投资要点

　　●公司自2006年进入业绩释放期，主要源自规模的持续扩张和利润率的有效提升。这两方面因素仍将推动未来业绩确定性增长。

　　●公司通过增发收购资产及投资，可明显提升区域竞争力，进一步打开盈利空间。

　　●三季度管理费用率的下降、新增投资收益是经营业绩增长的重要因素。

　　●调高2009-2011年每股盈利预测至0.43、0.56和0.68元。考虑增发因素后，预计2010年、2011年每股收益分别为0.52元、0.79元。维持“推荐”评级。

　　合肥百货(000417)自2006年进入业绩释放期，主要源自规模的持续扩张和利润率的有效提升。未来而言，这两方面的因素仍长期存在，推动业绩确定性增长。

　　定向增发打开成长空间

　　公司拟向特定投资者非公开发行不超过9000万股人民币普通股，发行底价为9.54元/股，总募资额为8.22亿元，拟投入四大项目，其中1.65亿元收购安徽百大合家福连锁超市股份有限公司51.3%股权；6876.78万元收购安徽百大乐普生商厦有限责任公司40%股权；1.4亿元投资蚌埠百大购物中心项目；1.17亿元投资巢湖百大购物中心项目；2.31亿元投资周谷堆大兴农产品批发市场项目；1亿元用于补充流动资金。

　　公司目前分别持有合家福超市48.625%的股权和乐普生商厦60%股权，此次计划收购合家福51.375%股权和乐普生40%股权，收购完成后合家福与乐普生均成为公司的全资子公司。合家福超市和乐普生商厦均为盈利优良资产，按照对2009年较为保守的盈利假设，公司收购两项资产对应股权的市盈率分别为3.72倍和12.65倍，收购价格非常便宜。低市盈率收购少数股东权益，预计可增厚2010年每股收益0.094元，并提升持续盈利能力。

　　新建两个购物中心及一个农批市场构成了公司又一次的重大外延扩张，三个项目均属培育期短，盈利前景好的投资项目。因此，收购资产和新建投资可明显提升公司区域竞争力，扩大盈利规模，属重大利好。业绩影响上，即使新建项目2010 年短期盈利暂不能释放，但收购项目的增厚，仍可使公司2010年整体业绩略有增厚至0.562元。

　　三季报业绩超预期

　　公司三季度净利润为5424万元，大幅增长98.27%，高于我们5165万元的盈利预测。从结构而言，增长的动力来自多个方面，但其中管理费用率的下降是最大亮点。

　　三季度收入增长18.54%，比上半年的同比增速高5个百分点，主要源于公司8月份店庆月以及国庆节促销的提前启动等，拉动了销售增长，但力度较大的促销也一定程度上降低了公司综合毛利率。三季度公司管理费用率下降幅度最大，同比下降1.95个百分点，三项费用率合计同比下降2.7个百分点，抵消了毛利率因促销而产生的不利变动影响，成为业绩增长的最大动力因素。我们判断，去年同期的景气下滑期间，费用支出较多，而2009年三季度销售额明显扩大，带动费用率下降；并且公司增加营业网点、以及加大广告费投入等应是更多在上半年支出，三季度内费用支出较少，也是费用率下降的原因之一。报告期内，公司收到各参股公司的分红，合计新增1164万元的投资净收益，约为公司单季度贡献32%的新增利润。此外，少数股东权益占比减少，对业绩也产生增厚。

　　盈利预测与投资建议

　　依据季报，分别调高公司2009-2011年盈利预测至0.43、0.56和0.68元。考虑增发摊薄后，预测2010-2011年每股收益分别为0.52、0.79元。基于公司超预期的业绩表现、收购对业绩的增厚效应以及良好的盈利前景等，我们认为公司可持续享受估值溢价，按2010年业绩给予28倍市盈率，调高目标价至15.7元，维持“推荐”评级。