证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 桂衍民

  如果说洛阳钼业3元/股的发行价，远低于主承销商给出6.49元/股～8.48元/股的合理估值只是个案的话，还情有可原。然而，今年以来148个首发（IPO）项目的149份投价报告中，就有92份的合理估值区间高于最终发行价，这就不得不拿来说事了。

  投价报告——这份由券商提供给询价机构报价参考的资料性文件，因牵涉到各方利益，而受到市场关注。与普通的研究报告不同，投价报告读者对象仅限于参与对应新股推介的询价机构，既不公开发表，也不会接受投资者的咨询，仅供询价机构报价时连同招股书一样参考而已。投价报告又有与研究所其他报告相同之处：在纸质报告上，均署有研究员的名字、执业证书号和联系方式；以及对准上市公司分析和研判所采用的研究工具和模型。

  不过，这些异同可能还不是最主要的，投价报告不同于一般研究报告之处，还在于隐藏在内容背后的操控力量。一般而言，研究所发表的研究报告都是经过研究员自己独立调研、分析和判断之后独立得出结论。其中，研究员和标的行业及公司，或其他方面不存在利益关系，正因为如此，研究员和研究报告独立性相对保障。但投价报告则不然，研究员尽管先按照自己的调研、分析方法开展工作，但最后结论却不见得是研究员独立得出，其中还需充分考虑准发行人和投行各方利益。

  总之，研究员的上述报告与投行存在互动，不能不引起注意。这首先让人想到的是证券公司研究所和投行业务之间的“隔离墙”问题。毕竟，研究所属于研究咨询部门，而投行属于直接为企业提供保荐、承销和并购重组服务的部门。前者靠研判来发现投资价值和投资趋势，后者靠对企业进行整改、包装来实现企业资产证券化，券商这两类业务有着质的区别。

  不可否认，研究所有对内服务的职能，比如为券商经纪业务提供咨询服务支持，为投行提供研判支持等，但这类支持应该是基于各业务的独立性不受干预前提下进行的。上述投价报告背后存在着研究业务被投行业务渗透的行为，这就是典型的“跨墙”行为。如果放任投行业务和研究咨询业务这种“跨墙”行为，那么券商业务之间的“隔离墙”制度迟早会形同虚设，严重的话会导致研究业务和投行业务互相渗透更加明显，这必然挑战投行业务的保密性，甚至引发严重的信息不对称和内幕交易乱象。

  诚然，创新业务发展需要证券公司各业务统一协调发展，甚至是互相支持共同进步。但因为资本市场对信息的高度敏感这一特征，这种协调进步理应是业务独立前提下的协调和支持。从这个角度讲，研究员对内为投行撰写投价报告，还是应该遵行业务“隔离”规则，研究报告的独立性不容摧毁，研究员对上市公司价值研判的独立自主性不容放弃。而投行还是应该将着力点放在项目质量的掌控上，在市场化规则下，市场也不会对优质项目给出有违常理的超低价。