证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 李湉湉

  早已有之的应收账款信托近期呈发行井喷之势。据不完全显示，从今年6月至今，有超过100款应收账款类信托产品发行，募集资金超过今年应收账款信托总量的一半。有业内人士指出，应收账款信托的突然扩容并非偶然，在对地方财政和平台公司债务风险愈发担忧的背景下，相当部分平台公司债务被包装成了应收账款信托，其实质就是新瓶装旧酒，内容还是政信类的合作项目，不过是走了应收账款信托的模式。对这类信托的风险，除关注平台债务及征信类信托的系统性风险外，由于应收账款可能通过财务造假虚增营收来“实现”，还要特别考察清产品背后的实际融资方是谁，是否有股权、土地抵质押或第三方担保等增信模式，并且信托规模相对应收账款的折扣率越低越好。

  应收账款信托井喷

  近期，只要浏览三方理财机构网站，在其醒目位置或者热销产品排行榜上，总少不了应收账款信托的身影。国庆节之后，一款基建类应收账款信托南京空港应收账款信托计划开始在各大三方网站热销并迅速登上热点产品排行榜。该项目资金用于受让南京空港在江宁开发区项目的投资建设而享有的对园江宁经济技术开发区政府的应收账款，该笔应收账款双倍金额覆盖信托计划融资规模。该信托计划设立了专项偿债基金，以确保信托计划的如期兑付。产品同时由南京江宁经济技术开发总公司及南京江宁国有资产经营集团有限公司提供第三方连带责任保证担保。

  相比于这款应收账款信托在“政府兜底”说法上的犹抱琵琶半遮面，更多此类信托计划推介说明书中类似政府信用背书的说法随处可见。比如，在一家网站发布的成都龙泉驿国投应收账款信托计划说明中，龙泉驿国投作为委托人将其享有的对龙泉驿区政府约6.6亿元的应收账款信托给爱建信托，龙泉驿国投将融资获得的资金用于龙泉驿区医疗救治中心项目建设以及改善负债结构。龙泉驿国投有义务溢价回购优先级信托受益人届时持有的优先级受益权份额并支付预期收益。产品同时连龙泉驿区财政局、人大预算及成都经济技术开发区建设发展有限公司等做担保。

  证券时报记者从多家信托公司和三方机构了解到，最近，以应收账款为主要投资标的的基础设施信托增长迅猛。目前市场上的应收账款信托产品中，政信合作类项目占据了绝大部分，越来越多的平台公司和地方政府开始利用应收账款信托融资模式获取流动资金，其基本模式是：信托公司募集资金投资于平台公司或地方财政应收账款，应收账款收益权转让给信托计划，以平台公司或者地方财政后续通过应收账款回收等资金流入手段作为信托受益来源，信托计划捆绑地方财政、平台公司等作为担保，以控制风险。

  另有数据显示，今年以来成立的应收账款类信托有160多款，融资金额近500亿元，且下半年开始出现明显增多趋势。6月份至今，有超过100只应收账款信托成立，募集资金超过今年应收账款信托总量的一半，其中单只产品规模最小的也有1亿元，收益率最高达到12.5%，平均预期收益率高达8.84%，远远高于银行应收账款类的理财产品。

  大打“财政兜底”牌

  一边是捉襟见肘的地方财政和并未减少的公共服务刚性支出，一边是地方稳增长的需要和平台公司偿债压力的逼近，由此形成的压力只能通过信托融资的爆发性增长传导出来。同时，由于政信类融资需求巨大，且前期大部分以信托贷款类方式融资，最近，看似更有还款保证的应收账款信托便成为政信类融资青睐的方式。

  对于政信合作类应收账款的突然爆发，有业内人士认为，究其原因，是国家房地产宏观调控政策传导至地方政府财政收入环节和投资领域的连锁反应。国家对房地产行业的宏观调控使得严重依靠土地出让收入的地方财政收入吃紧，与收入减少形成对比的是，各类公共服务的刚性支出并未减少，由此形成的压力自然通过政信类信托的爆发性增长传导出来。另外一方面，今年国内经济形势不容乐观，三驾马车中出口和内需都增长乏力，投资拉动势在必行，民间投资不旺盛，势必需要公共投资来弥补。不论从拉动地区经济，还是国内生产总值（GDP）政绩的角度来考虑，公共基础建设都需要融资，信托刚好提供了这样一个平台。更紧迫的是，目前，地方性融资平台进入债务集中到期的时间段，加上各类保增长、区域振兴、刺激经济项目的启动，新一轮资金紧缺倒逼信托融资猛增，仅靠信托贷款类的融资还不够，应收账款信托更好打“财政兜底”牌，募集资金更容易。

  还有市场人士认为，从微观层面看，实体经济不景气使得相当部分企业，包括政府平台公司的流动资金被大量应收账款占用，为盘活资产，获取流动资金，它们和信托公司合作利用应收账款模式进行信托融资，通过资产证券化提前变现债权。

  如何识别风险

  证券时报记者从多家三方机构了解到，有平台公司背景的应收账款信托最近卖得很火爆，甚至有被秒杀和一日售罄的情况，不仅因为此类产品比银行的应收账款理财产品收益高，更因为投资者看中“财政兜底”，认为基本无风险。“不过，这样的看法很危险。对于这类信托产品，除了关注政信类信托的系统性风险外，还要特别关注通过关联方虚增应收账款的风险，并考察其增信方式是否可靠。”有三方机构人士说。

  多位业内人士认为，在对地方财政和平台公司债务风险愈发担忧以及信托刚性兑付神话迟早会打破的背景下，首先应该关注平台债务及政信类信托的系统性风险。不能盲目迷信征信类项目的“政府信用”，此类产品虽然和政府信用紧密相关，但在法理上并不支持地方政府为信托产品担保。因此，不能从法律责任上认定政信类信托有政府信用担保，否则有悖于担保法，其实质还是企业信用，但可以看成这类产品上加载了政府对未来行政行为的确认。政信类信托基本没有“有钱不还”的风险，由于地方财政收入的有限，政信类信托的最大风险是到期无力支付，需要延期偿付。

  其次，关注应收账款信托本身的风险。在高企的收益背后，不排除有企业利用关联公司进行虚假经营往来，虚增大量应收账款。一旦这些虚假账款被包装成信托产品，则难逃兑付风险。因此，在购买此类产品前，投资者必须弄清产品背后的交易对手是谁，考察其资质和经营能力以及应收账款是否真实有效；第三，信托规模相对应收账款的折扣率越低越好，目前3~9折都存在，4~6折的水平比较常见。如果应收账款信托与信托募集规模为1：1的比例，则应该坚决回避；最后，项目最好有股权、土地抵质押或第三方担保等增信措施。