证券时报多媒体数字报

  新年伊始，关于股票资产，有一个周期是投资者必须注意的，即是中国A股的春节效应。在A股市场，每年前3个月，尤其是春节前后，上涨的概率极高，大约在85%以上；而下跌的年份则常常受到大规模熊市的影响，即春节效应可能仍然存在，但是其出现则被大熊市出现的必要因素、高估值所干扰，从而未能导致指数上涨。

  A股出现这种现象的原因，当然是受到各种因素的干扰，如上半年新政策更容易出台，贷款额度更为宽松，企业订单签订更多等等。但有另一个不可忽视的原因，则是A股市场的成熟度还不够，市场价格容易受到外力、而非企业内在价值的影响。这点不光从A股体现出明显的春节效应上可以发现，从A股更高的换手率、更低的价值发现能力也都可以看出。

  从当期的估值情况来看，A股处在一个非常奇怪的位置。一方面，中小板的市盈率（PE）估值达到36.3倍，创业板达到58.4倍；另一方面上证指数的PE只有9.5倍，沪深300只有11.3倍。许多投资者将这种现象归因于蓝筹股的基本面更差。但事实上，从财务报表来看，蓝筹股的基本面从整体来说，并不比小公司更差，甚至略好一些。

  另一些投资者则指出未来蓝筹股的基本面可能更差。但是，从日本的经验来看，在1989年泡沫经济崩溃以后，股市整体估值中枢下移。但在1989年之后的近10年中，日本银行板块的PB估值持续高于综合指数，综合指数的估值又高于小股票指数。这也就意味着在日本，当蓝筹股基本面向下时，小公司也没能独善其身。

  举例来说，银行股的潜在压力来自于坏账，但坏账必然来自经济体中大大小小的其它企业。而一家公司如果连银行的贷款都还不上，则其离“小则停业整顿、大则破产清算”不远了。在这种情况下，这些企业的内在价值比起受到国家隐形信用担保的金融体系，则很难有什么优势。在日本泡沫经济崩溃以后出现的与当前A股估值结构截然相反的估值体系，也就不难从基本面上理解了。

  如此的估值与价值错配，在A股还有很多。对投资者来说，这固然会造成短期业绩更不可控，但从长期上也增加了投资者可以买到严重低估资产的机会。举例来说，当一只股票的合理估值中枢是15倍PE时，在成熟市场的波动范围可能是10到20倍PE之间，在A股市场则可能呈现5倍到40倍，甚至更多的区间。这也就给了投资者更多在5倍估值买入、在40倍估值、或者至少是30倍估值卖出的机会，其中蕴含的机会远大于成熟市场投资者可能得到的。而在2014年，业已低估的蓝筹板块中，那些产能不太过剩、与房地产泡沫联系不紧密的低估值行业，应该恰恰处在一个买入的时点上。（作者系信达证券研究员）