证券时报多媒体数字报

  在分析企业时，许多投资者喜欢分析企业正在做什么业务，认为做某种特定业务的企业就一定会有高额的回报，比如“这家企业进军智能家电所以前途远大”、“那家企业专注整体橱柜生意所以顺应潮流”等等。

  从短期来看，从事某种特定业务的企业自然可以处于潮流的前端，从而吸引不少眼球。在当前躁动的A股市场，吸引眼球尽管不一定意味着长期基本面得到保障，但大多意味着估值的抬升。由此，许多投资者也就无暇顾及一个对于企业长期基本面来说更为重要的因素：这家企业有做什么别人不能做的事情吗？

  与热带雨林、蒙古高原上的生态系统一样，商业社会也有自身的丛林法则，其中非常重要的一条就是：高额利润率必然诱使社会资本涌入、从而导致利润率下降。而阻止这种利润率下降的唯一方法，就是做出别人做不了、比不上的事情。

  举例来说，机场被认为是最无聊的行业之一，它不像信息技术行业那样有时有超乎寻常的增长，利润率也不是很高，技术一百年不变，也没有什么像大宗商品那样扣人心弦的波动。可以说，机场行业是全球最无聊的行业之一。

  但是，机场行业却有强大的防范竞争者的能力。由于需要占用大量的土地，任何一个城市重复建设机场都会导致巨大的、难以挽回的浪费，因此，机场的建设在大多数国家和地区都不是完全的自由商业行为，从而避免了过度竞争。

  在这种情况下，对于机场企业来说，只要飞机起降架次足够多，利润率就能够保证。因此，在大多数市场，机场类上市公司的基本面在长期表现都还算不错。举例来说，北京首都机场的股价从2005年至今跑赢了恒生指数、跑平了恒生全收益指数，而波动率却更小，而悉尼机场的股价也从2002年至今跑赢了MSCI澳洲本地货币全收益指数。

  相反，在信息技术行业中，与生活密切相关的智能手机、智能家居等行业，虽然看起来炫酷无比、概念众多、每季度必有新产品，但对于这个行业中所有的参与者来说，有一个严重的问题无法绕开：如何阻止竞争对手生产与你类似的产品？又如何保证消费者持续使用、而不选择竞争对手的产品？三星、苹果、诺基亚、索尼爱立信等企业，在其成长过程中，都被这个难以绕开的问题所困扰。

  与之相对的，尽管也是依靠技术研发制胜，人造关节行业的参与者却相对轻松的多。尽管这个行业的参与者也不能保证竞争对手不生产性能类似的、更便宜的产品，但是竞争对手要让医生相信、接受、熟悉一个新产品，并担负使用新产品可能对患者今后十几年生活造成潜在不良影响的可怕责任，却比让一个消费者选择新款智能手机要困难的多。这种高昂的选择成本，也就保证了国际行业巨头在该领域较高的长期利润率。

  当然，对于成长型企业来说，“如何阻止竞争对手抄袭产品并降价”这个问题，并不一定会是多严重的问题，尤其对于迁徙成本比较高、地域性比较强的行业来说更是如此。（想一想模仿一家软件公司新做的APP和模仿一家云南食品企业新生产的健康食品哪个容易一些。）

  但是，对于长期投资者来说，如果希望企业能够在长期获得高额利润，那么“做别人不容易模仿的事情”是比“做什么事情”更加重要的因素。而商业史上多数伟大的企业，也就诞生于此。这种长期的竞争力保证了企业在长期的利润率，也保证了投资者的投资回报可以脱离短期估值的干扰，发而必中。

  （作者系信达证券首席宏观策略分析师）