证券时报多媒体数字报

  Kiran Ganesh Simon Smiles

  瑞银财富全球首席投资总监AlexFriedman曾预测2012年将是“政治年”，现在他已被证明是正确的。但今年也可被称为是“字母汤年”。中央银行们应受责备，由于他们努力适应去杠杆化过程导致祭出了越来越非正统的、首字母为标记的政策。结果就是，我们被铺天盖地的新政策轰炸：欧央行的长期再融资操作（LTRO）、证券市场计划（SMP）和直接货币交易（OMT）、日央行的资产购买计划（APP）以及美联储的第三轮量化宽松（QE3）。而在这之后，我们经受了政治家们的银行业有序重组基金（FROBs）、欧洲金融稳定基金（EFSFs)和欧洲稳定机制（ESMs)的洗礼。

  对于哪些被混杂的字母搞得迷惑不解的人而言，2013年将是“目标年”。

  在过去二十年的大部分时间里，许多央行都采用了以目标通胀为基础的政策框架。这种政策被指能够稳定一段时期的通胀预期，同时还能促进经济增长。

  但目标通胀这方针尚未被普遍认为是成功的，由于此种政策未能“刺破”2003~2007年间一些地区的资产泡沫和对供应冲击作出适当应对而受到批评。此外，随着世界进入第六个“危机年”，一些批评人士称，在目标通胀的政策机制下，宽松货币政策尚未强大到足以有效降低失业率或消除产出缺口。因而，学术界一直在就替代方法进行广泛的讨论。本周美联储将政策重心从通胀转离，而下任英央行行长卡尼公然倡导一个更为激进的政策。

  美联储上周三宣布其首个“新目标”。从现在起“在失业率高于6.5%……以及未来1至2年通胀率不超过2%目标半个百分点的情况下，将继续把联邦基金利率保持在超低水平”。一直以来，美联储肩负着在稳定通胀的同时力求实现就业最大化的双重任务，但之前从未明确将联邦基金利率与一个具体的就业数据挂钩。

  就目前来看，美联储转移政策重心并未使其货币政策立场改变，并且预期失业率到2015年年中将降至6.5%，与其先前的日期指引相一致。此种转移将有助于在发生供应冲击时美联储能为其放松政策进行辩护。但新的门槛并非没有风险。但与6.5%失业率相一致的增长率水平可能会随着时间的推移而变化。而且美联储不太可能预测到未来两年的通胀是否将“脱靶”。因此，此举措增加了美联储将超低利率维持过长时间的边际风险。

  也许可以从债券市场上看到此举最直接的影响。自美联储发布声明以来，国债波动率MOVE指数已自历史低点水平跳升。由于美联储将其基准利率与失业率挂钩，可以预测债市投资者对非农就业数据的反应将较以往更为强烈。

  尽管如此，下任英央行行长卡尼甚至更为激进，提议以名义GDP而非通胀来作为货币政策目标。这个主意最有趣的部分也许是“不能忘掉老账”，此意味着与目标通胀政策不同，倘若未能实现上一年度的目标，英央行将需要为差额补缺。这种情形将造成重大影响。假设英国央行将名义GDP目标设定为5.0%，未来5年的名义年增长需率达到8.0%才能追赶上过去5年间积累的增长赤字。通过实际增长率来实现这样的目标前景非常渺茫，实际上即暗示通胀将显著升高。

  从与通胀挂钩的投资市场上我们已经能看到这种影响。英国10年期国债收益率目前徘徊于2%，而这一水平自5月以来尚未有过，而且自卡尼演说以来已跳升+11个基点，几乎完全是受到通胀预期的刺激。

  （作者系瑞银财富管理全球投资办公室分析师）