证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 付建利

  严格意义上说，价值投资是在上一轮熊市中，即2001年至2005年那段时间由基金引入的，尤其是“五朵金花”的逆市上涨，让投资人看到了企业基本面的重要性。同时，在过去大约10年左右的时间，成长投资可以说风光无限，因为在经济高速增长时期，确有一大批企业会经历“由小变大”的裂变式过程。但当经济周期下行时，情况还会是如此吗？

  在过去近10年的时间里，尤其是开始于2006年的那一轮牛市，中国经济呈现两位数的高速增长态势。投资人最主要的任务，是看清大势，然后顺周期投资就行，比如看清中国经济是由投资拉动的，就会投资钢铁、水泥、有色、建材等；看清中国经济的城镇化特征，就会投资房地产、银行、保险等。简言之，投资人更多的是把握“自上而下”的原则：首先看清经济的顺周期特征，然后找景气行业，从整个产业链的上下游来找投资标的。

  在这样的投资过程中，很多上市公司都会由小变大，比如苏宁电器、格力电器。其当初都是一个细分行业的小公司，正是因为投资人看到了未来中国经济的趋势，挖掘了这批成长股。在早期阶段，投资人投资类似苏宁电器、格力电器等企业，完全是成长投资；只是到了后来这些企业变大后，企业价值为众多投资人所了解，才演变为价值投资。当然，成长投资的基础和前提，也一定是价值投资。如果没有价值，任何成长投资都是无源之水、无本之木。

  自2010年后，中国经济快速增长的列车缓下速来，结构转型和产业升级迫在眉睫，但过程将极其艰难。在经济下行的周期里，此前顺周期的钢铁、煤炭、有色等行业很难有系统性的机会。正因为如此，在这波反弹中，钢铁、煤炭、有色反弹动能最差，尽管估值足够便宜，但因为不符合经济发展的趋势，被聪明的投资人用脚投票。

  那么，在经济转型的艰难时期，传统的行业要么被淘汰，要么自身经过改造升级，企业主动适应经济转型和产业升级的要求。而新兴产业的脱颖而出，必将经历一个大浪淘沙的过程。到底哪些才是真正的新兴产业，时间将给出答案。

  在这样的经济背景之下，很少有企业会“由小变大”，因为大的经济是下滑的，企业更多的是遭受转型的痛苦。对于投资人来说，成长投资难度更大，成长性投资标的更难找。因此，市场提供更多的，将会是逆向投资的机会，比如银行股遭到错杀了，估值低得不能再低。再加上市场对改革的预期，会来一波行情；再比如医药股，一旦估值跌到合理区间，也会迎来一波反弹。这个时候，更加考验投资人对行业的了解，对估值体系的认识，以及逆向思维能力。