资金压力逐渐加大

　　贷款持续超速增长，投资者本来就对央行货币政策导向从“宽松”转向“适度宽松”心怀畏惧，创业板IPO不久将开闸更加剧了投资者对未来货币市场利率可能上升的预期。货币市场上升预期在互换市场生体现的更为明显，3月份以来，在R007基本保持不变的情况下，基于Repo的互换利率已显著上升10bp以上至1.22左右。

　　2009年3月31日，中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，该办法自2009年5月1日起实施。这意味着筹备十余年之久的中国创业板市场有望5月1日起正式开启。

　　创业板IPO对于货币市场利率的影响，我们认为不必担忧，毕竟创业板公司的融资规模不大，根据以往经验，对回购利率的冲击基本上可以忽略不计。对于创业板推出引发大盘股再融资的忧虑，我们认为也不用过分担忧。首先，从证监会目前对于再融资的审核批准及时间窗口来看，短期内发行大盘股的可能性不太大，前期已经核准的中建股份等大盘股处在停滞状态；其次，尽管1季度贷款超常规增长，但1季度末国有商业银行超储率仍保持在3.8%左右，在资金面如此宽裕的背景下，除非超级大盘股发行，否则普通新股发行，也很难对回购利率造成过大冲击。

　　国债供给大幅增加

　　2季度开始，债券供给压力将正式开始考验债券市场。不计其它债券，2季度1年期以上的国债将发行10期，总规模不低于2500亿，此外，还将发行1年以内的国债11期。

　　各期限国债发行的全面开花，很可能将改变今年1季度一级市场强于二级市场的态势。由于有充裕的债券供给，配置型投资者将没有必要激进投标，反倒有可能顺势推波助澜，从而进一步加剧二级市场的弱势。

　　收益率曲线扁平化上升

　　3月份中国PMI指数从2月份的49.0升至52.4，这是该指数自去年9月份以来首次超过50，再加上3月份新增贷款很可能再次超过1万亿，宏观经济短期内似乎呈现V型复苏的势头。尽管不排除宏观经济未来再次探底的可能性，但短期内的迅速复苏仍然对债券市场的信心造成了重大打击。在此影响下，上周债券市场持续调整，10年期金融债已创出今年债市调整以来的收益率新高。

　　展望2季度，我们对债市继续持谨慎态度。第一、宏观经济复苏的势头可望在2季度持续，央行降息的可能性进一步降低；第二，2季度债券供给将由点及面大幅增加，尤其是中长期债券供给已成“燎原之势”。在“坏消息”弥漫、利空尚未出尽的背景下，价值型投资者保持观望、趋势型投机者顺势做空可能是较为理性的策略。对于配置型投资者，我们认为没有必要过度降低久期，毕竟在今年充满不确定性的市场环境中，票面收益很可能将成为最主要的收益来源。

　　对于曲线形变，我们认为收益率曲线在经历熊市第一阶段的增陡上升后，未来随着中短债供给增加、IPO开闸等影响，曲线很可能将开始熊市第二阶段的扁平化上升。

　　对于国债、金融债利差，随着基金公司的逐渐趋于边缘化，税收因素在将发挥更大的作用，如果考虑25%税率，那么对于商业银行来说，当前的国债、金融债利差显然还是偏低的。

　　关注地方城投债

　　地方城投债是当前市场中少有的亮点之一。根据我们的研究，城投债的定价实际上主要取决于主体评级，而跟债项评级相关性不大，也就是说，城投债的定价跟担保、抵押等增信方式关系不大，而主要取决于发行主体的资质，而这根本上是由发行企业所处的地方金融生态决定的。

　　从持有到期的角度来说，对于地方金融生态评级达到C以上同时债信评级AA以上的城市发行的城投债，我们认为长期违约率较低，建议投资者可谨慎配置。而对于地方金融生态评级为D和E的城市发行的城投债，由于存在一定的违约风险，我们认为不适合配置。

　　从阶段性持有期的角度来看，我们认为地方城投债阶段性风险实际上是偏低的：地方城投债已构成一个板块,其中某一只债券出现违约风险,则会迅速传染到整个板块的其他债券,甚至是整个债券市场，从而引起很大的市场恐慌。因此,某一只债券违约的社会成本将是极高的,极高的社会成本将导致很低的违约风险。再者,在中国的政治制度下,地方政府若放任地方城投债违约则很可能导致较大的政治风险。毕竟,银行间市场面对的是全国主要金融机构,而若跨市场发行则把个人投资者也牵涉在内。因此投资者可充分利用中国国情下城投债阶段性风险偏低的特点，阶段性持有高收益的城投债，以获得较高的持有期收益率。