“抄底”。

  判断趋势比猜测底部更有意义

  分析了股市为何屡屡能够打破前期低点，令一个一个的“底”都无奈地失效以后，接下来需要分析的是，大盘还将怎样运行，底部究竟在哪里的问题。首先要讲的是，人们其实并没有必要花太多的时间去研究“底在何方”这样的问题，因为这本身是一个伪命题。事实证明，底都是事后才被确认的。如果谁能够提前就精确地测算出底在哪个位置，那也只是偶然。原因在于，股市中底的形成有着复杂的条件，同时还受到各种偶然因素的制约，甚至某个权重股的异动或者某个板块有了什么样的消息，都会影响到底的确认。在这里，判断趋势比猜测底部要有意义得多。明确了趋势，自然也就不需要去谈底部在哪里的问题了。

  应该说，制约当前股市运行的根本问题是供求关系，也就是有限的资金无从支撑起庞大的市值。无论是从现在的证券化率，即股票流通市值与国内生产总值（GDP）之比，还是从股票投资率，即股票流通市值与银行储蓄余额之比来说，都是处于一个并不很低的位置。这也就意味着，股市在这个时候缺乏有效买盘，没有能够得到资金面的支持。不能说时下市场上没有资金。客观而言，相对于历史指标来说，市场内外还是具有一定资金潜力。这从目前火爆的固定收益产品发行市场就可见一斑。

  那么，为什么现在资金不愿意进入股市呢？其原因在于，首先，实体经济表现不佳，下行趋势还没有能够得到真正的扭转。GDP增速连续6个季度下行，这说明经济状况已经很严峻了。在人们对经济增长缺乏信心的情况下，必然会调低对上市公司的股票估值，因此也就有了蓝筹股的不断下跌行情；其次，过去即便是实体经济很差，但是如果在宏观政策方面出现了明显的调整，客观上也会改变投资者的预期，导致股市领先实体经济出现上涨。自去年以来，有关方面对于宏观政策确实进行了大量的“预调微调”，但与人们的预期还存在一定的距离。20%的超高存款准备金率得以继续维持，在这种情况下，投资者很难从“政策松动”的想象中获得做多的动力。必须承认，一些投资者对于宏观政策变化不切实际的幻想，导致了他们误判了底部；第三，这里不能不提到的是股市政策，应该说现在总体上是积极的，其鼓励资金入场，力图推动股指上行的倾向也是明确的。但问题在于，很多政策的兑现要有时间，而从具体实施到真正见效更是要有一个不短的过程。比如引进长线资金，这当然是对的，但是长线资金不会一下子就入场。为了给长线资金入场提供一个相应的环境，在鼓励投资蓝筹股的同时，违反市场化原则对其他股票实施各种形式的打压，甚至搞价格歧视，效果很可能就适得其反了。一段时间来，蓝筹股持续疲软，受到官方舆论抨击的很多中小市值题材股却走势活跃；综合指数在创新低，而中小板与创业板指数却出现了强劲的反弹，这只能说明投资者是有着自己的偏好。试图强行予以调整，最后只能是付出两败俱伤的结果。

  显然，如果能够化解以上这些问题，让投资者看到宏观政策进一步好转，实体经济止跌，股市政策也更加切合实际了，那么就一定会出现资金入场，供求关系的改善，这个时候下跌趋势就会被扭转，股市自然见底回升。如果这些问题继续存在，那么大盘就还是存在熊市之中，而熊市是不能轻易言底的。不但2100点会有效击破，破位2000点也并非不可能。 （作者单位：申万研究所）