证券时报多媒体数字报

  经济增速虽然在四季度开始将温和回升，但预计经济增长在未来相当时间将在7%~8%之间徘徊。货币政策也不会有明显放松，信贷供求关系仍然存在结构性问题，大企业面临去杠杆化，而对小企业和个人部门信贷服务不足。预计2013年货币增速保持稳中略降趋势，M2增速将在13%左右，信贷增速14%左右。

  银行业继续面临脱媒、利率市场化的挑战。利率浮动后的极端假设最小利差已经属市场化国家或地区的较低水平，只待价格战时机的来临。脱媒的挑战更多来自于旧媒——债券股票等融资工具，而不是新媒——基于技术及互联网的无货币创造的直接信贷。而前所未有的利率市场化迈大步与经济向下周期重叠也加大了银行维持息差及增长的难度。预计H股银行2013年盈利增长4.4%，主要依靠规模扩张。从单季分布看，上半年增长低于下半年，一季度和上半年部分银行盈利可能负增长。

  资产质量风险高峰期暂时已过，2012年三季度从7家披露五级分类数据的上市银行看，有4家银行的关注类占比环比下降，而从2011年四季度到2012年二季度，这7家银行中关注类环比下降的数量分布在1~3家之间，但资产质量在经济持续低迷环境下仍将不断恶化。

  基于监管加强、企业盈利能力改善等因素，此次经济调整可能导致的不良率高峰，不会达到上轮高峰。不过，参考国际发达国家的水平，10%左右可能是最悲观的预期。虽然估值已经反映了以上因素，以工行为例，目前估值隐含大约7%的不良率和1.7%~1.8%的长期息差假设，但当以上趋势不断显现时，市场信心仍会受到打击，这是受到股市经常存在的羊群效应及不理性所致。

  在趋势向下的行业背景下，不排除有关扶持政策的出台会刺激银行股，从而形成阶段性行情。综合经营放开、营业税率下降、税前扣除基准提高都存在一定可能。当然，鼓励机构投资者壮大的中国版401K计划的真正落实将实质地扭转投资偏好与预期，对蓝筹股如银行也会构成重大利好。

  （作者系交银国际分析师）