证券时报多媒体数字报

  中国对冲基金处于发展的最初阶段，应当用好后发优势，学习海外同行在风险控制方面的优秀经验，为自身生存赢得更为安全的环境。

  在风光无限的对冲基金世界背后唯一适用的是强者生存的丛林法则。笔者查阅的一些统计数据显示，全球管理规模大于50亿美元的对冲基金掌控了约60%的业内资本，体量在10亿到50亿美元之间的对冲基金占比大约在30%，其余规模较小的仅占10%左右。由此可见，规模优势在对冲基金领域的体现是十分明显的。

  通常来说，一家新成立的对冲基金有6个月左右的时间来筹备和募集足够的资金（约3000万美元），以便达到初步平衡，否则很快便会陷入亏损，继而消亡。由于国内相关的统计数据较少，因此国内对冲基金的初始平衡点相对难以测算（笔者估计大约为4000-5000万元人民币），但规模必定是每家对冲基金都极为重视的关键因素。对于处于萌芽阶段的中国对冲基金来说，急需总结海外对冲基金成长和没落的经验教训，找到发展壮大至合理规模的路径。

  对冲基金存续和成长都依赖于投资者的信任，因此维持投资者对于基金产品收益能力的信心就显得尤为重要。在海外，很多FOF（投资于对冲基金的母基金）和其他机构投资者都有各自判断对冲基金优劣的标准。而笔者认为最核心的是三个方面：治理水平、投资业绩，以及风险控制。

  治理水平最核心的体现，是一家对冲基金的内部人员结构是否明晰，管理权的分配是否合理，以及是否严格按照章程办事。通常来说，规模尚小的对冲基金仅有1到2名投资经理，因此很容易区分投资管理权限的划分情况，并且也容易体现出基金经理的投资风格。但风险也是显而易见的。一旦市场形势不利于基金经理的风格，或是基金经理的主观判断出现偏差，就很容易出现大额亏损。而一些规模较大的对冲基金，投资管理权的分配相对复杂，可能出现若干基金经理按照不同比重共同管理某一基金产品的情形。这种模式尽管降低了主观判断风险，但由于投资者难以判断基金经理的话语权是否严格按照各自比重而定，以及人员变动可能带来的投资风格偏移，也常常令投资者无从定位其具体风格。严格按照制定的章程办事也是对冲基金赢得投资者信赖的重要因素，尤其体现在是否切实遵守基金产品发行时设定的投资范围。客户在认购对冲基金产品时，往往是出于资产配置的考量，一旦投资范围超出产品说明书的限定范畴，可能会给客户造成配置偏差，进而可能影响到客户自身投资策略的总体表现。

  投资业绩是对冲基金最直接的名片。而策略选择是影响投资业绩的重要因素。按照目前国际比较通行的分类标准，对冲基金的投资策略被分为四大类，即多空策略、宏观走势策略、事件驱动策略，以及相对价值策略。其中多空策略是运用时间最久、范围最广的策略，其操作方式是在两项资产上（通常有较高的相关性）多头、空头同时建仓，最终形成的轧差头寸如果为多头，则构成偏多对冲策略，如果为空头，则称为偏空对冲策略，如果多空正好相抵，则形成市场中性策略。然而，通过对冲降低风险的同时，该风险可能带来的增值空间也被抹杀了。因此对冲基金经理通常会选择将超出掌控的风险对冲掉（比如市场风险），而留下其认为能够把握的风险因素（比如个股风险），以期获得超额收益。宏观走势策略是指基于对某个市场宏观形势的判断而进行投资，以获得预期中宏观事件被触发后产生的收益。伴随着过去几年间新兴市场的繁荣，专注于中国、印度等国的新兴市场走势策略开始崛起，逐步成为对冲基金重要的策略选择。但是由于此种策略通常需要使用高额杠杆，因此对于策略的起始、终止时点的把控极为重要，也对基金经理的个人能力提出了较高的要求。与宏观走势策略相比，事件驱动策略显得更加微观。这类策略主要关注公司的交易性事件，比如重组、收购、破产等，并通过预判事件中相关证券价格走势变化，或影响事件进程而获取收益。相对价值策略主要适用于证券价格出现高估或低估的情形。基金经理可以通过数学统计、技术或基本面分析的方法寻找证券间的不合理价差带来的套利机会，并且往往追求多、空头寸相抵来屏蔽风险，同时锁定收益。从近几年的对冲基金资产分布情况看，宏观走势策略增幅较大，而多空策略出现了明显的下降。从历史投资收益情况看，偏多策略表现优于偏空策略，宏观走势策略强于保守型的市场中性策略。

  良好的风险控制是对冲基金生存的必要条件。除了市场风险、证券发行公司营运风险、流动性风险等，对冲基金还特别需要关注监管规则的变化。目前海外市场的监管对于对冲基金的透明度要求日益提高，而投资者也在不断推动对冲基金加强内部风控建设。另外，在评价对冲基金风控能力时，越来越多的投资者将快速撤出能力作为重要的参考，以便在出现风险事件时能够尽可能撤出投入的资金，降低损失。

  当然，除了以上提及的三大核心因素，对冲基金的收费标准、人员素质、客服水平等各方面都会影响投资者对于对冲基金的评价。只有全方位提高自身能力，在各方面都符合甚至超出投资者预期的对冲基金，才能在金融丛林中脱颖而出，成为中国对冲基金的领军者。  （作者分别为瑞银中国证券部总监和瑞银证券业务研究员。）