中国基金报多媒体数字报

  在同一行业里，越大的公司往往越容易赚钱：这一在当前小公司股票估值严重虚高的A股市场里看似笑谈的理论，在实际商业社会中却真实存在。而在经济学理论中，将其称为“规模效应”。

  导致规模效应的原因有多个方面，主要有成本优势和品牌认知两个方面。举例来说，成本优势意味着越大的公司采购量越大，因而可以争取到的成本就越低；品牌效应则主要体现在越大型的企业，其商品品牌越被消费者所信赖，销售也就越容易，毛利率有时也越高。

  不过，并不是所有行业都会产生显著的规模效应。在有些难以受益于更大生产规模的行业中，我们就很难看到大公司比小公司更有优势，因而我们也就很难看到在这些行业产生大公司：因为小公司们没有动力收购别人、或者被别人收购，以组成大公司。

  举例来说，理发、手工艺术品雕刻行业等都属于此类。而之所以牙科是私人诊所中最多的一类，也是因为牙科不需要大量的资本，因而也就成为医院各科室中最难以获得规模优势、最容易让医生自主创业的一个。而在工业化发达的西方农业市场，我们常常会看到肉类的价格远低于蔬菜和水果，这也是由肉类的生产和加工更便于规模化进行所导致的。

  但是，在公开交易的资本市场上，我们很难看到上面描述的、不怎么受规模效应影响的行业。理由很简单，在难以受益于规模效应的行业中，很难产生大公司，同时此类公司对资本的要求也比较少，因而这样的行业中很难产生上市公司。

  看一下A股上市公司的数据就会发现，规模效应在大多数行业中普遍存在。举例来说，按照全球行业分类系统（GICS）分类下的煤与消费用燃料行业中，市值最大的10家公司的净资产收益率（ROE）中值为4.5%，而余下22家公司的ROE中值为2.8%；房地产开发行业下，市值最大的10家公司ROE中值为13.9%，其余71家公司为8.4%。

  不光传统行业如此，在代表新经济的行业中也是如此：应用软件行业中，市值最大的10家公司和其余24家公司的ROE中值分别是13.1%和8.0%；通信设备行业中，最大市值的10家公司的ROE中值是9.5%，其余51家则为3.9%；市值最大的10家制药行业公司和余下的113家同行业公司的ROE中值则分别是18.1%和8.9%。

  除去较为常见的成本优势和品牌认知，规模效应还有第三个不常见的方面，即群聚效应，主要指新增加的客户会带来更多新增的客户、以至形成正向循环。在以上所列的行业中，大企业主要受益于成本优势和品牌认知。但是，群聚效应却常常能造就非常成功的大型企业。

  举例来说，微软的Office系统因为现有客户群的增加，会导致更多的客户必须选择Office系统的文件格式：否则自己的文档将无法被别人所阅读；腾讯的QQ和微信也存在同样的效应：当一个新用户发现自己的好友都在使用这两款聊天软件时，他也就别无选择；淘宝也是一个典型的例子，当所有的买家和卖家都在这个生态环境中时，新客户也就很难再选择其它平台。可以看到，以上三家企业都受益于群聚效应，而它们的增长也都是惊人的。

  回到资本市场来看，尽管在过去的几年中A股投资者一直在摒弃大公司的股票，但这种投资行为并没能改变公司的基本面。而随着规模效应导致的大公司的基本面更快速的变好、同时小公司的股价在投机的作用下越来越高，大小公司股票之间的估值差也就越来越大。应当承认的是，这种违背经济基本面的差距不可能持久，而聪明的投资者，也必须提前做好准备。

  （作者单位：信达证券）