证券时报多媒体数字报

  周子勋

  央行日前公布，自2016年6月15日起，中国国债及其他债券收益率曲线会在央行中英文网站发布。其中，3个月期国债收益率是用于计算国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）利率的人民币代表性利率。国债及其他债券收益率曲线是由中央国债登记结算有限责任公司编制的一组图表，旨在反映在岸人民币债券市场各期限结构的到期收益率。这也是央行网站首次发布中国国债等债券收益率曲线。

  国债收益率曲线是

  金融产品定价基准

  国债收益率曲线反映资金面、政策面和经济面的情况，更是衡量国债市场乃至债券市场成熟程度的主要标志，对于国债发行、风险管理、引导投资等具有重大意义。

  自1999年以来，中债、万得、路透、彭博等相继研发国债基准收益率曲线，目前已初步形成，被广泛应用于银行、保险、证券、基金等金融机构的定价分析、风险监控、会计计量与业绩考核等领域，并促进了投资者交易定价的理性化以及提高了外部监管的有效性，应用实践效果正逐步显现。但是，我国国债收益率仍是不完全、不充分的市场化，致使其无法完全反映市场信息，及时、准确地预测经济发展。因此，国债收益率曲线与上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）等反映资金面供求关系的曲线相关性较低，不能完全反映真实市场资金的供求关系，造成了金融资源的错配，影响了SHIBOR作为基准利率的定价。

  进一步推进利率、汇率和国债收益率曲线的市场化改革，完善资源配置的金融环境是未来的主要方向之一。早在2013年11月，党的十八届三中全会研究全面深化改革的若干重大问题中，已经提出要“完善人民币汇率市场化形成机制，加快推进利率市场化，健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”。人民银行研究局首席经济学家马骏此前也撰文认为，应提升国债收益率曲线的完整性。马骏表示，中国国债收益率曲线可以作为预测未来利率、经济增长率和通胀趋势的工具，也有助于货币政策通过预期渠道实现对实体经济的传导。

  发布国债收益率曲线是国际通行做法。在发达市场经济国家，国债市场收益率已成为金融市场的基准利率，并成为投资者判断市场趋势的风向标。金融产品定价也可依据国债收益率曲线来确定。比如美国，贷款利率一般用LIBOR加点或国债收益率加点的方式确定，因此市场利率对贷款利率的作用十分直接和显著。历史数据显示，美国国债收益率和美元是正相关关系，较高的政府债券收益率往往意味着较强的美元。

  为利率市场化改革

  奠定坚实基础

  正如央行在公告中所言，发布国债收益率曲线可为境内外机构和投资者了解、参与中国债券市场提供便利，提升市场主体对国债收益率曲线的关注和使用程度，夯实国债收益率曲线的基准性，为进一步深入推进利率市场化改革奠定更为坚实的基础。

  随着存款利率上限的放开，我国的利率市场化已进入新阶段，近年来不断有新的政策出台，加快利率市场化步伐。今年3月，央行行长周小川在参加“中国发展高层论坛2016”时曾表示，我国的利率市场化已经基本完成。从我国金融改革战略来看，汇率、利率改革一直都是重中之重。去年“8·11”汇改以来，人民币汇率改革成为我国金融改革的主要推手，不仅承载着人民币国际化重任，尤其是在“一带一路”国家战略背景下，汇率改革取得了重大进展。去年12月，国际货币基金组织宣布人民币加入SDR货币篮子，同时3个月期限中债国债收益率作为计算SDR利率的人民币代表性利率。今年10月，新货币篮子将正式实施。

  在人民币越来越多地受到国际社会关注的同时，在岸人民币债券市场的透明度也日益受到境外投资者的高度关注。近几年的数据显示，中央国债登记结算有限责任公司编制的3个月国债收益率曲线整体反映了在岸人民币债券市场信用水平的变化。截至2015年末，港澳台地区、新加坡、卢森堡等境外主要离岸市场的人民币存款合计约1.4万亿元。据不完全统计，2016年1月至4月，境外离岸市场发行人民币债券196.9亿元，这个规模依然很大。到目前为止，人民币已成为全球第二大贸易融资货币，第三大支付货币，第六大国际银行间贷款货币。业内人士称，在央行网站展示债券收益率曲线进一步提升了中国债券市场的透明度，将进一步发挥国债利率等市场化利率的定价参考基准作用，助力人民币国际化进程。

  中国债券市场

  加速发展

  近年来，我国债券市场加速发展，截至2015年底，我国债券市场余额为47.9万亿，位居全球第三。其中，公司信用类债券余额为14.5万亿，位居全球第二。而2016年5月份，债券市场共发行各类债券3.0万亿元。其中，国债发行2812.1亿元，地方政府债券发行5271亿元，金融债券发行4332.1亿元，公司信用类债券发行5505.2亿元，信贷资产支持证券发行237.3亿元，同业存单发行1.1万亿元。

  值得注意的是，高收益率使得中国国债受到国际市场关注。在全球各国政府国债维持低位震荡，并且英国公投“脱欧”恐慌情绪上升、且中国政府国债收益率仍可观之际，中国政府国债已供不应求成为“香饽饽”。来自香港上市基金交易公司的报告也显示，近期中国五年期国债表现良好、购买人数激增，仅上周发行两只中国CSOP五年期交易型开放式国债基金当日吸资规模就达到约10亿人民币。负责管理该国债基金的CSOP资产管理局表示，全球各国国债收益率均维持在较低水平，而且近期德国和日本10年期政府债券收益率进一步下滑，使得中国国债收益尤为可观从而吸引了一大批国际投资客。此外，人民币贬值尘埃落定，短期内缓解了对人民币进一步走弱的忧虑，使得中国的五年国债收益率企稳2.8%。中国国债优良的收益率已成市场追捧的明日之星。

  完善我国的国债收益率曲线势在必然，这有利于避免短端利率受美国等发达国家货币政策以及资本外流的影响波动，带动债市收益率震荡加大。可以预见，央行将通过公开市场操作和其他各种数量和价格的综合手段，在银行间市场决定某种短期利率，通过这种短期利率影响国债收益率曲线，进而影响所有市场利率，最终影响经济增长、物价水平和就业等实体经济目标。