证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 胡学文

  PE（私募股权投资）机构似乎正在试图改变IPO（首次公开募股）进程中惯于“为他人做嫁衣”的角色——越来越多的PE机构流露出担当上市“主角”的迹象。

  近来A股市场曝出的PE或租壳或买壳上市的消息折射出PE机构对于执掌上市公司的渴望，不过PE租壳天晟新材上市被叫停可见这一道路暂时并不顺畅。主板上市道路不明情况下，一些梦想上市的PE机构只好通过挂牌新三板缩短与IPO的距离。国内PE机构直接IPO的路还有多远？这成为萦绕在他们心头的议题。

  直接IPO尚无政策可循

  从财务数据来看，国内不少PE机构早已达标。那么，PE机构直接IPO的障碍何在？从法律层面来看，以国内目前常见的公司制和有限合伙制两种PE为例，公司制PE上市在法律上并无障碍，目前可能主要受阻于业绩波动较大、被认为没有主营业务等问题；至于有限合伙制PE，按照法律规定，PE机构不能以管理公司也即GP（普通合伙人）为主体上市，通常以GP母公司为主体才能符合有关规定，比如九鼎的上市主体就是昆吾九鼎的母公司九鼎投资。东方富海董事长陈玮解释，GP不能上市原因有二：一是GP与基金挂钩，基金一般有期限，且人员可能发生变动；二是很多GP其实都是基金专门注册的项目类公司。

  更大的不确定性可能来自操作层面。“目前PE直接IPO并无政策可循。”上海某证券行业律师表示，尽管A股目前有一些创投概念股，但要么是原来业务转型而来，比如鲁信创投，要么就是非上市公司的主营业务如电广传媒子公司达晨创投，PE机构在A股首发上市还没有先例。

  “证监会此前表示已经在考虑此事，但在实践中目前国内主板对管理公司上市还有很多障碍需要解决。”陈玮表示。南丰资本合伙人黄庆伟也认为，IPO上市排队时间长，且PE直接上市在政策上没有先例可循应该是主要原因，“如果能直接IPO肯定不去新三板，但目前来看显然曲线上市更为可行”。

  在记者与受访人士交流中，PE机构盈利能力不稳被屡屡提及。某券商保荐人表示，大部分PE机构的盈利比较单一，主要依赖上市项目退出，今年投资项目有IPO就高收益，明年没有项目IPO退出业绩报表就不好看。深圳一家PE机构副总裁也直言，大多数PE机构盈利并不好，且不同年份业绩波动很大。与PE深有接触的某券业人士也认为，国内PE行业不够成熟，多数PE基金还没有一套成熟的商业模式，过于依赖某几个合伙人，一旦人员离职对机构影响巨大。

  PE信披标准亟待明确

  与此同时，一些PE机构对上市本身颇为纠结，一方面艳羡上市可以带来的巨额资金和品牌价值，另一方面对上市后面临的信息披露成本也有所顾虑。比如，此前PE机构募资、投资时分别跟LP（有限合伙人）和被投资企业都签了保密协议，如果PE机构上市，相关信息需要详细披露，这种详细披露的尺度如何尚不得而知。一位PE业内人士表示，从目前新三板的案例来看，仅需披露整体资金规模、认缴情况、投资规模等，并不需要披露项目详细信息，但是一旦PE实现IPO上市，需要披露到何种程度亟待明确。

  不过，一旦上市成为对股东负责的公众公司，需要定期披露其业绩并对盈利做出预测，以保证其股价的长期稳定与增长，这对着眼于基金长期表现与价值投资的PE而言，无疑将对其投资的决策与节奏造成困扰。PE机构一旦上市，原本的基金LP追求的是基金的业绩，对应的是投资收益；上市公司股东看中的是管理公司的业绩，对应的是管理费收入。如果追求短期业绩，大量募集新基金会很容易快速推高公司收入，但投资质量与管理水平却很难有同等幅度的提高，基金LP的利益无法得到保证。因此，如何平衡LP与公司股东之间的权益，会是PE上市后将要面对的新问题。

  北京惠诚律师事务所律师刘龙飞认为，尽管证监会在2013年2月提到，支持包括基金等财富管理机构发行上巿，但真正实现可能还有很长的路要走，“国内PE的上市步伐可能不会那么快”。