证券时报多媒体数字报

  周四A股市场大幅震荡后收阴，反弹上半场趋于结束。事件驱动的刺激效应开始边际递减，A股内在的调整压力显著强化。展望下一阶段，情绪因素难以继续主导市场，A股市场将进入经济与政策的观察期，一致预期的证伪或证实将决定下半场行情的最终高度。

  事件驱动力边际递减

  在市场估值出现明显修复之后，我们预计1月市场将出现显著震荡。不过，事件因素改变了短期市场运行的轨迹，并导致指数出现了阶段性的逆向波动。但从近期来看，事件的驱动力似乎呈现出边际递减的迹象。

  从海外来看，美日的故事主导了1月以来的全球市场。在财政悬崖延迟两个月之后，美国再度成功延后债务上限，市场风险指数急速下降。日本无限量的量化宽松带来套利交易再度活跃，推动全球商品货币及风险资产价格上涨。不过，在风险指数降至极端值之后，随时也面临向上反弹的可能，而日本以非常规的货币政策来拉低汇率，对已经萎缩的中国出口制造业雪上加霜。短期而言，我们预计A股市场投资者将从海外躁动中逐渐冷静下来，A股市场的情绪面存在逆转可能，或将导致部分获利盘回吐。

  从国内来看，境外合格机构投资者（QFII）额度有望增加、深圳农村集体土地入市试点、万科复牌、九大行业兼并重组及1月汇丰采购经理人指数（PMI）等信息显著影响市场的日间波动。在仔细分析单日市场涨幅之后，我们发现事件驱动力也呈现出显著的边际递减效应。值得一提的是，本周四公布的1月汇丰PMI预览值51.9，创出两年新高，验证经济温和复苏预期，但A股市场却呈现出冲高回落态势，资金流出迹象明显。

  综合来看，事件驱动力边际递减，情绪因素难以继续主导市场。我们认为未来市场上涨需要更加扎实的推动因素出现，这需要在基本面或政策面再度形成新的一致预期。因此，伴随短期调整的是，A股市场正在进入经济与政策的观察期，一致预期的证伪或证实将决定下半场行情的最终高度。

  内在调整动力强化

  从上半场行情的运行轨迹来看，主要分为三个阶段。初期反弹以估值修复为名，随后事件驱动推波助澜，但微观业绩改善却难以立即跟上，短期市场确实难以演绎“戴维斯双击”。我们认为，在事件驱动力边际效应递减之后，A股市场正式进入第三阶段，即自发性释放内在调整压力。

  一是“二八现象”再度出现。反弹初期，估值较低的大盘蓝筹股如银行、地产、非银行金融及建筑建材等板块率先上涨，“二类”股票表现强于“八类”股票；反弹中期，“八类”股票开始补涨，以高送转、军工、环保及3D打印等板块为主；反弹末期，“二类”股票继续冲高，以近期的银行股为代表。一般来看，“二八现象”的再度出现，意味着反弹的小周期进入尾声阶段，市场短期震荡难以避免。

  二是资金面影响反弹进程。本轮反弹以机构主导，A股去散户化进程仍在延续。从2012年的数据来看，QFII与社保基金为净买入最多的机构，分别达到427亿元、428亿元。不过，2012年QFII全年净买入已占年度增加额度的45%，社保基金净买入也约占权益类投资规模的5%。因此，在QFII额度变化不大、社保追加投资比例不变的情况下，我们估计2013年社保基金与QFII可动用的资金大致与2012年类似。此外，机构资金的影响力会被大小非减持大幅对冲，我们预计2013年1月大小非净减持的规模或超过100亿元。

  三是成交量约束短期向上空间。临近春节，市场成交量将趋于清淡，量能突破的难度明显加大。从历史经验来看，2012年上证综指自2132点反弹的过程中，曾受制于1400亿元左右的成交量峰值，最终见2478点高点后回落。在本轮反弹之前，沪市成交量维持在300亿元到400亿元左右，与上一轮反弹前的量能大体类似。近期沪市成交量也逐步稳定在1000亿元到1400亿元之间，预计下一阶段面临后继乏力的考验。从这个角度来看，未来市场若选择向上突破，沪市量能需要上升至1500亿元到2000亿元的平台，但短期如此强烈的推动信号似乎很难出现。  （作者单位：中原证券）