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　　国信证券

　　城中村改造模式独具一格

　　福星股份(000926)为武汉区域龙头，以城中村改造著称，多年来深耕武汉积累了丰富的经验。

　　城中村改造的开发模式具备拿地成本低、项目锁定性强、盈利潜力大、杠杆高弹性足等诸多优势，且颇受当地政府支持。如此模式能让公司在行业发展的不同周期中实现真正意义上的“进可攻、退可守”。公司作为武汉最早介入城中村改造的地产公司之一，已有多个成功案例，加上地方政策的保驾护航，长期增长可期。

　　项目资源优势明显

　　公司项目多位于城市核心地带具备区位优势，周边交通发达配套齐全，拥有江湖等优质自然资源，仅以近期获得的和平村项目为例，临近东湖及武汉华侨城，将使公司项目具备较大增值空间。

　　同时，公司城中村改造模式及主场优势使其拿地成本低于其他竞争者，这为未来的项目定价提供较大腾挪空间：

　　一方面，公司以城中村改造方式获得的土地单位楼面地价，要远低于其他竞争对手在同城区以非城中村改造方式获得土地的楼面地价；

　　另一方面，同以城中村改造方式获得土地，公司具备“主场优势”，以和平村为例，公司平均楼面地价与同时期金地、保利等公司以同方式获得的土地的楼面地价相比，低元75元～130元/平方米。

　　市场对公司前期过度悲观

　　市场对公司基本面前期担忧的问题均在缓解和改善：

　　①2011年上半年公司销售不尽人意，但下半年后来居上，增速超行业平均水平，全年签约销售金额预计至少能达超过70亿元；

　　②公司信托总规模46亿元，其中债务型信托仅30亿元，且到期时间相对分散，账面货币资金充裕，财务稳健，无偿债压力；

　　③公司近期金属制品业务新建产能中有3,000吨切割钢丝项目。切割钢丝是钢帘线行业延伸出的产品，主要应用在太阳能光伏晶体硅片的切割领域，属新能源概念。由于太阳能光伏行业景气度低于预期，相关领域股价回落，公司估值也相应受到抑制。但目前随着上游景气度下滑有所缓解，这一负面因素也正在消除。

　　盈利预测与评级

　　受悲观预期影响，公司市净率一度跌至0.96倍，成为地产板块估值最低的区域龙头上市公司。随着悲观预期的逐步消除，股价有向上修复的需求。

　　预计公司2011年~2013年每股收益分别为0.71元、0.9元、1.18元。公司目前项目储备可结算资源总量超800万方。保守估计每股资产净值约为17.74元/股，按行业平均7折的折让幅度计算，公司合理估值应约在12.4元/股。考虑到公司增长确定，估值低廉，维持“推荐”评级。

　　核心催化剂：①2012 年销售业绩继续超预期；②行业或区域政策“微调”。