证券时报多媒体数字报

  最近，两家交易所发布退市制度配套业务规则，公开对外征求意见。笔者在此发表一些看法。

  各配套业务规则中的最大亮点是，沪深交易所均规定公司在退市整理期间不得筹划重大资产重组事宜。公司终止上市后仍在重大资产重组过程中的，股票要进入退市整理期交易就需终止重大重组等事项；如公司坚持继续重组，交易所就直接摘牌。这是为防止“老赖”借重组赖在市场，同时也是将重大资产重组请出风险警示板、防止市场过度投机炒作的有力举措。当然，这个做法可适当拓延，不仅风险警示板，对于正常交易的主板、中小板、创业板股票，都应出台类似规则，要将重大资产重组请出股市，防止其引发市场过度波动投机、破坏市场基本游戏规则；最起码，要将徘徊于退市边缘的上市公司重大资产重组请出股市。

  当然，两市重新上市制度有些设计可能并不适合A股市场实际。现以深交所重新上市制度为例，按《深交所重新上市实施办法》，主板中小板企业终止上市后，在进入场外交易市场十二个月后可提出重新上市申请，公司申请重新上市应聘请保荐机构和律师出具有关报告，然后深交所可聘请律师事务所或会计师事务所等机构对公司申请材料的真实性进行调查核实，交易所上市委员会再对公司股票重新上市的申请进行审议、形成审核意见，若同意公司重新上市决定后需报证监会备案。

  可以看出，其中最大的问题或疑问就是，仅仅依靠一些圈内中介机构的材料或辅助调查，能否确保中介机构所出具重新上市材料的真实性。尤其是一些劣绩公司退市后，通过对其进行资产重组、资产置换，也即通过反向并购然后就可申请重新上市，谁能确保重新上市资产质量、确保重新上市材料的真实性？

  之前的借壳上市都是借上市地位犹存的上市公司之壳上市，现在公司彻底摘牌退市了，没有上市地位了，本来不应该再有借壳上市一说，不过按两家交易所《上市规则》，公司在申请重新上市前进行重大资产重组且实际控制人发生变更的，须符合中国证监会规定的借壳上市条件；也就是说，即使公司摘牌了，没有上市之壳了，但其实还是可以借“壳”上市。按此条意思，借“壳”上市主要条件，应是参照《上市公司重大资产重组管理办法》中的规定，公司购买的资产最近两个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币2000万元，这个条件显然比首次公开募股（IPO）上市条件要低一些。而且，反向并购重新上市无需经过证监会发审机构审核，难度大为降低。所有这些，由于借退市公司之“壳”重新上市有诸多便利，将可能成为众多场外企业争相求之的一条上市捷径。

  A股市场借退市公司之“壳” 重新上市制度，其实借鉴了美国股市的转板机制和反向并购上市做法。在证券场外交易市场（OTCBB）买壳上市，由于OTCBB挂牌公司已是一个美国的公众公司，并满足了美国证券交易委员会（SEC）对公众公司的所有要求，买壳重组后再申请在主板挂牌，公司没有资金募集过程，所以不需经过SEC登记程序和公募程序，SEC无权干涉“反向收购”。只是，由于反向并购在成熟的美国股市也频频发生欺诈，目前对反向并购公司也提出新的升板要求，比如必须向SEC提交有关反向并购交易所有必要的信息，包括合并后的实体经审计的财务报表，等等；SEC也加强了对反向并购公司监管。

  在A股市场，保荐人等中介机构的诚信和信誉还有待提高，其准备的企业IPO信息有些存在包装或造假，证监会对此都还没有彻底有效控制，现在交易所要依靠中介机构去确保重新上市材料真实性，企业上市质量恐怕更难把控。另外，反向并购上市的便利性，使得有人借“壳”上市后鼓吹泡沫趁高抛售股票，美国股市对此有完善的做空机制、集体诉讼制度予以部分制约，但A股市场这方面都比较欠缺，对欺诈者的责罚机制也还不到位，这使得反向并购再重新上市将来可能成为A股市场的一大风险源。

  在中介机构诚信还没有保证前提下，笔者建议现阶段企业重新上市也需走IPO审核通道，其材料真实性暂由发审部门来审核，它应该比交易所更有手段和能力来审核其中疑点。重新上市企业需满足与IPO上市同样的业绩等门槛，同样需要排队，不享受任何特权，当然企业转板重新上市不一定要求同时发行股票,如此重新上市制度才能适应目前 A股市场实际。