证券时报多媒体数字报

 以下是我们对四季度市场的几点看法，仅供参考。

  首先是市场状态。横向来看，欧美股市强，而国内A股弱。现阶段的一个重要命题是：欧美股市是否到顶，而A股是否见底？我们倾向于认为，市场的底不是猜出来，而是踩出来的；市场的顶不是摸出来，而是挂出来的。换言之，国内外市场之间的差异可能还会持续。

  其次重点论述政策的变化。目前首当其冲的是美国第三轮量化宽松政策（QE3），第二个就是欧洲央行于9月6日推出的直接货币交易计划（OMT），第三个是日本所谓的“QE8”。应该说，美国与欧洲的此次操作，无论是资金投放还是流动性刺激，对市场带来的影响都是比较大。

  从政策层面来看，今年主要国家的政策主基调没有变化，具体可概括为16个字：“美国求进，欧洲求存，日本求变，中国求稳”。由此衍生出一个问题，即欧洲何时开启购债计划？我们认为，这主要取决于西班牙寻求援助的时间点。按目前市场的观点来看，西班牙可能会在10月18日申请援助，因此欧洲开启购债计划或在10月。

  就QE3来看，伯南克放出“失业率不降宽松不止”的话，这表明美联储已公然成为对赌经济周期的“庄家”。回顾过往的百年历史，如果说凯恩斯是将财政政策用到极致的经济莎翁，那么伯南克无疑是美联储百年史上将货币政策用到极致的金融霸哥。更有甚者，他大言不惭地指出，资产购买将降低财政赤字和债务，这显然是向政府抛出谄媚橄榄枝，明目张胆的赤字货币化，令人愈发感觉恶性通胀正步步紧逼。

  记得投资界有句经典的话：我们最大的风险在于没有风险，这句话可以完美匹配伯南克的激扬之言。然而，事物永远存在正反面，而且往往是正在前、反在后，如格林斯潘神话的破灭。经济有个词叫“出清”，金融有个词叫“清算”，时下欧洲和美国正在经历此种煎熬，但出来混，总要还的。不难想见，在如此极端的货币条件下，可能出现两种分化的路径：其一是刺激给力，就业逐步好转，推动经济稳步复苏，第二是一鼓作气，再而衰，三而竭，美联储政策失误的尾部风险得以激发。我们倾向于后者。

  究其原因，美联储资产规模已达2.7万亿美元，但其中的1.5万亿是商业银行的超额准备金。也就是说整个美国国内包括实体经济，包括金融机构是不缺资金的，现在美联储继续释放流动性，只会造成流动性飙升。我们知道，政策的目标通常是在经济增长与通胀之间的抉择，目前来看，美联储选择了保增长，因此对通胀会有超容忍度，目前美国的通胀率不到2%，而通胀指标主要由能源类商品构成。回顾前两次QE操作，资金都能沉淀下来，但这次资金可能引发溢出效应，连续三次QE的负面效应累积叠加，可能会造成原油暴涨引发通胀抬头，反而进一步挫伤美国就业市场，通胀恶化势必触发市场隐含利率的飙升，从而最终刺破美股和贵金属泡沫。

  最后，我们认为，四季度市场走势的聚焦点在原油，原油的金融属性在沉寂4年之后可能再度点燃，并重返大宗商品领头羊的角色，预计到年底突破110美元/桶至120美元/桶，届时将触发金融市场的大清算。现阶段而言，美元可能维持下行，另一个闪亮的品种是铜，预计国庆节后待原油企稳启动，铜价也将面临向上修正的重估，从CFTC基金持仓来看，COMEX铜非商业净持仓于前周结束了17周的净空，预示着资金偏向结构性的转变。至于欧美股市，可能维持高位区间震荡。

  （作者系光大期货研究所所长）