交银国际 黄文山

　 在没有特别利好消息的情况下，港股昨日仍上升473点。我们认为主要受牛熊证等衍生工具交易的影响。由于市场上有多只恒指熊证的收回价设于24000至24100点，昨日有多只牛证被强制收回，我们预计有关活动将持续2至3天。蓝筹股中，中资银行股、汇丰控股(00005.HK)、香港地产股和石油公司的表现较佳。

　　虽然卖地成绩逊于预期，但香港地产股未受影响而全线上升，整体上升1.6%。另一方面，发改委、国土资源部、环境保护部发出联合通知，将对2005年以来开工建设的钢铁项目进行一次性清理。此次钢铁项目清理内容，主要包括产能总体情况，项目核准情况，以及项目节能环保等情况。三部委解释，此次清理的目的是为“十二五”钢铁产业布局、结构调整和产业升级提供第一手数据，为钢铁产业宏观调控、能耗和环保指标分配、淘汰落后等政策的制定提供重要依据。钢铁股昨日整体下跌1.2%。

　　目前有很多广告均向投资者推销新兴市场债券，称新兴市场的债券是一个绝佳的投资机会。笔者想集中研究一下新兴市场的债券情况。

　　要历数新兴市场的优点，相信读者都耳熟能详，如经济增长强劲、主权国家评级调升、政府债务负担颇轻等等。因此，金融海啸后，流入新兴市场债券的资金激增。然而，新兴市场的国债价格已升至近年高位，如韩国10年期国债由去年7月至今已累升10%，菲律宾10年国债更升逾16%。同一时间，新兴市场货币自2009下半年至今也已经累积约26%的升幅，因此新兴国家债券总回报应达30%至40%，回报甚佳。

　　话虽如此，在急升之后，投资者反而需要注意回报率与风险之间的平衡，来判断新兴市场债券是否仍然具吸引力。首先，笔者把新兴国家分为三个市场，分别为东南亚（包括韩国）、东欧及拉丁美洲（拉丁美洲只包括巴西、墨西哥及哥伦比亚，因为其它国家的数据欠奉），然后比较三个市场的实质债券利率（一年期债券孳息率扣减通胀率）。结果发现，一众东南亚国家目前的实质债券利率已处负数水平。如果撇除货币升值因素，投资者买入东南亚国家债券将会跑输通胀，东欧只有俄罗斯及土耳其出现类似情况，而拉丁三国则是正的实质债券利率。

　　另一方面，近期资金持续流入债市已严重挤压息率，东南亚国家1年期国债平均孳息仅3.5厘，低于东欧的3.8厘及拉丁三国的6.8厘。以上结果均显示，目前东南亚国家的债券价格并不便宜，投资者购买东南亚国家债券的回报率可能会低于东欧及拉丁美洲等国家。