证券时报多媒体数字报

  我们认为，市场对短期宏观经济的担忧显著减轻，“L”形复苏已成共识。另一方面，在实体继续加杠杆的刺激下，短期流动性拐点预期也更加强烈。在两者的共同影响下，资本市场系统性风险明显下降，2013年A股市场将趋于平稳。不过，在利率市场化逐步推进的历史进程中，A股市场的资产配置功能正在得到强化，投资者应适当降低未来的收益率预期。

  系统性风险显著下降

  A股市场系统性风险的下降来自两个方面。一是宏观经济“L”形复苏已成共识，上市公司盈利增速下行的趋势有望扭转；二是实体继续加杠杆的特征显著，整个社会的流动性拐点隐现。前者利于E（每股收益），后者利于PE（市盈率），P（股价）因而将受到提振。

  经济短周期显著复苏。从过去一年影响经济增长的因素来看，政策预调微调、终端需求恢复及库存回补是经济短周期见底的三大动力。此外，表外业务的进一步膨胀对实体经济增长也形成有力的支撑。从2012年12月公布的数据来看，新增信托贷款与企业债融资继续放量，预示下一阶段的地产投资与基建投资增长仍然强劲。我们预计2013年上半年经济回升的动力仍将维持，城镇化更有可能成为固定资产投资回升的重要推手。

  流动性拐点隐现。统计数据显示，2012年整个社会融资总量达15.8万亿元，超出了市场的一致预期。其中，新增信托贷款1.29万亿元，环比劲升1.09万亿元；新增企业债融资2.25万亿元，同比增加65%。另一方面，央行事实上已经推动了基础货币的加速增长，整个社会的广谱利率水平呈现出显著的下行趋势。值得注意的是，在2012年6月基准贷款利率下浮30%之后，贷款利率上浮所占的比例出现了下降的拐点。我们预计2013年利率市场化将进一步推进，基准存贷款利率上/下浮的幅度有望加大，并最终形成有效的存贷款利率机制。

  降低A股收益率预期

  在利率市场化逐步推进的历史进程中，A股市场在大类资产中的配置功能正在强化。从这个角度来看，预计2013年A股市场的波动性难以出现根本性提升，投资者的收益率预期应适当降低。

  市场波动将维持在较低的水平。一是从利率市场化的过程来看，大类资产配置有望逐步多元化，A股估值的提升面临着强大的压力；二是从市场自身来看，随着股指期货、融资融券的推出，交易模式与盈利模式出现了巨大的变化，市场估值体系面临重塑；三是从供求关系来看，限售股减持及新股IPO仍然将遏制市场反弹的最终高度。此外，从投资者结构来看，产业资本主导市场、“去散户化”进程仍然延续，市场中的风险厌恶者在缓慢增加，2013年A股的波动性仍将维持在较低的水平。

  因此，我们建议投资者适当降低收益率预期。对应于中国宏观经济的稳定，2013年A股市场将呈现出相对稳定的特征；对应于中国经济的结构性问题，2013年A股市场则将呈现出结构性特征，行业与个股的分化面临加剧。建议投资者关注以下两条线索：一是从行业层面来看，无论是耕地退化还是食品安全，中国农业已经呈现出一定程度的紧平衡，相关产业链或存在一定的投资机会。二是从题材层面来看，改革将成为2013年的关键词。我们认为改革将是实现微观经济增长的最大红利，并是A股市场持续上涨的动力，城镇化主题仍然值得挖掘。预计农村工业化、农地资本化及农民市民化的投资逻辑将在2013年的资本市场继续深化。 （作者单位：中原证券）