证券时报多媒体数字报

  （上接B9版）

  ２０１３年１月２１日，广新集团出具《关于将广新投资公司所持有的合捷公司５５％股权无偿划转至集团的批复》（粤广新投函［２０１３］３号），同意广新投资将持有的合捷公司５５％股权无偿划转至广新集团。

  ２０１３年１月３１日，广东省外经贸厅作出《关于合资企业广东合捷国际供应链有限公司股权转让的批复》，同意广新投资将所持有的合捷公司５５％的股权无偿划转至广新集团持有。广东省人民政府于２０１３年１月３１日就上述股权划转事项向合捷公司换发了《中华人民共和国台港澳侨投资企业批准证书》（商外资粤合资证字 ［２００７］００７３号）。

  ２０１３年２月６日，广东省工商局出具粤核变通外字［２０１３］第１３００００２２６０号核准变更登记通知书，核准了广新投资将其持有的合捷公司５５％股权转让给广新集团的变更登记。合捷公司就上述股权划转事宜依法办理了工商变更登记手续。

  本次股权转让变更登记后，合捷公司的股本结构变更为：

  ■

  （三）股权结构及控制关系情况

  截至本报告书摘要签署日，合捷公司的股权结构为：

  ■

  香港永捷与广新集团之间不存在关联关系，合捷公司的控股股东为广新集团，实际控制人为广东省人民政府。

  广新集团持有的合捷公司５５％的股权系依合法方式取得，对该股权拥有合法、完整的处置权利；不存在质押、担保或其他第三方权利等限制性情形，亦不存在被查封、冻结、托管等限制转让情形。

  （四）近三年资产评估、交易及增资情况

  合捷公司的权益最近三年未进行资产评估、交易或改制，增资情况详见本章“二、拟购买目标公司的基本情况／（二）历史沿革”部分。

  （五）对外投资情况

  截至本报告书摘要签署日，合捷公司未控股或者参股其他企业，也未设立分公司，没有对外投资。

  （六）取得其他股东的同意情况

  ２０１３年４月２３日，合捷公司外方股东香港永捷出具放弃优先受让权的声明，同意广新集团将其所持合捷公司５５％的股权转让给佛塑科技，并承诺不参与认购本次转让的股份。

  （七）最近两年一期主要财务指标

  合捷公司２０１１年、２０１２年度、２０１３年１－６月财务数据经正中珠江审计，并出具广会所审字［２０１３］第１２００５０７０４７９号审计报告。

  １、资产负债表主要数据

  单位：元

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  ２、利润表主要数据

  单位：元

  ■

  ３、现金流量表主要数据

  单位：元

  ■

  （八）主要资产权属、对外担保及主要负债情况

  １、主要资产及权属情况

  根据正中珠江出具的广会所审字［２０１３］第１２００５０７０４７９号审计报告，截至２０１３年６月３０日，合捷公司主要资产情况如下：

  ■

  合捷公司资产总额４０，５９５．２１万元，其中流动资产３，８２２．５３万元，占资产总额的９．４２％，非流动资产３６，７７２．６８万元，占资产总额的９０．５８％。主要资产会计科目分析如下：

  （１）应收账款

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司应收账款前五位客户明细如下：

  ■

  合捷公司应收账款前五位客户占应收账款账面余额的比例为９９．７８％，占比较大，主要系Ｂｏｒｏｕｇｅ占合捷公司业务比重很高，Ｂｏｒｏｕｇｅ作为国际知名的化工企业，应收账款到期不能够收回的可能性极小。上述应收账款均系正常经营业务往来过程中产生的经营性货款。

  （２）其他应收款

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司其他应收款前五位明细如下：

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  合捷公司其他应收款前五位占其他应收款账面余额的比例为７８．３７％。其中应收无船承运业务保证金专户８００，０００元系合捷公司在申请《无船承运业务经营资格登记证》时根据中华人民共和国国际海运条例（国务院令［２００１］第３３３号）相关规定缴纳的保证金。

  应收广州市凯捷商业有限公司５４６，５７３．３９元的款项系正常经营过程中的代垫款；应收广州南瑞电力建设有限公司４８６，５４１．０５元款项系固定资产购置款；应收中油碧辟石油有限公司５８，０４４．２７元柴油款和应收广州市南英机动车辆检测有限公司５３，０００．００元车辆过户费均系已经支付的款项但尚未取得相关发票。

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司其他应收款中不存在应收关联方款项，也不存在关联方资金占用。

  （３）固定资产

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司拥有的固定资产基本情况如下表所示：

  单位：元

  ■

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司拥有的房屋建筑物情况如下表所示：

  ■

  合捷公司已经取得全部生产经营所必须的房产。上述房屋建筑物均由合捷公司向中国建设银行股份有限公司广州海珠支行设定了抵押，借款人为合捷公司。

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司拥有的主要机器设备、部分运输车辆、电子设备及其他设备情况如下表所示：

  单位：元

  ■

  以上设备未设定抵押和质押。

  （４）土地使用权

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司拥有的土地使用权情况如下表所示：

  ■

  伴随着保税区物流业的快速发展和政府政策的大力支持，合捷公司未来将会考虑与其他塑料原料供应商合作，开展物流外包，在目前年处理塑料粒子原料约３０万吨的基础上实现进一步提高。对于保税区物流企业来说，土地资源对企业的发展至关重要，合捷公司目前拥有可开发为仓储厂房的土地资源可以充分满足未来开拓市场、提高产能的需要。

  合捷公司已经取得全部生产、经营所必须的土地，以上土地使用权已进行抵押，具体抵押情况如下：

  ■

  （５）商标

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司已获注册的商标明细如下：

  ■

  ２、对外担保情况

  截至本报告书摘要签署日，合捷公司不存在对外担保情况。

  ３、主要负债情况

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司负债总额２８，４８２．９０万元，具体情况如下：

  单位：元

  ■

  （１）短期借款

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司短期借款明细如下：

  单位：元

  ■

  中国民生银行广州分行４，０００万元借款由合捷公司以土地使用权作为抵押担保。

  中国银行广州海珠支行、广东粤财信托有限公司２，０００万元借款系中国银行广州海珠支行与广东粤财信托有限公司作为联合贷款人，由广东粤财信托有限公司发放的２，０００万元联合借款，并由广新集团提供连带责任保证担保。

  中国银行广州海珠支行６００万元借款系合捷公司以应收账款作为质押担保向中国银行广州海珠支行办理贸易融资借入，截至本报告书摘要签署日，该笔款项已经还清。

  （２）应付账款

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司应付账款前五位明细如下：

  ■

  合捷公司应付账款前五位占总额的比例为８９．６３％，其中应付纬翔物流１，４２４，１８４．９１元仓储费，系合捷公司向纬翔物流租赁仓库用于储存货物而支付的费用；应付广州港天国际物流有限公司、港龙航运运输费及广州石化建筑安装工程有限公司珠海分公司维保费、广州海狮汽车租赁服务有限公司租赁费均系正常经营过程中发生的业务往来款项。

  涉及到关联交易的，均按照市场定价进行并在重组报告书“第十一章 同业竞争和关联交易”章节进行了披露。

  （３）其他应付款

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司其他应付款前五位明细如下：

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  合捷公司其他应付款前五位占其总额的比例为９９．９２％，主要是向广新集团的暂借款；应付广东新广国际集团有限公司７９７，０７４．７９元工程款，系合捷公司在南沙物流中心建设过程中应支付的款项；应付广新投资１１０，４００．００设备款，系广新投资替合捷公司垫付的设备款项。涉及到关联方交易的已经在重组报告书“第十一章 同业竞争和关联交易”章节进行了披露。

  （４）一年内到期的非流动负债

  合捷公司一年内到期的非流动负债为合捷公司以提供房屋建筑物及土地使用权作为抵押担保，并由广新集团提供连带责任保证担保向中国建设银行广州海珠支行借入的一年内到期的长期借款。

  （５）长期借款

  合捷公司于２００９年３月２７日以其自身房屋建筑物及土地使用权作为抵押担保，并由广新集团提供连带责任保证担保向中国建设银行广州海珠支行借入１５８，５６０，０００．００元长期借款（其中４７，９６０，０００．００元反映于一年内到期的非流动负债），贷款合同编号为：２００９建穗海珠固贷字第０１号，借款到期日为２０１７年３月２６日。

  （九）业务资质及荣誉证书

  ■

  以上业务资质中，安全生产标准化证书即将到期，在安全生产标准化证书到期之前，合捷公司将会向有关监管机构申请换发新的证书，不存在相关障碍。

  进出口货物收发货人报关注册登记证书： 根据《中华人民共和国海关对报关单位注册登记管理规定》，报关单位注册登记分为报关企业注册登记和进出口货物收发货人注册登记，合捷公司取得进出口货物收发货人注册登记证书，可以直接到南沙保税港海关办理注册登记，为客户提供进出口报关业务。报关业务构成合捷公司收入的重要来源之一。

  自理报检单位备案登记证明书：根据检验检疫法律、法规规定，办理检验检疫报检手续的出入境货物收发货人以及进出口货物的生产、加工和经营等单位有权依法办理出入境货物、人员、运输工具、动植物及其产品等及与其相关的报检和申报手续。合捷公司自理报检单位备案登记证明书的获得节约了公司大量人力物力，同时也降低了报检成本、提高了报检效率，为客户报检工作创造了有利条件。

  道路运输经营许可证：是单位、团体和个人有权利从事道路运输经营活动的证明，即从事物流和货运站场企业经营时必须取得的前置许可，物流公司根据经营范围的不同视当地政策情况办理道路运输经营许可证，有此证的公司方可从事道路营运业务，是车辆取得营运证的必要条件。合捷公司具有道路运输经营许可证，可以为客户提供货物配送业务。

  无船承运业务经营资格登记证：根据《中华人民共和国国际海运条例》第七条之规定，经营无船承运业务，应当向国务院交通主管部门办理提单登记，并交纳保证金。无船承运业务，是指无船承运业务经营者以承运人身份接受托运人的货载，签发自己的提单或者其他运输单证，向托运人收取运费，通过国际船舶运输经营者完成国际海上货物运输，承担承运人责任的国际海上运输经营活动。合捷公司以承运人身份接受Ｂｏｒｏｕｇｅ等客户的委托，对其复出口货物通过其他国际船舶运输经营商完成海上运输业务，并向客户收取一定的运输服务费。

  合捷公司以上其他业务资质和荣誉证书能够更好的规范企业进行生产经营和运作管理。

  （十）员工人数情况

  截至２０１３年６月３０日，合捷公司共有员工９９名，具体情况如下：

  （１）员工专业构成情况

  ■

  （２）员工教育程度情况

  ■

  （３）员工年龄分布情况

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  （十一）最近三年一期业绩发展情况

  （１）营业收入历史分析

  合捷公司２０１０年至２０１３年１－６月的营业收入情况如下：

  单位：元

  ■

  合捷公司２０１１年度营业收入较２０１０年度增长９３．７５％，主要系合捷公司２０１０年５月份才开始产生经营性收入，２０１０年１－４月均处于项目建设期；合捷公司２０１２年营业收入较２０１１年度下降１１．１３％，主要系受全球经济环境的影响和国内宏观经济调控，及合捷公司与关联方广州中辉、天纬国际的交易减少所致。

  合捷公司２０１３年１－６月实现营业收入５，４７２．８０万元，较２０１２年同期相比下降２６．７８％，主要由于对Ｂｏｒｏｕｇｅ的国际海运代理业务盈利能力较弱，故合捷公司自２０１３年起降低了对Ｂｏｒｏｕｇｅ的国际海运代理业务比重，代理海运费收入有所下降；此外，Ｂｏｒｏｕｇｅ在２０１３年上半年对其在阿联酋的部分生产厂房设备进行检修，向合捷公司提供的塑料粒子原料物流服务流量同期相比有所减少。

  （２）净利润历史分析

  合捷公司２０１０年至２０１３年１－６月的净利润情况如下：

  单位：元

  ■

  合捷公司２０１１年度净利润较２０１０年度下降１５．６１％，主要系合捷公司南沙物流中心项目工程完工后，其长期借款产生的利息进行了费用化处理，财务费用增长较快，以及合捷公司２０１１年度获得的政府补助较２０１０年度少所致。

  合捷公司２０１２年度相比较２０１１年度而言，在营业收入下降１１．１３％的情况下，净利润增长４６．１２％，主要得益于合捷公司成本控制，合捷公司离岸服务外包业务缴纳的营业税退还，离岸服务外包业务由征收营业税改为征收增值税（且免征增值税），以及合捷公司２０１２年度获得２６５．５４万元政府补助所致。

  合捷公司２０１３年１－６月实现净利润９１９．８９万元，较２０１２年同期相比下降１３．７０％。主要是由于Ｂｏｒｏｕｇｅ在２０１３年１－６月向合捷公司提供的塑料粒子原料物流服务流量较以往年度同期相比有所减少所致，Ｂｏｒｏｕｇｅ目前已经完成了厂房设备检修，２０１３年下半年度向合捷公司提供的塑料粒子原料物流服务流量已恢复到正常水平。

  伴随着合捷公司经营规模的逐步扩大和成本控制的加强，未来合捷公司的盈利能力将会得到进一步提高。

  （３）合捷公司２０１２年营业收入减少而净利润增加及报告期毛利率呈现上升趋势分析

  ①合捷公司报告期内毛利率变动情况分析

  合捷公司报告期内的营业收入、毛利率变动情况如下：

  单位：万元

  ■

  合捷公司报告期内毛利率呈现上升趋势的主要原因是合捷公司为了提高综合服务质量及整体毛利率，逐步调整业务结构，减少了毛利率较低的其它客户物流服务业务以及对Ｂｏｒｏｕｇｅ的国际货物代理海运业务，具体分析如下：

  单位：万元

  ■

  合捷公司对Ｂｏｒｏｕｇｅ的物流服务收入包括基本服务收入、与销售量相关的流量与拖车服务变动收入、按照实际成本结算的变动收入（如国际货物代理海运业务）。Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务为合捷公司利润的主要来源，该部分业务的毛利率较高，达到４１％以上，报告期内Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务的毛利额分别为５，０７８．５３万元、５，６６５．２０万元、２，４１０．４６万元，占总毛利额的比例分别为９６．２７％、９９．８９％、９９．８５％。其它客户物流服务收入主要指合捷公司在上海、青岛和广州为Ｂｏｒｏｕｇｅ以外的客户提供的国际货物代理海运业务、保税、仓储、内陆运输等物流服务收入，该部分业务中的国际货物代理海运业务需求不稳定，毛利率较低，盈利能力较差。

  合捷公司报告期内其它客户物流服务收入占总营业收入的比例分别为２９．１６％、１１．２８％、３．７０％。随着合捷公司报告期内其它客户物流服务收入占总营业收入比例的下降，合捷公司报告期内的综合毛利率呈现上升趋势，分别为３０．６２％、３７．０４％、４４．１１％。扣除其它客户物流服务业务对毛利率的影响后，合捷公司报告期内对Ｂｏｒｏｕｇｅ的物流服务业务毛利率分别为４１．６１％、４１．７０％、４５．７４％，毛利率较为稳定，其中２０１３年１－６月毛利率较２０１１年度、２０１２年度毛利率略有上升，主要是由于合捷公司２０１３年１－６月对Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务中按照实际成本结算的变动收入较２０１１年度、２０１２年度有所下降所致，该部分业务毛利率较低。合捷公司报告期内Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务中按照实际成本结算的变动收入占Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务收入的比例分别为２７．７２％、３０．４６％、１３．９０％，该部分毛利率较低业务收入的下降会导致毛利率较高的基本服务收入以及与销量相关的变动收入占对Ｂｏｒｏｕｇｅ营业收入比重的上升，从而导致对Ｂｏｒｏｕｇｅ的物流服务业务毛利率的提高。

  综上，合捷公司报告期内毛利率呈现上升趋势的主要原因是合捷公司逐步调整业务结构，减少了毛利率较低的其它客户物流服务业务以及对Ｂｏｒｏｕｇｅ的国际货物代理海运业务。作为合捷公司的主要利润来源，合捷公司２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月对Ｂｏｒｏｕｇｅ的物流服务业务的毛利率分别为４１．６１％、４１．７０％、４５．７４％，报告期内毛利率较为稳定，略有上升。

  ②合捷公司２０１２年收入减少而净利率增加的原因和合理性分析

  合捷公司２０１２年营业收入较２０１１年减少而净利润增加情况如下：

  单位：万元

  ■

  合捷公司在２０１２年营业收入减少１１．１３％的情况下，净利润却增加４６．１２％，主要得益于合捷公司２０１２年离岸服务外包业务享受减免营业税、增值税及相关附加税费的税收优惠政策，减免税金３６６．９９万元，以及合捷公司２０１２年度获得２６４．６９万元政府补助所致，具体情况如下：

  Ａ 根据财政部、国家税务总局、商务部《关于示范城市离岸服务外包业务免征营业税的通知》（财税［２０１０］６４号），广州市地方税务局、广州市对外贸易经济合作局《关于广州市离岸服务外包业务收入免征营业税管理的通知》（穗地税法［２０１１］４７号），２０１０年７月１日至２０１３年１２月３１日从事离岸服务外包业务取得的收入免征营业税。

  根据财政部、国家税务总局《关于在北京等８省市开展交通运输业和部分现代服务业营业税改征增值税试点的通知》（财税［２０１２］７１号）和广州市人民政府办公厅《关于印发广州市开展交通运输业和部分现代服务业营业税改征增值税试点工作方案的通知》（穗府办［２０１２］４７号）规定，自２０１２年１１月１日起至２０１３年１２月３１日，广州市企业从事离岸服务外包业务中提供的应税服务免征增值税。

  合捷公司提供的供应链管理服务属于离岸服务外包业务范围，并属于营改增的范围，根据上述法律法规报告期内可享受免征营业税、增值税的优惠政策。合捷公司２０１２年度享受离岸服务外包业务减免营业税、增值税及相关附加税费的税收优惠政策共计３６６．９９万元，而２０１１年未享受上述税收优惠政策，该免税事项导致合捷公司２０１２年较２０１１年增加扣除所得税影响后的非经常性损益２７５．２４万元。

  Ｂ 合捷公司２０１２年营业外收入中含有收到的政府补助２６４．６９万元，而２０１１年未收到政府补助，该政府补助导致２０１２年较２０１１年增加扣除所得税影响后的非经常性损益１９８．５２万元。

  扣除减免营业税、增值税及相关附加税费的税收优惠３６６．９９万元、政府补助２６４．６９万元两项非经常性损益事项的影响后，合捷公司２０１２年净利润较２０１１年增长３０３．８５万元，增幅为１８．０２％，主要是由于合捷公司２０１２年接收并完成的Ｂｏｒｏｕｇｅ塑胶粒原料物流服务流量由２０１１年的２４．６０万吨提高到２８．０１万吨，对Ｂｏｒｏｕｇｅ的保税、仓储、分包、配送等物流服务收入较２０１１年增长１，３７８．８７万元，增幅为１１．３０％所致。

  如不考虑低毛利率的其它客户物流业务影响，按扣除非经常性损益后净利润与Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务收入之比计算的销售净利率由２０１１年的１３．８１％上升为２０１２年的１４．６５％，略有上升。

  综上，合捷公司在２０１２年营业收入减少１１．１３％的情况下，净利润却增加４６．１２％，主要得益于合捷公司２０１２年离岸服务外包业务享受税收优惠３６６．９９万元以及２０１２年获得政府补助２６４．６９万元以及对Ｂｏｒｏｕｇｅ的物流服务业务量上升、毛利额相应上升所致，其中合捷公司２０１２年营业收入下降主要系公司调整业务结构，减少毛利率较低的其他客户物流服务业务所致。

  ③与同行业可比公司的对比分析

  由于合捷公司为其它客户提供的物流服务业务较Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务存在较大的差别，因此采用合捷公司对Ｂｏｒｏｕｇｅ提供的物流服务业务毛利率与同行业进行比较。报告期内合捷公司与同行业可比公司的毛利率情况如下：

  单位：万元

  ■

  Ａ 保税科技

  保税科技系张家港保税区内从事液体化工仓储为主的物流企业，以长江港口码头和不锈钢储罐为主要营运资产。报告期内保税科技毛利率较为稳定，２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月综合毛利率分别为５８．０２％、７３．６３％、７４．２４％，２０１１年度的综合毛利率较低主要是由于２０１１年低毛利率的化工品贸易业务占总营业收入比例较高所致，剔除该因素影响，保税科技２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月港口码头的仓储业务收入毛利率分别为７７．０４％、８０．６８％、７６．８０％。报告期内保税科技毛利率高于合捷公司，主要是由于保税科技从事港口码头液体化工仓储业务，而合捷公司从事广州南沙保税区内塑胶粒子原料保税、仓储、分包与物流配送业务，两者业务类型不同所致。

  Ｂ 飞马国际

  飞马国际２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月物流供应链服务业务毛利率分别为５．３０％、１．８０％、０．９９％。尽管飞马国际与合捷公司均从事供应链管理服务，但飞马国际为客户提供的供应链管理业务主要通过买断货物再销售的方式获取收入，此类收入中包括货物价值，而合捷公司向客户提供保税、仓储、分包与物流配送等物流服务，并向其收取报关、报检、仓储服务费、包装费、代理运输等费用，不涉及采购货物的货款结算，两者之间毛利率差异较大。

  Ｃ 新宁物流

  新宁物流２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月物流供应链服务业务毛利率分别为３７．３５％、３７．７６％、３２．４６％，毛利率较为稳定，其综合毛利率略低于合捷公司。新宁物流主营业务是以电子元器件保税仓储为核心，并为电子信息产业供应链中的原料供应、采购与生产环节提供第三方综合物流服务，主要包括进出口货物保税仓储管理、配送方案设计与实施，以及与之相关的货运代理、进出口通关等。新宁物流与合捷公司业务模式类似，两者综合毛利率差异主要是由于两者分别从事电子元器件、塑胶粒子原料的供应链服务所致。新宁物流２０１３年１－６月综合毛利率较２０１１年度、２０１２年度低系由于其代理送货服务毛利率下降所致。

  Ｄ 恒基达鑫

  恒基达鑫２０１１年度、２０１２年度、２０１３年１－６月物流供应链服务业务毛利率分别为５８．７１％、５９．０６％、５３．６３％，毛利率较为稳定。恒基达鑫综合毛利率高于合捷公司，主要是由于恒基达鑫以港口仓储和装卸为主，利用自有码头和专用管道为客户提供液化石化产品物流服务，其毛利率高于合捷公司的保税区塑胶粒子原料仓储、分包与物流业务。

  Ｅ 合捷公司

  合捷公司目前主要从事基于离岸服务外包的国际供应链管理，保税港区货物的保税仓储、分包与物流配送以及与之配套的信息服务，目前主要承接Ｂｏｒｏｕｇｅ物流服务业务，即为Ｂｏｒｏｕｇｅ向南沙物流中心进口的塑料粒子原料提供保税、储存、包装、配送等配套服务，并收取包装费、仓储服务费及代理运输、报关、报检费等。合捷公司报告期内扣除盈利能力较弱的其它客户物流服务收入后毛利率基本保持一致。

  综上，报告期内合捷公司与同行业上市公司相比业务内容、业务结构等有所差异，从事港口物流业务的保税科技和恒基达鑫毛利率高于合捷公司，与合捷公司同样从事保税区物流服务的新宁物流，由于提供的物流服务对象不同，其综合毛利率略低于合捷公司。合捷公司与同行业上市公司相比，毛利率处于中等偏上水平。

  三、拟收购资产的估值和定价

  （一）交易标的评估概述

  根据中广信出具的中广信评报字［２０１３］第００３号评估报告，本次评估中，分别采用市场法和收益法对标的公司股东全部权益价值进行评估。经市场法评估股东全部权益价值为３４，３６７万元，增值额为２３，６７６万元，增值率２２１％；经收益法评估股东全部权益价值为３４，９９５万元，增值额为２４，３０４万元，增值率２２７％。本次评估选取市场法评估结果作为合捷公司股东全部权益价值的最终评估结论。

  （二）本次评估假设

  中广信在对标的公司采用市场法和收益法进行全部权益价值评估时，遵循了以下假设：

  １、基本假设

  （１）交易假设

  交易假设是假定所有待评估资产已经处在交易的过程中，评估师根据待评估资产的交易条件等模拟市场进行估价。

  （２）公开市场假设

  公开市场假设是假定在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的资产，资产交易双方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，以便于对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断。公开市场假设以资产在市场上可以公开买卖为基础。

  （３）持续使用假设

  持续使用假设，首先设定被评估资产正处于使用状态，包括正在使用中的资产和备用资产；其次根据有关数据和信息，推断这些处于使用状态的资产还将继续使用下去（在用续用、转用续用、移地续用）。

  ２、收益预测的假设

  （１）国家现行的有关法律法规及政策、国家宏观经济形势无重大变化，本次交易各方所处地区的政治、经济和社会环境无重大变化，无其他不可预测和不可抗力因素造成的重大不利影响。

  （２）针对评估基准日资产的实际状况，假设企业持续经营。

  （３）假设企业的经营者是负责的，且公司管理层有能力担当其职务。

  （４）除非另有说明，假设企业完全遵守所有有关的法律法规。

  （５）假设企业未来将采取的会计政策和编写此份报告时所采用的会计政策在重要方面基本一致。

  （６）假设企业在现有的管理方式和管理水平的基础上，经营范围、方式与目前方向保持一致。

  （７）有关利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等不发生重大变化。

  （８）无其他人力不可抗拒因素及不可预见因素对企业造成重大不利影响。

  （９）企业即将开展的各项新业务能够得到顺利的推进和开展，预期的收益能顺利实现。

  （１０）本次估算不考虑通货膨胀因素的影响。在本次评估假设前提下，依据本次评估目的，确定本次估算的价值类型为市场价值。估算中的一切取价标准均为估值基准日有效的价格标准及价值体系。

  ３、特定假设

  （１）本次评估假设委托评估对象所涉及的企业预期发展愿景顺利实现。

  （２）本次评估假设委托评估对象所涉及的企业在未来的经营期内，其管理费用等不会在现有基础上发生大幅的变化或波动，并多数随销售收入的变化而同步变动。

  （３）本次假设委托评估对象所涉及的企业未来的经营过程中增加付息负债。考虑到企业在未来的经营中有短期融资行为，所支付的利息将会导致财务费用的增加。

  （４）本次假设委托评估对象所涉及的企业在未来的经营过程中，资本性投资用于维持公司有形和无形资产的折旧和摊销，并依靠公司的资金周转来满足日常经营的营运资金需求。

  （５）假设收益期为开始经营后５０年。

  （三）市场法评估说明

  １、评估对象

  合捷公司股东全部权益价值。

  ２、市场法定义和原理

  企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。

  （１）上市公司比较法

  上市公司比较法是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。

  具体评估思路或步骤如下：

  ①在公开、交易活跃的市场上，选择３－６家可比公司，这些可比公司与被评估公司的业务结构、经营模式、企业规模、资产配置和使用情况、企业所处经营阶段、成长性、经营风险、财务风险等因素相同或相似。

  ②对财务报表数据分析、调整，可比公司与被评估公司会计政策的协调，剔除非经常性损益、剥离非经营性资产、负债。

  ③选择并计算各可比对象的价值比率，主要比率为：

  盈利价值比率＝企业整体价值或股权价值／盈利类参数

  收入价值比率＝企业整体价值／销售收入

  资产价值比率＝企业整体价值或股权价值／资产类参数

  其他特殊价值比率＝企业整体价值或股权价值／特殊类参数

  ④调整／修正各对比对象的价值比率（主要包括规模溢价修正和未来增长率修正）。

  ⑤从各个可比对象价值比率中协调出一个价值比率作为被评估公司的价值比率。

  ⑥用上述价值比率及被评估公司对应的参数，估算一个初步评估结论。

  ⑦流通性折价及控股权溢价的调整

  由于上市公司比较法采用上市公司的股票交易价格计算股权市值，因此这个“市值”应该是代表流通性、少数股权的价值。与缺少流通性的被评估公司股权相比，具有一定的流通性溢价，故应对初步评估结果扣除流通性折扣。同理，也要加上控股权溢价。

  ⑧最低营运资金需求量与实际拥有量差异调整

  采用盈利类和收入类价值比率估算企业价值时，实际上隐含了被评估企业应该具有的最低营运资金水平。因此，当企业不具有最低营运资金水平时，需要进行相应调整。

  ⑨在采用各价值比率估算得出的结论中选择一个最为合理的作为最终评估结论。

  ⑩加回非经营性资产净值（一般适用控股权评估）。

  （２）交易案例比较法

  交易案例比较法是指获取并分析可比企业的买卖、收购及合并案例资料，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。

  具体评估思路或步骤如下：

  ①挑选可比交易（如在ＣＶＳｏｕｒｃｅ数据库、各地产权交易所网站、上市公司子公司的并购、重组案例）

  Ａ、交易类型一致（如出售、兼并或收购业务、收购企业普通股、收购企业其他权益，交易案例的控制权状态与被评估公司的控制权状态形同）

  Ｂ、公司类型一致（同属一个行业，经营业务相同或相似）或与被评估公司具有相似的特征（如所属业务市场、产品、增长预期、行业周期）

  Ｃ、时间跨度应该选择在评估基准日前３－５年内发生所有的交易案例中，选择相关性较强的交易案例，成交日期与基准日期最好在一年内的

  Ｄ、交易案例的数量一般不少于８－１０个

  ②收集和分析交易数据

  ③选择并计算各可比对象的价值比率

  Ａ、市盈率（Ｐ／Ｅ）＝股权价值／净利润

  Ｂ、市净率（Ｐ／Ｂ）＝股权价值／净值产账面价值

  Ｃ、市销率（Ｐ／Ｓ）＝股权价值／销售收入（一般不常用）

  ④价值比率修正、调整

  Ａ、交易条款修正

  Ｂ、交易方式修正

  Ｃ、交易案例时间因素修正

  Ｄ、规模溢价修正

  Ｅ、未来增长率修正

  ⑤从各个对比对象价值比率中协调出一个价值比率作为被评估公司的价值比率

  ⑥用上述价值比率及被评估公司对应的参数，估算一个初步评估结论

  ⑦控股权溢价的调整：交易案例与被评估公司相比，一方的交易不是控股权，而另一方是控股权交易

  ⑧在采用各价值比率估算得出的结论中选择一个最为合理的作为最终评估结论

  市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃情况下，相同或相似资产的价值也是相同或相似的。

  ３、市场法应用前提

  （１）要有一个活跃的公开市场；

  （２）公开市场上要有可比的资产及其交易活动。

  ４、选用市场法的理由

  任何一个理性的投资者在购置某项资产时，所愿意支付的价格不会高于市场上具有相同用途的替代品的现行市价。在沪深交易所上市的公司涉及各行各业，且其财务信息披露日益完善，上市公司比较法应用的外部条件已基本成熟。

  在市场法的上市公司比较法中，可比公司都是上市公司，因此可以计算其股权的市场价值，便于进行市场价值的“对比分析”和计算价值比率。又由于可比公司是上市公司，财务数据和其他信息数据容易获得，信息渠道合法、信息可靠性较高，便于进行相关财务分析。故采用市场法的上市公司比较法，对股权价值进行评估是可行的，其评估结果往往也反映了市场供需关系对股权价值的影响。

  （四）市场法的运用实施过程

  １、选择可比公司

  （１）合捷公司的业务

  合捷公司目前主要从事基于离岸服务外包的国际供应链管理，保税港区货物的保税仓储、分包与物流配送以及与之配套的信息服务。

  （２）合捷公司所属行业

  仓储物流行业。

  （３）检索可比公司

  合捷公司属于仓储物流企业，类似的企业在沪深交易所进行上市交易的有１０家，且交易活跃，其２０１２年１２月３１日收盘情况如下：

  ■

  （４）选择可比公司

  市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃的情况下，相同或相似资产价值也有相同或相似性。

  根据上述原理，选择经营产品或提供的服务相同或相似的上市公司作为可比对象，以其在公开市场的交易价格为基础，并考虑合捷公司特有风险、缺少流动性折扣及控制权溢价等因素，计算合捷公司的股权价值。

  对比公司选择标准：仓储物流业务占全部主营收入６０％以上、上市时间超过２年、经营业绩较好、发展趋势相似、未来成长性相同或相似。

  中广信根据上述对比公司选择标准，以下４家上市公司与合捷公司的经营产品或提供的服务相同或相似，并受相同经济因素的影响。

  ①张家港保税科技股份有限公司

  经营范围：生物高新技术应用、开发；高新技术及电子商务、网络应用开发；港口码头、保税物流项目的投资；其他实业投资。

  ２０１２年度经审计主营业务构成如下：

  单位：万元

  ■

  ②珠海恒基达鑫国际化工仓储股份有限公司

  经营范围：液体化工产品的码头、仓储的建设与经营；汽油、煤油、柴油和植物油产品的仓储及公共保税仓库（具体项目按相关许可证及批准书中许可的项目经营）。

  ２０１２年度经审计主营业务构成如下：

  单位：万元

  ■

  ③深圳市飞马国际供应链股份有限公司

  经营范围：承办海运、陆运、空运进出口货物的国际运输代理业务，包括：揽货、订舱、仓储、中转、集装箱拼装拆箱、结算运杂费、报关、报验、保险、相关的短途运输服务及运输咨询业务；普通货物运输、道路集装箱运输；投资兴办实业（具体项目另行申报）；经营进出口业务（按资格证书办理）；计算机及配件、机电产品、仪器仪表、通信设备及相关产品、电子元器件、钢材、汽车零部件、五金工具、化工原料及产品（不含易燃易爆危险品）、日用百货、橡塑制品、纺织原料及产品、鞋帽、工艺品、家用电器、家具及其他木制品、珠宝首饰的销售及其他国内商业、物资供销业（不含专营、专控、专卖商品）；酒类批发。矿业投资、矿产品销售、煤炭经营；供应链管理及相关配套服务（法律、行政法规、国务院决定禁止的项目除外，限制的项目须取得许可后方可经营）。经营范围以登记机关核准登记为准。

  ２０１２年度经审计主营业务构成如下：

  单位：万元

  ■

  ④江苏新宁现代物流股份有限公司

  经营范围：进出口货物的仓储、集装箱堆存及有关配套业务；保税仓库内货物的代理报关、报检、运输代理业务；库内货物的分级、分装、挑选、贴商标、制标签、整理等；供应链管理技术转让、技术开发和与之相关的技术咨询、技术服务业务等。（涉及许可证的凭许可证生产经营）。

  ２０１２年度经审计主营业务构成如下：

  单位：万元

  ■

  ２、对财务报表数据分析和调整

  估算被评估企业相关参数年限时，需要根据可比公司价值比率的时限，相应的估算被评估公司相关参数的时限；可比公司最近１２个月的价值比率需要对应目标企业最近１２个月的相关参数；可比公司最近一个会计年度价值比率需要对应目标公司最近一个会计年度相关参数；可比公司最近年度化价值比率需要对应目标企业最近年度化相关参数。

  在对被评估公司和可比公司历史财务状况全面、深入的调查后，需调整的因素：会计政策、会计估计与对比公司不同造成的损益差异，非经常性损益、非核心、溢余性资产等。

  （１）会计政策、会计估计差异的调整

  被评估公司与可比公司一般存在的差异如下：

  ①折旧／摊销政策

  ②存货记账政策

  ③计提坏账准备政策

  ④收入实现标准

  （２）非经常性损益调整

  包括已终止的业务、非经常性重组成本、一次性费用、非经营性项目、过量的所有者薪金、非正常的租金费用或租赁安排。

  （３）非经营性资产和负债的界定

  对比公司

  ①交易性金融资产

  ②可供出售金融资产

  ③持有至到期投资

  ④长期应收款

  ⑤投资性房地产

  ⑥长期股权投资

  ⑦交易性金融负债

  ⑧其他与经营无关的资产或负债

  被评估公司

  ①闲置资产：没有或暂时没有发挥作用的多余资产（不包括冗余资产）

  ②非生产经营资产：家属楼、职工子弟学校、医院等

  ③溢余资产：包括闲置溢余资产

  ④长期投资：对外长期股权投资、债权投资

  ⑤多余现金和金融性资产：多余现金指超过生产经营用的现金

  ⑥其他与主营业务无关系的资产或负债

  ３、计算价值比率倍数

  （１）价值比率

  价值比率是指企业整体价值或股权价值与自身一个与整体价值或股权价值密切相关的、体现企业经营特点参数的比值。

  （２）市场法评估的上市公司比较法的价值比率

  ①盈利价值比率

  Ａ、息税前收益（ＥＢＩＴ）价值比率＝ＥＶ／ＥＢＩＴ

  企业整体价值（ＥＶ）＝股价＊发行的普通股数＋付息负债－非经营性或多余的现金－其他非经营性资产＋非经营性负债＋少数股东权益

  股价可选用评估基准日当天的或２０日、３０日、６０日股票的收盘价或均价的均值。

  ＥＢＩＴ＝净利润＋所得税＋利息

  Ｂ、息税折旧／摊销前（ＥＢＩＴＤＡ）价值比率＝ＥＶ／ＥＢＩＴＤＡ

  ＥＢＩＴＤＡ＝ＥＢＩＴ＋折旧／摊销

  Ｃ、税后现金流（ＮＯＩＡＴ）价值比率＝ＥＶ／ＮＯＩＡＴ

  ＮＯＩＡＴ＝ＥＢＩＴ＊（１－所得税率）＋折旧／摊销

  Ｄ、市盈率（Ｐ／Ｅ）＝股价／每股收益

  ②收入价值比率

  销售收入价值比率（市销率）＝ＥＶ／销售收入

  ③资产价值比率

  Ａ、市净率（Ｐ／Ｂ）＝股价／每股净资产

  Ｂ、总资产价值比率＝ＥＶ／总资产价值

  Ｃ、长期资产价值比率＝企业整体价值／长期资产价值

  ④其他特殊价值比率

  ■

  ⑤价值比率选择的一般原则：

  Ａ、对于亏损性企业可能选择资产类价值比率比选择盈利类价值比率效果好；

  Ｂ、对于可比对象与目标企业资本结构存在较大差异的，则一般应该选择全投资口径的价值比率；

  Ｃ、对于一些高科技行业或有形资产较少但无形资产较多的企业，盈利类价值比率可能比资产类价值比率效果好；

  Ｄ、如果企业的各类成本比较稳定，销售利润水平也比较稳定，则可以选择销售收入价值比率；

  Ｅ、如果可比对象与目标企业税收政策存在较大差异，则可能需要选择税后收益的价值比率；

  基于合捷公司的盈利情况稳定，本次评估采用盈利价值比率比较合理。由于评估基准日为２０１２年１２月３１日，在评估报告出具日前可以获取所有可比公司的２０１２年年报。考虑报表数据的时效性和股票市场的变化，对比公司的财务数据应选取２０１２年１２月３１日全年的，计算出ＥＢＩＴ、ＥＢＩＴＤＡ、ＮＯＩＡＴ价值比率。

  ⑥对比公司的企业价值及ＥＢＩＴ、ＥＢＩＴＤＡ、ＮＯＩＡＴ的计算

  根据对比公司财务数据及各种指标的计算方法，得出如下结果：

  Ａ、对比公司的企业价值

  单位：万元

  ■

  由于沪深股市２０１２年１２月３１日后股价涨幅较大，在计算股权公平市场价值时，采用评估基准日的收盘价乘以当日的总股本数量。

  企业整体价值＝股权公平市场价值＋付息负债－非经营性资产＋非经营性负债－溢余现金及等价物＋少数股东权益，对比公司的企业价值计算过程如下：

  单位：万元

  ■

  Ｂ、对比公司的现金流量

  单位：万元

  ■

  注：对比公司与目标公司均在国内，执行相同的会计准则，采用的会计政策及会计估计趋同，损益调整的主要项目为资产减值损失、公允价值变动净收益、投资净收益及营业外收支项目。

  对比公司的现金流计算过程如下：

  单位：万元

  ■

  注：为了使可比公司与目标公司的数据具有可比性，计算ＥＢＩＴ时需要进行有关调整，调整后的ＥＢＩＴ＝原财务报表利润总额＋资产减值损失－其他经营收益－营业外收入＋营业外支出＋利息支出。

  Ｃ、各对比公司价值比率计算表

  ■

  注：价值比率＝企业整体价值／对应口径的价值参数

  ４、价值比率的修正

  采用市场法中的上市公司比较法对股权价值进行评估，是用对比公司的单位现金流对应的其企业价值或股权价值的比率，来换算目标公司的企业价值或股权价值的，即用对比公司某价值比率乘以目标公司对应的现金流。由于对比公司和目标公司可能存在所处的宏观经济条件、交易条件、行业状况的变化不同，同时其竞争能力、技术水平、地理位置、交易的时间也不完全相同，这些因素对所计算价值比率均有影响，故必须分析对比公司与目标公司之间的上述差异，调整各对比公司价值比率后，方可用做目标公司的价值比率。

  由于对比公司及目标公司属于相同行业，其经营的业务相近并均设立于国内，所处的宏观经济条件、行业状况的变化基本一致，企业的竞争能力和技术水平已反映在各种价值比率之中。其交易条件的差异可通过上市公司与非上市公司之间的流通性折扣率进行调整。所有的财务数据及交易数据均采用评估基准日的现时数据，时间因素不需调整。再通过３－６个对比公司，将其价值比率采用一定的统计方法进行分析，尽量消除对比公司之间及对比公司与目标公司之间的诸如地理位置、所经营的具体业务、会计估计细微方面、企业管理水平、资产的配置、客户资源质量等个体差异。

  除考虑上述差异对价值比率的影响因素外，还应考虑各对比公司及目标公司的规模不同形成的公司特有风险因素对价值比率的影响。

  对比公司的股权价值是在二级市场公开交易形成的，但是每股盈利相同或相近的股票，在成交价上是往往有很大的差异，究其原因一方面和流通的股本的大小有直接关系，另一方面与投资者对上市公司预期增长率不同有重大影响。一个公司的发展史可分为开创期、成长期、成熟期和衰退期。对于成长期上市公司，投资者会有较高的预期增长率，在现时的每股盈利相同或相近的情况下，往往会给一个较高的成交价格。故还应考虑对比公司在二级市场上股票的相对流通性及预期增长率不同，对价值比率的影响。

  由于中广信所选取的对比公司的流通股本规模较小，流通性可视为相同，故主要应该考虑调整对比公司与目标公司的预期增长率差异对价值比率的影响。

  （１）风险因素修正计量公式

  所谓风险修正实际是由于可比公司和被评估公司由于风险因素而导致的折现率ｒ的差异而需要进行的修正。

  ①企业的股权投资风险主要包括以下二类风险：

  经营风险：在折现率中主要表现在？系数上

  公司特有风险：主要指公司规模风险及财务风险。

  ②企业债权的投资风险实际也主要与财务杠杆有关，债权投资风险实际与债权评级和已获利息倍数等有关。

  ③在估算被评估公司的折现率时一般都是选择同行业的可比公司，因此可以近似认为经营风险类似。

  ④在估算目标企业的财务杠杆时一般都是选择最优财务杠杆（目标资本结构），因此可以认为财务风险以及所要求的报酬率（Ｒｄ）差异不大。

  影响可比公司与被评估公司的风险因素差异的主要应该是公司规模风险Ｒｓ及财务风险Ｒｃ。

  评估理论界定：

  在纯收益每年不变、资本化率（或报酬率）固定且大于零，收益年期无限情况下：

  资产的评估值＝每年纯收益／资本化率（或折现率、报酬率）

  由此可推出：单期间资本化概念：Ｖａｌｕｅ＝ ＮＣＦ１／Ｋ

  符号含义：Ｖａｌｕｅ—资产的年评估值

  ＮＣＦ１—第一年后净收益

  Ｋ—折现率

  将上述公式变形为：Ｖａｌｕｅ／ ＮＣＦ１ ＝１／Ｋ，Ｖａｌｕｅ／ＮＣＦ１实际就是定义的盈利类价值比率，故盈利类的价值比率实际上可以理解为相应口径的（资本化率或折现率）的倒数。

  对于目标企业Ｖａｌｕｅ／ ＮＣＦ１ ＝１／Ｋ

  公式变形为ＮＣＦ１／Ｖａｌｕｅ ＝ Ｋ

  即对比公司价值比率的倒数（１／ＭＧ）＝ｒＧ（对比公司折现率）

  同理目标公司价值比率的倒数（１／ＭＳ）＝ｒｓ（目标公司折现率）

  则：１／ ＭＳ ＝ｒｓ － ｒＧ ＋ ｒＧ

  １／ ＭＳ ＝（ｒｓ － ｒＧ）＋１／ ＭＧ

  ＭＳ ＝１／（（ｒｓ － ｒＧ）＋１／ ＭＧ）

  （２）风险因素修正过程

  ①对比公司特有风险超额收益率计算

  Ａ、公司特有风险超额收益

  ■

  按规模超额收益率与净资产账面价值之间建立如下回归分析模型：

  Ｒｓ ＝ ３．１３９％—０． ２４８５％×Ｓ （Ｒ２＝９０．８９％）

  符号含义： Ｒｓ—公司规模风险

  Ｓ —公司净资产账面值（亿元）

  上述回归公式在净资产账面值低于１０亿元时成立。

  Ｂ、公司特定财务风险比率Ｒｃ一般为０—５％，按照评估基准日各公司的财务结构分析判断，目标公司与飞马国际的财务结构相近，故目标公司Ｒｃ取２．５％。

  Ｃ、对比公司及目标公司特有风险超额收益率计算结果

  ■

  注：公司特有风险超额收益率＝财务风险比率Ｒｃ＋公司规模风险Ｒｓ

  （下转B11版）