中国基金报多媒体数字报

  市场要获得一定量级的行情，一定是来自于多种因素的共振，经常提到就三个方面，第一就宏观经济。宏观经济现在可以看到是逐渐企稳；第二个方面是流动性。流动性，大家反复提到沪港通，沪港通可能会带来增量资金。另外最近整个市场流动性宽松，不光是利率下行，还有国开行上万亿定向宽松货币的投放。最后一个当然是情绪提升，也就是大家风险偏好的一个提升，这个可能是来源于改革预期的提振，例如混合所有制改革，比方说交通银行的混合所有制方案发布，或者来源于大型券商例如申万宏源的并购，还有就是“打虎”反腐行动取得重大进展，从而降低改革阻力，这都会导致投资者的风险胃口有所上升，所以在这三个因素共振下能够市场走出一定量级的行情。

  现在中国宏观经济的特点就是它的弹性还是很小，例如去年整个行情，风格差异很大，如果是做小股票，能赚很多，但如果是做大盘股，就没有太多系统性收益，市场上开玩笑说，如果你去讨论基本面，就输在起点上了，但回过头来看，这种现象也就证明了整个宏观经济是缺乏弹性的，所以大部分的市场机会还是以结构化为主，但这并不排斥在目前时点，对可能过度悲观的预期进行估值修复或者重新发掘价值类标的或者是蓝筹的一个投资机会。

  中国现在面临的问题主要是三个断层的问题。第一个断层，主要是来自于增长。以前的增长模式很简单，就是一个GDP锦标赛，搞投资，特别是大量房地产投资或者各种各样的基础建设就可以了，现在GDP锦标赛可能正在慢慢变成一个改革的锦标赛，传统动力源没有了。而且在国家治理模式方面可能马上有重大变革，比如说负面清单、权力清单，8月份可能要过的新版预算法，还有一些其他制度性的配合，这都使得原来GDP锦标赛都跑不起来了，决策层也很清楚，所以派出了督导组，使得现有政令或者政策能够得到彻底的贯彻和执行，这才能使得第一个断裂带得到一定程度的弥合。

  第二个断裂带是改革的断裂带，三中全会给出的改革蓝图确实非常性感，但在实际执行中，可以分成快的和慢的改革，比方说金融市场化是最快的改革，它包括利率市场化、汇率市场化。最近的这次国务院常务会议强调进行有序的利率市场化改革，可能也就是意识到在改革之间，如果配套顺序或者是配套不够紧密的话，可能会有风险释放，所以要让快的改革稍微慢一点，让慢的改革能够迎头追上。特别是财税改革、资源要素价格改革还有混合所有制的改革，能够追上比较快的金融改革，才能形成合力，提高改革的协调性，共同产生的效益能够起到一个一加一大于二的效果。

  最后一点，也就是全球化的断裂带，以前中国生产、美国消费、其他资源国提供大宗原材料的模式，我们叫做全球化的3.0版本。现在看起来，2008年大危机以后，3.0的版本实际上就崩溃掉了，美国正在尝试地变成一个三合一的制造国、消费国跟能源国，同时用高标准的跨太平洋伙伴关系协议（TPP）来使得新兴市场第二次加入WTO。这种情况下必须去找到一个新的解决方法，我们称之为全球化4.0，所以最近发生的一系列事件，包括金砖银行设立在上海，推出中国版的马歇尔计划等，可能都是全球4.0的一些表征。

  这些新增长点的形成，毫无疑问都需要一个较长的磨合过程。海外投资者比较简单，因为是全球配置，所以主要看GDP就行了，一看中国这盘菜比印度或者是比其他新兴经济体还要好，就开始配了。我们自己生活在其中，觉得其实经济增长已经不是最重要了，改革权重最大。改革它是一个中长期过程，但是市场总是跑在前头的，做投资就是做预期跟预期差的，所以如果决策者能够不断地释放重大的改革信号，市场的情绪就不断得到提升，比方说现在做的财税体制改革，真正成为一个公共财政法案的雏形，现在做的混合所有制改革，真正把大型国企给它彻底混合了。而户籍改革真的取消了户口。这样的节奏会不断激励市场情绪，我们判断到年底之前，可能还会有大概五六十项重大的改革措施不断地释放出来，这对国内投资者情绪会不断形成新的正面激励。

  因此我们觉得现在市场反弹，主因是流动性逐渐充沛，特别是海外对中国经济复苏的预期在增强，比方说海外看国开行一万亿PSL，就是一个量化宽松。因此他们愿意把更多的风险资本配置到中国，加上沪港通，就又打通了一个流动性补充的增量渠道，所以这个时候，整个的估值修复就变得顺理成章，也就是流动性也会变得充裕，所以建议不要太多关注题材股，而把目前的精力放在这一轮的蓝筹引导的估值修复上去，但是放到一个完整周期看，我们的基本配置中一定大量存在着与“新三驾马车”，分别是深度城市化、大消费升级以及人民币国际化相关的一些主要的收益标的上，而做到战略和战术的相应配合。  （作者系东方证券首席经济学家）