据统计，截至8月底，不包括中国在内的11个主要亚洲央行外汇储备总计2.875万亿美元，较7月底的2.861万亿美元增长0.5%。大量资本流入亚洲，一是由于亚洲经济复苏快，对资本吸引力强；二是由于美国经济复苏慢，而美国又采取过度宽松的宏观经济政策，导致美元走软，资本偏好亚洲国家。资本内流对新兴市场经济国家经济有重要影响，虽然资本内流有利于增加国内储蓄投资，但是资本内流对一国经济也会产生许多负面影响，必须引起有关国家货币当局的重视。大量的资本流入亚洲，影响主要体现在以下几个方面：

　　一是货币升值影响出口。资本内流导致本币升值，不利于出口增长，导致经常账户的恶化。目前资本流入增加导致亚洲货币升值，亚洲商品出口会面临较大的压力，影响亚洲经济复苏。

　　二是干预汇率，影响货币政策的独立性。为了防止货币大幅度升值，亚洲一些国家开始干预外汇市场，遏制货币升值的态势。但在资本能够自由流动的情况下，央行外汇市场干预将影响本国货币政策的独立性，货币政策要服务于汇率政策，货币政策的宏观调控能力减弱。

　　三是冲销干预的无效性。如果亚洲国家干预外汇市场，央行需要大量买进外汇，投入本币，本国基础货币会大幅度增加，而为了控制本国货币供应量大幅度增加，央行需要采取冲销干预，但是在资本自由流动的情况下，冲销干预往往是无效的。

　　四是可能导致资产泡沫和通货膨胀。大量资本内流导致中央银行国际储备增加，货币供给增加，国内银行可贷资金增加，资产价格和通货膨胀会上升。同时私人部门净债务也会增加，可能出现不良贷款问题。尽管央行可以采取冲销措施，但是对政府来说这种成本是很大的。

　　此外，一旦形势发生变化，大量资本会流出新兴市场经济国家，会导致这些国家汇率大幅度贬值，经济大起大落。资本内流通过国内银行金融中介，导致需求扩张，货币基础增加，银行储蓄扩张。相应地，银行贷款也会增加，如果银行的监督和管理不善，资本内流导致的银行资产负债表扩张增加了金融的脆弱性。如果某种因素导致资本流出，对外债务就会变得不稳定，资本流出会导致货币贬值和银行危机。

　　大量的资本外流会导致宏观经济的恶化和金融市场价格的大幅度波动，而宏观经济和金融市场价格的变化会导致银行损失，主要是导致银行信贷的损失，以及银行持有的长期债务工具和股票市场价值下降。从历史的经验来看，大量的资本外流对一国经济冲击主要体现在以下几个方面：

　　第一，如果没有政府干预，资本外流导致本国货币贬值，因为外国投资者和国内居民都把本币表示的资产转换成外币表示的资产。在许多情况下，名义汇率的下降较大和持续好几个月，例如在1994－1995年的墨西哥的金融危机中，墨西哥比索对美元的价值在1994年11月至1995年3月几乎下降了一半。同样，在1997至1998年东南亚金融危机中，泰国、印度尼西亚和韩国的货币价值也大幅下降。

　　第二，资本外流导致国内利率上升。资本逃避，投资者卖出国内债务工具，导致国内利率上升，即为了阻止国内货币贬值，推动利率上升。在墨西哥的货币危机中，货币市场利率在1994年11月平均年利率为17％，在1995年3月猛升至83％。在亚洲的金融危机中，印度尼西亚的货币市场利率在1997年的第一季度（危机之前）由年平均12％上升至41％，在1998年1月为57％。

　　第三，资本外流，股票价格大幅下降，部分是因为投资者信心的丧失；部分是由于债务工具的利率上升。在墨西哥的货币危机中，股票价格指数从1994年11月的2591下降到1995年2月的1550。同样，在1997年7月－1998年5月，泰国和印度尼西亚的股票价格指数下降了40％多，而韩国下降了50％多。

　　第四，资本外流通常导致国内经济增长率下降，这主要是由于高利率、公众信心丧失和资本逃避导致消费下降。在墨西哥的货币危机中，GDP在1994年上升3.5%，在1995年下降了6.2％。

　　第五，资本外流可能导致国内价格水平上升，部分是由于国内货币贬值而导致进口价格上升，在墨西哥，消费价格指数1994年为7％，而在1995年猛升了35％。

　　第六，通常资本流出会导致房地产价格大幅度下降，这种下降反映了经济活动水平的下降和利率上升。

　　笔者认为，在美欧国家经济复苏缓慢的情况下，大量资本流向亚洲国家，对亚洲国家是严峻考验，既要防范资本流入可能导致资产泡沫和通货膨胀，又要防止以后资本流出可能引发货币大幅度贬值。亚洲国家要防止资本大进大出对本国经济的冲击，特别要防范短期投机资本流入，注意资本的流向，加强监管，采取相应政策，防范可能出现的风险。

　　（作者系复旦大学国际金融系副教授）