证券时报多媒体数字报

  (上接B41版)

  新洋丰肥业增值幅度较大的房屋情况见下表：

  单位：万元

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  Ⅱ、设备类资产增值原因分析

  新洋丰肥业设备类固定资产账面价值为23,239.11万元，评估值为37,777.62万元，增值额为14,538.52万元，增值率62.56%。新洋丰肥业为化肥生产企业，产品线丰富以及生产工艺流程长，使用的相关化工设备数量众多。新洋丰肥业设备类固定资产总的增值原因为：

  A.新洋丰肥业化工设备主要构成为材料费和人工费，近年来材料费和人工费的上涨对化工设备的影响较大。

  B.新洋丰肥业的设备购买、安装等资金均来源于自有资金，在账面值构成的方面，也未计算资金成本费用。从重置成本法的角度，资金的时间价值是需要考虑的，以固定资产投资所占用的资金为基础，按照整个项目的合理工期的一半计算资金成本，也是评估增值的一个因素。

  C.账面成新率与实际成新率的差异。对机器设备，企业的折旧政策是按照7-10年，而评估机构采用的化工企业设备经济寿命年限以10-15年为主，少量电气设备为18-20年；车辆，企业的折旧政策是按照5年，而评估机构采用的国家规定的车辆经济寿命年限为8-15年；在此前提下，采用经济寿命年限计算的理论成新率较企业实际折旧年限的账面成新率有所提高。此外，根据评估机构综合成新率计算方法，理论成新率占40%，现场勘察成新率占60%。通过评估机构现场勘察，企业主要生产设备由于企业日常保养、大修等工作比较到位，而且所花费用并未资本化到对应固定资产，使设备综合成新率有所提高，在重置成本提高的前提下，评估值=重置成本×综合成新率也有所提高。

  ③长期投资增值原因分析

  本次纳入评估范围的共有8家子公司的股权，长期股权投资成本合计为68,696.02万元，总评估值为176,621.17万元，总增值额为107,925.15万元，总增值率为157.11%。子公司所属固定资产、无形资产增值仅体现在子公司长期股权投资增值，未在新洋丰肥业固定资产及无形资产中重复计算。长期股权投资增值情况如下表所示：

  单位：万元

  ■

  根据中天华对新洋丰肥业下属子公司出具的资产评估报告，资产基础法下各家子公司资产评估增值情况如下：

  I、澳特尔

  单位：万元

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  II、洋丰中磷

  单位：万元

  ■

  III、山东洋丰

  单位：万元

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  IV、雷波洋丰

  单位：万元

  ■

  V、宜昌新洋丰单位：万元

  ■

  VI、河北新洋丰

  单位：万元

  ■

  VII、广西新洋丰

  单位：万元

  ■

  VIII、北京丰盈

  单位：万元

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  新洋丰肥业长期股权投资中的山东洋丰、雷波洋丰、宜昌新洋丰及澳特尔增值率分别为265.49%、271.59%、199.03%和241.92%，增值幅度较大主要是因为：

  Ⅰ、新洋丰肥业对控股子公司采用成本法记账，账面成本为原始投资成本，子公司自成立以来效益较好，经营积累较多，企业净资产较成本时增加较多。其中，雷波洋丰、宜昌新洋丰是新洋丰肥业响应国家“支持西部经济发展”而实施“矿肥结合”战略投资的子公司，分别位于磷矿资源储量丰富的四川省和湖北省，拥有矿石采购成本优势，保证了雷波洋丰、宜昌新洋丰较强的持续盈利能力，故而形成了增值；山东洋丰、澳特尔生产的磷复合肥系列产品很好的满足客户需求，且处于农业种植大省，借助“洋丰”、“澳特尔”双品牌优势，产品有效辐射华中、华东及东北等地区，产品销售价格高于市场平均价，盈利能力强，故增值幅度较大。

  Ⅱ、子公司所持有土地使用权和房产评估增值。山东洋丰、雷波洋丰、宜昌新洋丰的评估增值中，土地使用权和房产增值较大，增值原因主要是因为土地历史取得成本较低，但随着当地经济发展，以及国土资源部对土地出让最低保护价的限制，土地价格上涨；同时，子公司所在地房产价格上升，造成房产增值。

  3、资产基础法下各分项资产评估方法说明

  根据中天华对本次拟置入资产出具的资产评估报告（中天华资评报字[2013]第1077号），本次资产评估中，中天华采用资产基础法对各分项资产进行评估，且本次交易以资产基础法下标的资产的评估值为定价依据，不涉及使用收益法进行评估。因此，洋丰股份及其一致行动人不需要根据《证监会重大资产重组常见问题解答》的规定提供股份回购方式的业绩补偿安排。

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  （七）收益法评估

  1、评估方法介绍

  企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。收益法中常用的两种具体方法是收益资本化法和未来收益折现法。收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。

  收益法的基础是经济学的预期效用理论，即对于投资者来讲，企业的价值在于预期企业未来所能够产生的收益。投资者在取得收益的同时，还必须承担风险。在运用收益法对企业价值进行评估时，将预期的企业未来收益（如现金流量）通过反映企业风险程度的资本化率或折现率来计算评估对象的价值。

  评估模型：本次收益法评估选用股权自由现金流量模型。

  采用收益现值法评估的拟置入资产股东全部权益价值结果为269,963.16万元，与账面价值110,759.51万元相比增值159,203.65万元，增值率为143.74%。

  2、收益法评估

  （1）基本模型

  本次评估的基本模型为：

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  C1：评估对象基准日存在的溢余现金类资产（负债）价值

  C2：评估对象基准日存在的其他溢余性或非经营性资产（负债）价值

  Q：评估对象的长期股权投资价值

  D：评估对象的付息债务价值

  （2）指标说明

  ①收益指标

  本次评估，使用企业的自由现金流量作为评估对象经营性资产的收益指标，其基本公式为：

  R=息前税后净利润＋折旧与摊销－资本性支出－净营运资金变动

  根据评估对象的经营历史以及未来市场发展等，估算其未来经营期内的自由现金流量。将未来经营期内的自由现金流量进行折现并加和，测算得到企业的经营性资产价值。

  ②收益期限

  现金流量的持续年期取决于企业资产的寿命及营业期限。企业的营业期限为15年，但是考虑企业未来战略规划等因素，可以假设企业将到期续期持续经营，通常将预测的时间分为两个阶段，详细预测期和后续期（永续期）。

  本次评估的预测期为2013年至2017年，2017年后为永续期。

  ③非经营性资产价值的确定

  非经营性资产是指与企业正常经营收益无直接关系的，包括不产生效益的资产和评估预测收益无关的资产，第一类资产不产生利润，第二类资产虽然产生利润但在收益预测中未加以考虑。

  ④溢余资产价值的确定

  溢余资产是指与企业收益无直接关系的，超过企业经营所需的多余资产。

  ⑤溢余负债

  溢余负债是指与企业收益无直接关系的、超过企业经营的多余负债。

  ⑥付息债务

  基准日付息债务＝短期借款＋一年内到期的长期负债＋长期借款。

  （3）未来收益的预测

  ①对营业收入的预测

  根据新洋丰肥业母公司2013年3-12月至2017年各年的销量、销售价格预测，营业收入预测如下：

  单位：万元

  ■

  ②对营业成本的预测

  评估人员在对新洋丰肥业历史经营数据充分分析的基础上，将成本各组成要素按照2013年3-12月份与2013年1-2月持平预测，以后年度人工费按照每年10%上涨，材料费按照每年6%上涨，其他按照每年5%上涨。新洋丰肥业母公司2013年3-12月至2017年成本预测如下：

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  ③未来年度自由现金流的预测

  企业未来各年度自由现金流量预测如下：

  单位：万元

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  （4）折现率

  折现率是将未来有期限的预期收益折算成现值的比率，是一种特定条件下的收益率，说明资产取得该项收益的收益率水平。本次评估选取的收益额口径为企业自由现金流量，相对应的折现率口径应为加权平均投资回报率，在实际确定折现率时，评估人员采用了通常所用的WACC模型确定折现率数值：

  ①加权平均投资本模型

  本次评估采用加权平均资本成本模型（WACC）确定折现率r

  ■

  式中：

  rf：无风险报酬率；

  rm：市场预期报酬率；

  ε：评估对象的特性风险调整系数；

  βe：评估对象股权资本的预期市场风险系数。

  ②参数说明及计算

  Ⅰ、无风险收益率Rf

  无风险报酬率是对资金时间价值的补偿，这种补偿分两个方面，一方面是在无通货膨胀、无风险情况下的平均利润率，是转让资金使用权的报酬；另一方面是通货膨胀附加率，是对因通货膨胀造成购买力下降的补偿。由于现实中无法将这两种补偿分开，它们共同构成无风险利率。本次估值采用10只长期国债，于2013年2月28日的到期收益率平均值3.86%作为无风险报酬率，10只中长期国债情况表具体如下表：

  ■

  Ⅱ、市场风险溢价Rpm的确定

  Rm-Rf为市场风险溢价（market risk premium）。市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资者所要求的高于无风险利率的回报率，由于目前国内A股市场是一个新兴而且相对封闭的市场，一方面，历史数据较短，并且在市场建立的前几年中投机气氛较浓，投资者结构、投资理念在不断的发生变化，市场波动幅度很大；另一方面，目前国内对资本项目下的外汇流动仍实行较严格的管制，再加上国内市场股权割裂的特有属性（存在非流通股），因此，直接通过历史数据得出的股权风险溢价包含有较多的异常因素，不具有可信度，整体的市场风险溢价水平较难确定。在本次评估中，评估人员采用美国金融学家Aswath Damodaran所统计的各国家市场风险溢价水平作为参考。

  Aswath Damodaran统计的市场风险溢价包括两方面，即成熟的金融市场风险溢价（采用美国股票市场的历史风险溢价水平）加上由于国别的不同所产生的国家风险溢价（Country Risk Premium）。国家的风险溢价的确定是依据美国的权威金融分析公司Moody's Investors Service所统计的国家金融等级排名（long term rating）和此排名的波动程度来综合考虑一个国家的金融风险水平。

  根据Aswath Damodaran的统计结构，美国股票市场的历史风险溢价为6.02%，我国的国家风险溢价为1.05%，综合的市场风险溢价水平为7.07%。

  Ⅲ、企业风险系数β

  β为衡量公司系统风险的指标，通常采用商业数据服务机构所公布的公司股票的β值来替代。本次评估中，由于新洋丰肥业为非上市公司，评估人员收集类似业务的上市公司股票近几年的股票交易价格数据和分红、配股及送股方面的资料。根据沪深A股化肥行业类上市公司的Beta计算出各公司无财务杠杆的Beta，然后得出化肥行业类上市公司无财务杠杆的平均Beta为1.1094。

  企业风险系数Beta根据企业的目标资本结构D/E进行计算，计算公式如下：

  βL=（1+（1-T）×D/E）×βU

  式中：

  βL：有财务杠杆的Beta；

  βU：无财务杠杆的Beta，取同类上市公司平均数1.1721；

  T：所得税率取25%；

  企业D/E：主要结合企业经营及贷款情况、企业目前的盈利情况、可比上市公司的资本结构、管理层未来的筹资策略等确定，经综合分析，企业D/E取同类上市公司平均值46.83%；

  则根据上述计算得出企业风险系数Beta为1.5837。

  Ⅳ、特性风险调整系数

  考虑到新洋丰肥业的融资条件、资本流动性以及新洋丰肥业的治理结构等方面与可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风险，设定公司特性风险调整系数为2%。

  Ⅴ、权益资本成本Ke的确定

  根据上述确定的参数，则权益资本成本计算如下：

  Ke=Kf+βL×Rpm+2%

  =17.06%

  Ⅵ、付息债务成本Kd，

  截止评估基准日，新洋丰肥业有息负债包括长期借款、短期借款和一年内到期非流动负债，取评估基准日执行的中国人民银行公布的一年期贷款利率为付息债务成本，Kd取5.97%。

  Ⅶ、加权资本成本WACC的确定

  截止评估基准日，目标资本结构D/E为40.97%，所得税率为25%。

  WACC=Ke×E/(D+E)+Kd×D/(D+E)×(1－T)

  =13.05%

  （5）评估值测算过程与结果

  企业整体资产价值=营业性资产价值+其他资产和负债

  股东全部权益价值=企业整体资产价值-付息债务

  ①经营性资产价值

  预测期内各年自由现金流按年未流入考虑，预测期后永续年净利润、折旧和摊销及资本性支出数据与2017年一致，营运资金的变动取零，然后将收益期内各年的自由现金流按加权资本成本折到2013年2月28日现值，从而得出企业经营性资产的价值，分段收益折现模型如下：

  ■

  企业经营性资产价值=明确的预测期期间的自由现金流量现值+明确的预测期之后的自由现金流量(终值)现值

  预测结果详见下表：

  单位：万元

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  ②其他资产和负债的评估价值

  其他资产和负债主要包括长期股权投资、非经营性资产、溢余资产等。

  Ⅰ、长期股权投资价值的确定

  评估基准日新洋丰肥业长期股权投资科目，未进行投资收益预测，故本次评估对此按照评估基准日评估值进行加回，长期股权投资基准日评估值为176,621.17元。

  Ⅱ、非经营性资产价值的确定

  非经营性资产是指与企业收益无直接关系的，不产生效益的资产，经查阅企业的账簿并与企业负责人沟通发现，新洋丰肥业非经营性资产包括其他应收(扣除与经营相关的内部往来)、其他应付(扣除与经营相关的内部往来)、在建工程及停产资产等(详见收益法评估表)。

  Ⅲ、溢余资产价值的确定

  溢余资产是指与企业收益无直接关系的、超过企业经营所需的多余资产，本次评估企业无溢余资产。通过营运资金表测算，2013年3-12月所需货币资金量大于2013年2月账面金额，不存在溢余货币资金。

  ③评估结果

  Ⅰ、企业整体资产价值的确定

  企业整体资产价值=经营性资产价值+长期股权投资+非经营性资产价值

  =147,284.83+176,621.17+17,951.16

  =341,857.16万元

  Ⅱ、企业的有息债务

  根据审计后资产负债表，评估基准日企业有息债务为71,894.00万元。

  Ⅲ、企业股东全部权益价值的确定

  经实施上述评估过程和方法后，在评估基准日2013年2月28日，本次委估的企业股东全部权益价值结果如下：

  企业股东全部权益价值=企业整体资产价值-有息债务

  =341,857.16-71,894.00

  =269,963.16万元

  （6）收益法评估结论

  采用收益现值法评估的新洋丰肥业股东全部权益价值结果为269,963.16万元，与账面价值110,759.51万元相比增值159,203.65万元，增值率为143.74%。

  （八）评估结果的差异分析

  根据以上评估结论中的数据统计后，本次评估采用收益法得出的评估值为269,963.16万元，资产基础法测算得出的评估值257,826.80万元。两种评估方法差异的原因主要是：

  1、资产基础法评估是以资产的成本重置为价值标准，反映的是资产投入（购建成本）所耗费的社会必要劳动，这种方法的评估结果是从历史投入角度反映企业价值；

  2、收益法评估是以资产的预期收益为价值标准，反映的是资产的经营能力（获利能力）的大小，这种获利能力通常将受到宏观经济、政府控制以及资产的有效使用等多种条件的影响，另外评估价值中包含了诸如客户资源、品牌优势、销售网络等不可确指无形资产的价值等多种条件的影响。

  综上所述，从而造成不同评估方法之间产生差异。

  （九）评估结果的选择

  本次评估选定资产基础法评估结果作为最终评估结论，本次交易的定价以资产基础法评估结果为依据。对拟购买资产新洋丰肥业进行评估时，考虑到收益法是从未来收益的角度出发，以评估对象未来可以产生的收益，经过折现后的现值之和作为评估对象的评估价值，因此收益法评估中的未来预测带有一定的主观性；此外，磷复肥业务较易受到出口政策及国内市场价格和国际原材料价格波动的影响；再次，本次交易拟置入资产中的北京丰盈、河北新洋丰尚处于正在筹建或已建成但尚未正式开展生产经营活动，尚未进入稳定运营期。在这种情况下，资产基础法已经可以很好的反映新洋丰肥业的股东全部权益价值，比收益法有着更好的针对性和准确性。

  因此，从稳健和谨慎角度，本次评估选定以资产基础法评估结果作为新洋丰肥业拟置入资产股东全部权益价值的最终评估结论更为合理。故本次对拟购买资产新洋丰肥业100%股权评估采用资产基础法的评估结果为最终评估结论。

  十二、拟置出资产情况

  本次交易中，拟置换出本公司的资产是本公司全部帐面资产及负债（包括或有负债）。

  （一）置出资产的产权关系

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  （二）置出资产主要资产及负债情况

  根据天职国际出具的天职京SJ[2013]1222号审计报告，截至2013年2月28日，中国服装的主要资产及负债情况如下：

  单位：元

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  ■

  根据天职国际出具的《关于中国服装股份有限公司2012年度控股股东及其他关联方资金占用情况的专项说明》（天职京SJ[2013]466-2号），中国恒天及其实际控制的其他企业不存在违规的非经营性占用中国服装资金的情形，中国服装也不存在为中国恒天及其实际控制的其他企业违规提供担保的情形。

  （三）无形资产

  1、商标

  截至本交易报告出具日，中国服装主要商标情况如下：

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  2、土地使用权

  目前，中国服装拥有土地使用权1宗，情况如下表：

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  （四）中国服装拥有的房屋产权情况

  1、有证房产情况

  截至本报告书摘要出具日，中国服装取得房产证的房屋明细如下：

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  2、无证房产情况

  截至本报告出具日，中国服装未取得房产证的房屋明细如下：

  ■

  针对上述拟置出资产的法律状态，中国恒天确认，“其已充分知悉置出资产目前存在或潜在的瑕疵（包括但不限于产权不明、权利受到限制、可能存在的减值、无法过户、无法实际交付、或有法律责任、或有负债、未决法律诉讼等，以下简称“置出资产瑕疵”）。根据《重组协议》的约定：“不会因置出资产瑕疵要求中国服装承担任何法律责任，亦不会因置出资产瑕疵单方面拒绝签署或要求终止、解除、变更本协议及其就本次交易签署的其他协议。”

  （五）长期股权投资情况

  股权类资产基本情况如下表所示：

  ■

  注：根据中国服装2013年1月10日董事会公告：中国服装计划收购宏大投资持有的上海金汇39.95%股权。2012年12月25日宏大投资在上海联合产权交易所公开挂牌出售其持有上海金汇39.95%的股权，挂牌价格2,523.3419万元，为评估后净资产对应评估值。上海金汇于2013年3月4日完成工商变更登记，成为中国服装的全资子公司。

  （六）置出资产涉及负债转移的安排及所涉的诉讼、仲裁和行政处罚事项

  根据天职国际出具的编号为天职京SJ[2013]466号、天职京SJ[2013]1222号的审计报告，截至2013年2月28日，中国服装母公司报表的总负债为239,494,191.80元。负债明细如下表所示：

  单位：元

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  1、银行债务的转移

  截至2013年2月28日，上市公司母公司银行债务本金14,768.00万元（具体见下表），控股股东中国恒天已就债务转移事宜作出妥当安排并与相关银行展开沟通。截至本交易报告书摘要出具日，上市公司母公司银行债务除宁波银行北京分行1,000万元借款外（拟在本次重大资产重组股东大会召开之前偿还），所涉及的各相关银行均已出具债权转移的承诺函，具体情况见下表：

  单位：万元

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  2、非银行负债转移

  （1）取得债权人同意函情况

  截至2013年2月28日，对于除银行债务、担保责任、应交税费及无需取得债权人同意债权转移的债务外的上市公司的其他债务，金额共计9,710.50万元。截至本交易报告书摘要出具日，上市公司的负债构成和取得债权人同意函情况如下：

  单位：万元

  ■

  注：含截至本交易报告书摘要出具日已支付金额。

  截至本报告书摘要签署之日，上市公司未取得非银行债权人同意函的债务金额为886.83万元，占上市公司债务总额的比例为9.13%。对未取得债权人同意函的债务，上市公司仍在积极与债权人联络和沟通。

  （2）对于债务转移的分析

  上述债务中，应付账款和预收账款未取得债权人债务转移同意函的比例较低，但合计金额较高，主要原由于中国服装经营历史较长，供应商和客户较多，应付账款由较多金额较小的项目构成，逐一联络上述债权人并取得其同意函存在一定的难度；此外，应付账款和预收账款主要是由于公司从事服装贸易进出口代理业务而产生的，最终支付责任依据合同由客户或供应商承担；再次，从其性质分析，其转移难度低于应付账款，随着公司业务的正常开展和产品逐批交付，其余额也可以逐步转销。

  应付职工薪酬方面，截至2013年2月28日，应付职工薪酬余额为79.25万元，其构成项目包括应付基本养老保险费、失业保险费和预提的职工教育经费，公司职代会决议已同意相关职工安置方案，应付职工薪酬将根据国家相关规定进行偿付；且根据《重组协议》的约定，本次交易完成后，若因人员安置产生任何债务纠纷问题给中国服装造成实际经济损失中国恒天将给予全额补偿，不会因人员安置致使中国服装遭受任何损失或承担任何法律责任。

  (下转B43版)