证券时报多媒体数字报

  最近，中国的影子银行问题再次引发人们的关注。国际货币基金组织（IMF）也在其《全球金融稳定报告》中表达了对中国影子银行问题的担忧。中国影子银行体系的规模到底有多大？是什么推动了它的快速增长？我们又应该关注哪些问题呢？

  在不同的定义下，影子银行有着不同的估算规模。根据金融稳定委员会（FSB）的说法，影子银行可以被“广义地界定为由部分或完全在正规银行体系之外的实体及业务活动所构成的信用中介”。基于这个广义的概念，银行的表外活动如信托和委托贷款、银行承兑汇票以及包括债券在内的信用类金融产品交易都可纳入影子银行的范围，温州等地的民间借贷活动也应包含在内。中国人民银行所监测的社会融资规模涵盖了主要的影子银行活动，但并没有包括大量的信托资产、民间借贷，也未覆盖部分理财产品。

  根据不同的口径，我们估算影子银行规模在13.7万亿-24.4万亿之间。据IMF估算，中国的理财产品规模约为8万亿-9万亿，但我们没有将它计算在内，因为其主要投资对象是商业票据、信托产品、货币市场或混合型产品。

  自2009-2010年信贷井喷后，中国的信贷条件开始收紧，影子银行随后迅速发展并引起了广泛关注。影子银行的快速发展往往表现为一种或几种新型融资活动在短时间内激增。为什么近几年影子银行发展如此之快呢？除了金融创新和监管套利等常规因素外，我们认为还存在着一些当前中国金融体系和货币政策模式下所特有的因素。

  对银行来说，很高的存款准备金率（现为20%）是一种负担，这也使得银行更愿意将存款转移到表外业务中（比如理财产品）。贷款额度和贷存比上限制约了银行直接进行信贷扩张的空间，这促使银行将贷款证券化或者将其转移到表外。虽然过去两年政府控制了贷款额度，但实际利率一直较低，中央政府还不时敦促地方政府和公司保持投资增长，即便是在经济困难时期，这导致了较为旺盛的信贷需求，而影子银行的信贷活动则可以满足这些需求。银行对地方政府融资平台和其他被认定为高风险行业的贷款受到了严格管控，但政府又经常催促银行增加对实体经济的信贷投放，并鼓励它们购买这些借款人所发行的债券和其他证券化产品。人为地将银行存款利率限制在较低水平促使居民和企业储户转而寻求高收益率产品。同时，一方面中国的银行的存款保障是隐性的，另一方面影子银行和正规银行及政府部门之间则有着紧密的联系，这样两者的风险差异可能被模糊了。比如，人们可能认为银行销售的理财产品和信托产品的风险并不比银行存款高多少，因为他们普遍认为银行和政府将负起所有责任。最后一点，监管改革尤其是银行间债券市场的监管改革推动了企业类债券和商业票据市场的发展，其中包括地方政府融资平台发行的债券。

  说到底，影子银行快速发展的关键原因之一是各项政策目标以及各种政策工具之间的错配和冲突。政府希望保持经济较快发展，这就要求银行提供足够信贷，但与此同时，政府又为了控制宏观风险而设定了贷款额度，为了控制信用风险而实施了各种银行业监管条例，这两者并存就为影子银行的发展开创了空间。

  我们应该对影子银行的风险感到担心吗？FSB和IMF承认，影子银行能够为经济提供广泛的服务。FSB建议政府部门仅仅加强对那些“增加或促进杠杆”以及“改变期限/流动性、造成有缺陷的信用风险转移、产生重大风险”的影子银行活动的监管和风险控制。不过，由于影子信贷活动和常规信贷活动之间存在紧密联系，这可能导致一方出现问题后引发超预期的信贷紧缩。例如，2011年夏季对银行表外活动的管制不仅缩小了这一类业务，也令民间借贷产生了严重的流动性问题，并在部分经济领域引发了连锁反应。另外，由于一直以来政府都仅关注狭义人民币贷款，影子银行的发展可能会让监控变得不准确。据瑞银银行业研究团队估算，近期银行同业票据回购和同业代付活动已将约1万亿元贷款转移到了表外。虽然央行一直在关注并发布社会融资规模数据，但后者并未包括影子银行体系的一些重要组成部分，反而涵盖了通常不会发生什么问题的股票融资。

  银行业表内信贷占国内生产总值（GDP）的百分比在2009年跳升25个百分点之后，近几年基本持平。不过，如果把表外信贷活动包括在内，银行业信贷总额占GDP的百分比呈现出持续增长的趋势，四年来占GDP比重累计上升了44个百分点。此外，如果考虑到非银行金融媒介，比如信托和非银行部门持有的企业债券，过去两年经济杠杆水平的增长幅度就更大。很多人只关注狭义的人民币贷款，因而仍相信货币和信贷条件目前依然偏紧。

  虽然监管部门不断追踪各类非常规信贷活动，但我们预计影子银行活动不会减弱。预防风险的关键是明确宏观经济目标和监管的优先顺序、改革目前货币政策的管理方式、理顺时有矛盾的多重政策目标。举例来说，如果中央政府确实担心地方政府债务和银行资产质量，那就应该更多地通过财政政策来促进经济增长，而不是鼓励信贷扩张。如果政府仍希望依靠信贷扩张来促进增长，那就应该直接提高信贷额度，而不是迫使银行去规避监管。此外，央行应降低存款准备金率并通过更多市场工具管理流动性，从而减少高存款准备金率对银行体系行为的扭曲。

  短期内，鉴于大多数影子银行活动（如信托和票据）仍在银监会的监管之下，再加上这类活动出现不久且规模不大，我们认为还不会出现重大的系统性问题。但如果上述基本面问题和扭曲得不到解决，同时金融监管继续放松、非银行金融媒介变得更加成熟，我们预计宏观风险将会上升。 （作者为瑞银证券经济学家）