证券时报多媒体数字报

  “理财化、指数化、定制化会成为未来基金固定收益发展的三个趋势。”

  要获取相对的超额收益，就不得不承受信用利差，各个市场财富机构开始了一条艰难但是不得不走的道路，那就是开始增加对中低资质信用产品投资，即是“信用下沉”。

  中长期看，利率市场化的过程将是资产证券化、债券融资渠道大发展及固定收益产品猛增的过程。“利率风险和信用风险的管理，将是未来财富管理机构的重要任务。”

  证券时报记者 张哲

  产品创新成为国联安基金近两年来成功突围的利器。双禧分级、大宗商品ETF、以及国内首只定期开放型债基，为投资者提供了更为多样化的投资工具。近期，国联安又推出国内首只信用债指数基金。在国联安基金固定收益部总监冯俊看来，未来固定收益产品更多的机会来自创新，而债券产品的创新则需回归单纯，回归客户需求。

  债券投资回归单纯

  从事多年固定收益投资，冯俊对于固定收益投资的观念是，聚沙成塔，专注债券领域。国联安中债信用债指数增强基金正是在固定收益类产品回归单纯的战略下设计和研发的。冯俊说，作为国内首只跟踪信用债指数的产品，国联安中债信用债指数基金就是要做专注信用债的产品。

  “回归纯债，跟权益类绝缘，是我们开发这个产品的初衷。希望提供给投资人更单纯、稳定的债券产品。”冯俊说。与此同时，指数产品令债券投资更加单纯，排除了基金经理人为择时可能带来的误差。“首先在产品设计环节，我们需要做到保持对市场的敬畏之心，产品设计的态度先要谦卑下来。对于主动管理的债券产品，很多基金经理希望通过自己的宏观判断和选择债券能力来获取超额收益，进场频繁交易，增加了成本，有时又希望权益投资能够增强，结果也是适得其反。因此通过产品设计，使得基金经理摆脱相对排名的压力，摈弃择时的想法，更加专注选择备份债券，减少人为判断失误和频繁交易的成本。”冯俊说。

  之所以选择中债信用债总财富（3~5年）指数，主要因为该指数具有多方面优势。据介绍，中债信用债总财富（3~5年）指数由中央国债登记结算公司发布与维护，以银行间和交易所上市的、剩余期限在3~5年的所有信用债作为指数成分，以发行规模为权重，对债券全价与利息再投资收益之和进行加权平均，采取派许加权法编制而成。

  事实上，3~5年期信用债指数是目前各大基金公司争抢的优秀指数之一。该指数自从2007年12月28日编制以来，各方面表现一直优异。截至2012年7月末，该指数2008年以来复合年化收益高达5.69%，累计收益率为30.87%，在各类债券指数中表现优异。冯俊指出，之所以收益较好，是因为3~5年期的品种能够最大化地享受到较高的“骑乘收益”，这是债券基金获得收益的一个重要手段。而3~5年期信用债的骑乘收益率曲线坡度最陡，优势非常明显。

  “债券指数难免会有幸存者偏差，所以要求我们团队花很多的时间来避免这个幸存者偏差。”冯俊解释说，在面临诸多备份券选择的时候，选择什么样的券种，可能估值曲线是无差异的。但是各个券种信用风险含量是不一样的。“所以我们投资团队必须对此进行考量。所以，这个指数不单单是盯住的问题，其实内部的信用研究体系要求是非常高的。”

  因此，跟普通的债券基金相比，由于涉及理念的不同，信用债指数基金和以往基金操作有很大差别，对于基金经理来说，就是专注债券信用研究。冯俊说：“信用债指数基金就是从下而上的投资思路，以更低的信用风险获得相同的收益水平，力争更好的夏普比例。”

  立足客户创新固定收益产品

  今年以来，各大基金公司纷纷将发展固定收益类产品提高至公司发展的战略高度，针对固定收益产品的创新也层出不穷。“利率市场化背景下，债券市场未来面临巨大的发展前景，可谓是黄金时期。不过，产品创新需要立足客户需求。”

  冯俊认为，未来固定收益类产品创新要以客户需求为导向，例如，对于风险承受能力较强的客户可提供结构化产品的劣后端、中低资质债券投资产品、高杠杆品种等；对于偏好明确收益预期的客户可提供定期分红产品、约定收益率产品；对于愿意牺牲一定流动性、追求更高收益性的客户，可以提供定期开放的产品，通过不同的封闭期限序列以及信用风险含量不同的产品，客户可以在收益率和流动性间寻求合适的配比。

  除了从客户需求方面创新以外，冯俊认为，还可以从产品设计上引导推进基金业的产品创新。“是不是可以开发针对投资证券一级市场、投资实物等的类固定收益产品？赋予基金公司部分投行的功能。尽管现在基金公司从实力上可能还不具备，但是，未来通过子公司的平台，这些创新都是可以论证和实施的。尤其是固定收益领域，子公司开始必然是选择从固定收益来突破，发展前景很大。”他说，“理财化、指数化、定制化，会成为未来基金公司固定收益发展的三个趋势。”

  关注信用风险“下沉”

  冯俊认为，今年在经济、通胀双下行的背景下，原本应该有所表现的中高资质券种无人问津，收益率与2008年相去甚远，反而在市场更追求对绝对收益考量的背景下，机构加大了中低资质券种的配置，城投债更是一场狂欢。这些跟以往不一样的结果，最终的原因只有一个，就是利率市场化。

  “同样是受到利率市场化的影响，导致银行、保险等传统机构对于收益率较低的利率债的配置需求不强，而基金、券商等交易型机构则出于绝对收益率水平的考虑，加大了对中低评级债券的配置，从而造成信用债需求大于利率债。”冯俊强调，这些都是过去没有的特征。要获取相对的超额收益，就不得不承受信用利差，各个市场财富机构开始了一条艰难但是不得不走的道路，那就是开始增加对中低资质信用产品投资，即是“信用下沉”。

  而中长期看，利率市场化的过程将是资产证券化、债券融资渠道大发展及固定收益产品随之猛增的过程。大量优秀的企业从之前的以贷款为主的融资方式，转向了通过债券市场直接融资；而不同资质的企业也将走向资本市场，接收市场的信用风险定价。冯俊认为，“利率风险和信用风险这两大风险的管理，将是未来财富管理机构的重要任务。”

  谈到对信用风险的控制和把握，冯俊表示，海外有着成熟先进的评级机构和系统，评级的可靠性也更强。但在国内，目前外部评级方面还不够成熟，更多还需依靠基金公司债券投资团队的力量。“外部评级缺乏事先预警，只会在风险完全暴露后才调低评级，这样往往对风险事件起到放大作用。所以我们要求团队内部能够专注到信用风险研究，提高前瞻性和预警性管理。保全资产，这是团队以及基金经理的核心责任。”