证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 梁雪

  2014年11月，工业企业负债比所有者权益计算的杠杆率为135.5%，创出2011年以来的新低。但从上市公司数据看，自全球金融危机后，非金融上市公司的杠杆率水平不断提升，2014年三季度非金融的上市公司的杠杆率已达到157%。

  实体经济走弱

  银行被动去杠杆

  在2012年中国经济增长进入缓慢的下降通道后，银行杠杆降低对不同类别企业产生的影响是分化的。

  中信证券徐有俊指出，我国银行去杠杆原因有三：其一，银行采取的是顺周期经营模式，在经济下台阶增长后，降低了银行杠杆率水平；其二，银行负债结构的变化也抑制了银行资产负债表的快速扩展，存款在银行总负债中的占比已从2010年的71%降到当前的64%左右，降低幅度高于银行同业业务增长，抑制了银行资产负债表扩展速度上升；其三，虽然银行同业业务有所增长，但监管层对银行同业、理财等业务监管力度的增强，进一步抑制了银行杠杆率的提升。

  此外，徐有俊强调，“由于我国间接融资规模巨大，对银行而言，去杠杆需要时间，但资产证券化为未来盘活银行存量资金提供了有效的手段。”

  受到银行杠杆率降低的限制的带动，加之我国在经济转型过程中力求改变原先以高杠杆支持经济发展的思路，从根本上降低杠杆风险控制以保证经济稳步发展，我国的工业企业杠杆率走势向下。

  行业整合加剧

  上市公司受益

  在工业企业的杠杆率下降的同时，上市公司非金融企业杠杆率却走势向上，两者呈现明显的分化和背离。

  国泰君安首席经济学家林采宜接受采访时指出，非金融上市公司逆势加杠杆通常是行业整合的重要表现，在行业面临市场需求收缩，整天处于衰退或者低迷阶段，通常出现强者恒强的多米诺骨牌效应。小企业倒下去、被兼并、收购、破产，甚至关闭；而大企业通常是购并主体，在小企业被衰退消灭的过程中获取市场份额，并在此基础上实现盈利改善。

  此外，通过观察行业结构，林采宜还发现，2009年以来，采掘、房地产、钢铁、有色这些传统过剩产业在加杠杆，而电气设备、电子医药等新兴行业反而在减杠杆，这说明前者在不景气的周期中借新还旧的压力相当大。

  针对工业企业与上市公司非金融企业杠杆率走势背离，中信证券刘有俊亦给出自己的一套推理逻辑：“2014年三季度末，非金融上市公司负债和资产规模占工业企业近40%。从体量上看，两者的杠杆率走势至少应该是弱正相关的，但事实上，上市公司和工业企业数据出现了明显的背离。”徐有俊说，其背后原因是：银行去杠杆导致工业企业被动去杠杆，上市公司是资质相对优质的企业，有着加杠杆的动力，银行去杠杆时，资金可得性更强的上市公司并不受影响，从其在银行贷款和公开市场发行债券可以得到佐证。