证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 朱凯

  最近颇受关注的一个现象，莫过于债市收益率和资金面。相比而言，债券投资者对经济、通胀、外汇占款等的关心程度都退居其次了。大家都在猜测，国债收益率为什么一直上涨，与通胀和经济走势之间为什么不断远离，整数位5%能否在近期被突破？

  实际上，国债本身的受关注度并不高，自负盈亏金融机构的注意力都在非标资产身上。但国债收益率的变化受到关注，是因为国债可以看作是一国或地区的无风险利率承载体。也就是说，金融市场的利率标杆，可以近似地以国债价格作为参考，其背后则是该地区实体经济获取资金的成本，并与商品物价有千丝万缕的联系。

  在国内，中国人民银行的职责中包括用货币手段间接调节通胀水平。如果采用偏紧的政策，理论上可以抑制货币超发带来的物价快速上涨，货币超发一定程度也与外汇占款的变化有关。但近年来随着实体经济尤其是国有大型企业经济孽息能力趋弱，商业银行基础货币乘数逐渐降低，尽管外汇占款持续增长以及央行不进行大规模净回笼，但实体层面仍感觉“吃不饱”。

  那么，当前的资金面究竟处于什么水平呢？实际上，随着今年6月“钱荒”过去，整个市场的利率下限已被提升。而在中央“调结构”、“激活存量”大方向引导下，央行也没有实施整体性的流动性投放，而是采用隐性和定向的常备借贷便利（SLF）等手段解决个别特殊问题，以保证存款性金融机构不出风险。

  但这些存款性金融机构的商业银行，已根本无法阻止存款搬家现象愈演愈烈。说严重一些，现行的非标债权协议不作更多实质性规范的话，银行的负债端成本将完全向货币基金靠拢，今后企事业单位发工资就可以直接买货币基金了。

  那货币基金买什么？除了普通存款外，就是国债和银行间市场同业资产了。这样一来，其对国债的收益率要求也势必不断上升。

  传统的国债主力投资者大型商业银行和保险公司，已开始转向，他们不再愿意买国债了。同时，一些银行也将不再把信贷业务作为未来的盈利支撑点。导致这一现象的原因在于银行各种长期资产收益率的变化，国债或一些政策性银行金融债的利率已越来越接近个人抵押贷款利率，至少在趋势和预期上会这样。

  据了解，现在买国债的主要是一些农联社和券商，他们一贯带有很强烈的投机性。这说明传统意义上的“投资户”行将消亡，并解释了“配置季”无人配置窘境背后的原因。由此推之，明年年初配置需求会否释放，国债收益率会否下去，依旧有很大的疑问。

  另一方面，央行没有更主动地投放流动性，从供求的角度使得银行间市场回购利率不断上涨，昨日最便宜的资金也在4%之上，高的超过了6.7%。更令人困扰的是，市场对央行“会加大投放”的信心基本已失，这种预期会带来恶性循环，资金面将继续施压国债利率。

  10年期国债收益率很可能在12月份攀上5%的整数位，这个概率将会很大！曾记得10月24日本报一篇报道提出“10年期国债收益率会‘破5’吗？”的观点时，其收益率仅在4.1%不到。短短三周时间，10年期国债收益率已到了4.7%。这种趋势，只有某些很偶然的事件可以阻止，但谁也不知道这会是什么。

  昨日，央行突然加大了公开市场的逆回购力度，由此前几周平均100亿左右增至350亿元，从某种意义上而言，这算得上是偶然事件吗？记者揣测半天，终归还需事实说话，且看今日国债行情如何演绎吧。