证券时报多媒体数字报

  今年以来已定价发行的首发项目中，主承销商共出具了149份投价报告，其中，发行价处于报告给出的估值区间的有44份，占比只有29.53%；而高于发行价的却有92份，占比高达61.74%。

  有的投价报告内容主要反映准上市公司、投行承做项目组和主承销商发行部门的意图，券商研究员只是执笔者。对此，有业内人士认为，研究员参与投行项目的行为，明显反映出券商内部业务“隔离墙”存在着漏洞。

  证券时报记者 桂衍民

  本该由券商研究员独立撰写的投价报告，因为涉及投行及项目组利益，而出现研究员不得不顺从保代意愿填充内容的现象，这使得投价报告的独立性难以得到保证。

  这是目前新股发行过程中，一些主承销商投价报告面世过程中最真实的窘况，这也是撰写此类投价报告署名研究员面临的尴尬。

  署名研究员的尴尬

  与常见的研究报告不同，投价报告读者对象仅限于参与对应新股推介的询价机构，并不公开发表。

  “尽管那些投价报告署着我们的名字，但内容基本是按照投行的意思写的，只不过依照研究报告格式和语言来写罢了。”深圳某券商一位行业研究员私下对证券时报记者说。

  记者调查获悉，这些投价报告内容却大多反映准上市公司、投行承做项目组和主承销商发行部门的意图，研究员往往只是执笔者。此类报告不仅挂靠主承销商所在的研究所，而且还与其他研究报告一样，留有撰写者的名字、执业证书号和联系方式。

  而研究员们则私下将此类报告统称“为投行撰写的投价报告”，以区别于其他类型研究报告。一位从券商研究所跳槽至私募的研究员说，当初他撰写并署名过几份此类投价报告，每次都会接到投资者的电话，质问他为何对公司的研判和估值怎么与此前的报告差别那么大，他只好找一堆冠冕堂皇的理由来搪塞。

  根据相关规则，在新股发行期间，主承销商在询价时都会向询价机构提供一份投价报告，以作为网下报价参考，但不会公开披露。不过，该投价报告需要连同发行方案等一同上报证监会。

  丧失独立性

  “研究员在投价报告上遭遇的尴尬，根本还是利益导致。”上述私募研究员表示，他离职前所在的深圳某大型券商的投行业务在业内属于佼佼者，正因为如此，该研究所有很多业务高度依赖于投行业务。

  据了解，该研究员所在的券商投行，近几年在中小板和创业板项目上异军突起，因近水楼台先得月，这让该券商研究所在这些板块的研究实力突飞猛进，令行业侧目。

  “最明显的例子是，研究所要去我们投行所承做的上市公司调研，多数时候只要一报公司名字，上市公司都会比较热情接待。”这位研究员说，如果拟调研的公司在上市前还是由该研究员撰写投价报告，那对方就会更加热情。

  据悉，这种现象在研究行业非常普遍，甚至很多券商研究员调研上市公司联系不畅时，经常会请投行部门同事帮忙引荐。也正因如此，许多研究员都很乐意撰写投行项目的新股投价报告，毕竟此举也是积累上市公司人脉关系的重要方式。

  为投行新股项目撰写投价报告的利益远不止此，还有其他的收益。据了解，以深圳某券商为例，该公司投行部对研究员参与撰写的投价报告，一份报告的补偿标准为2万元～3万元。该笔款项直接从投行部门账户划入研究所账户，再由研究所发给研究员。另外，撰写此类报告也会计入研究所的工作绩效中。

  “从利益角度讲，我们的确乐意去撰写新股投价报告，毕竟这活不像其他报告那么辛苦调研，而且还能积累人脉，性价比很高。但是研究的独立性减弱了。”上述深圳券商一位研究员说。

  隔离墙被渗透

  “研究员参与投行项目的行为，属于典型的券商内部‘隔离墙’有漏洞。”一位券商研究所副所长说。

  据了解，上述研究所人员变相参与投行项目、投行人员变相干预研究报告的行为，早些年就已现过。记者获得的一份两年前监管部门关于券商内部稽核工作报告显示，当时有部分券商存在借调研究部门人员参与投行项目、研究咨询人员配合公司投资或投行业务向公众或公司客户发布带倾向性的研究报告等问题。

  而对于这类可能突破“隔离墙”的做法，相关监管部门也早有明确规定。根据相关规定，券商应针对证券研究咨询业务制定适当的执业回避、信息披露和“隔离墙”等制度，防止利益冲突。

  此外，在2001年发布的《关于规范面向公众开展的证券投资咨询业务行为若干问题的通知》中，证监会还明确表示，证券投资咨询机构需向注册地的中国证监会派出机构提供书面备案材料的八大行为中，就包括了“证券投资咨询执业人员所在的机构，在过去18个月内从事涉及其推荐证券所属企业的财务顾问、投资银行业务等可能产生利益冲突的业务的情况”。

  2010年年底，中国证券业协会也发布《证券公司信息隔离墙制度指引》，明确提出证券公司应建立信息隔离墙制度，要求投行部门与研究部门建立隔离墙，并要求券商应对研究所研究报告是否涉及观察名单和限制名单所列公司或证券进行审查、严格禁止有关人员接触研究报告或对其施加影响、从绩效考评和激励机制方面加强发布研究报告的独立性、因投行业务列入限制名单的公司或证券应限制发布与其有关的研究报告等规定。