证券时报多媒体数字报

  华尔街有一句谚语叫“sell in May and go away”，翻译成中文的意思是“五月清仓离场”，有人称之为五月魔咒。

  与海外五月相类似的是，近年来的A股市场亦有“四月决断”之说，即四月股指将选择阶段性的运行方向，机构投资者的仓位调整，将是短期市场的最大风险点。

  展望下一阶段，预计随着经济增长预期的下降与流动性收缩的自我强化，A股市场将迎来迟到的“四月决断”。我们认为5月A股市场流动性在某些阶段可能呈现出一定程度的恶化，并可能冲击小盘股抱团取暖的基础。

  仓位重于结构

  近期的经济数据开始令人失望，而监管风暴正在引发一轮去杠杆浪潮。预计下一阶段投资仓位将优先于结构机会，仓位的显著调整将是短期A股市场最大风险点。

  一是经济弱复苏走向经济弱调整。从最近几个季度的数据来看，中国经济呈现出显著的弱弹性特征。不过，从4月PMI（采购经理人指数）诸多指标中，我们发现近期的经济环比增长动能极弱，二季度GDP（国内生产总值）同比或低于一季度。此外，2012年9月以来的库存周期异常疲软，或许是受到了产能周期与债务周期的共同约束。在上游与中游的弱势表现中，年初的经济增长共识开始瓦解。我们认为，二季度中国经济正从弱复苏走向弱调整，考虑到经济企稳是股市反弹的必要条件，机构投资者仓位调整的第一个逻辑开始显现。

  二是流动性收缩的自我强化。随着银监8号文及10号文的陆续公布，预计一季度以来的金融热开始降温。在银行理财池与债券整治先行之后，二季度同业风险敞口及自营投资非标债等方面都有可能出现政策上的显著收缩。预计非常规信贷业务开始下降，常规的信贷增长也可能受到波及。近期证监会发布《证券投资基金动作管理办法（2013年修订征求意见稿》，对债券基金的杠杆做出明确认定，或将引发机构投资者新一轮的去杠杆化。

  小盘股风险待释放

  与以往不同的是，2013年防风险的重要性开始显著提高，政策与经济的“交谊舞”逻辑正在发生微妙变化。对于下一阶段，我们预计市场将正式进入调整阶段，投资的仓位将重于结构，小盘股风险仍然有待释放。

  首先，第一阶段的上涨分两步走。第一步是提升整体的仓位，参与趋势性行情。如上证综指1949点低点反弹至2444点，仓位提升是第一要务。第二步是在大盘见顶，但投资逻辑未明显变化的情况下，维持原有仓位稳定，结构成为投资核心。如大盘在创下2444点后开始调整，但以创业板为代表的小盘股继续活跃，结构性机会仍然值得挖掘。

  其次，第二阶段的调整也分两步走。第一步是降低仓位，或提高套保比例。在上涨的投资逻辑被证伪后，市场正式进入调整阶段。在此期间，结构机会越来越少，而系统性风险却开始加大，仓位控制是相对收益的主要来源。第二步是结构调整，小盘股在此期间或受到重创。与大盘股的期现套保不同的是，小盘股风险难以完全有效对冲。一旦市场进入结构调整期，仓位调整见底之前的小盘风险将会凸显。

  我们认为，“四月决断”之后，仓位调整将导致市场供求关系的失衡，流动性的收缩将反应在成交量上，依赖资金推动的抱团取暖品种受到负面冲击更大。随着小盘股泡沫化的加重，调整阶段压力将显著加大，并可能再度拖累大盘指数表现。 （作者单位：中原证券）

总股本（亿股） 市盈率（倍） 市净率（倍） ２０１２年净资产收益率（％） 一季度主营收入增长率（％） 一季度净利润增长率（％）

中国石油 １８３０ １０．７ １．４ １０．８４ ２．８ －８

蓝色光标 ３．９７ ７３ １０．９７ １７．１４ ４６ ４２．７