证券时报多媒体数字报

  2012年9月至12月，A股走势和全球主要股指背离。但2012年12月以来，A股持续发力，表现好于外围，逐步追上外围相关指数，衡量A股和H股相对估值的恒生AH股溢价指数因而由95上升至105，意味着A股相对H股由折价5%反转为溢价5%。

  A股的这波上涨，以QFII为代表的海外资金可谓先知先觉，起到了重要的推动作用。QFII的额度需要审批，其进度与投资需求和国内证券市场的实际情况密切相关。2003年QFII开闸到2011年这9年间，QFII平均每年审批额度只有24亿美元，然而2012年全年审批额度高达160亿美元。2012年10月、11月以及2013年的1月的单月审批额度都高达25亿美元左右。同时，RQFII也及时推出并引发市场热捧。QFII资金的进入促使A股成功筑底。实际上，过去几次在A股底部，QFII的审批额度均有大幅的提升。

  2012年12月以来A股的上涨行情中，QFII偏好的大盘股金融股成为市场上涨的主力。沪深300行业指数中，金融指数2012年9月底就已经提前见底，见底以来上涨接近50%，不但早于市场见底，而且表现大大超越市场。今年以来，沪深300行业指数中的金融行业指数上涨13.6%，在所有行业中仅次于医药行业。得益于过去几个月的优异表现，金融股的A股整体相对H股也从折价变为了溢价。14只A+H金融股中，2012年11月底时，A股和H股的比价平均为0.93，A股相对H股平均折价7%；12月底时变为0.99，A股和H股估值接近；而截至2月7日，A+H金融股A股和H股比价平均为1.05，A股相对H股溢价5%。目前A股溢价和折价的金融股各有7只，可谓平分秋色，由此可见，金融股的A股相对H股普遍折价的情况已出现明显改变。

  过去几年，尽管A股表现弱于外围，但在整体趋势上和外围新兴市场还是比较一致的。但2012年7月至11月，A股走势和外围出现明显背离，外围新兴市场整体上涨而A股持续调整，A股补涨的需求也越来越突出。2012年12月以后A股异军突起，现在上证指数已经来到2012年高点的水平附近，而摩根士丹利新兴市场指数当前也处于2012年高点位置水平，可以说，A股短期的补涨行情或已经告一段落。

  经过持续上涨后，海外资金对于A股的偏好程度已经有所下降。香港市场上交易的华夏沪深300指数ETF交易价格相对于净值的溢价率已经从1月初最多的溢价超过4%回落至平价水平，另一只香港市场上非常活跃的跟踪A股的安硕富时A50基金近期溢价也持续回落，已经低于过去1年来的平均水平。由于海外资金对于A股的偏好已经回落，未来一段时间，A股市场的主力很可能逐步向国内资金过渡。不同于海外资金偏好大盘股，国内资金更偏好于中小市值的股票，因而市场风格或逐步转换，这已经在过去的几个交易日中有所体现。实际上，当恒生AH股溢价指数到达一个相对高的水平后，大盘股的上升动能也就开始逐步下降。

  尽管过去2个月涨幅较大，但市场的风险相对还是有限的。首先，尽管A股相对H股已经出现溢价，但溢价水平相对较低。2012年5月时，A股相对H股溢价最高接近20%，当前5%的溢价水平相对还是比较安全。第二，中国经济企稳复苏的信号非常明确。我们的研究认为中国经济已经进入新一轮的库存回补周期，而此轮的库存回补周期很可能会持续至2013年三季度。第三，当前市场心态依然偏谨慎。市场上涨但持仓账户数下降，这和2012年初的情况大为不同。种种迹象表明，当前A股投资者的情绪还远未到狂热的程度。  （作者系东航金融研发中心副总经理）