证券时报多媒体数字报

  8月28日召开的国务院常务会议决定进一步扩大信贷资产证券化试点。这是高层在不到两个月时间里两次就信贷资产证券化工作作出部署。早在今年7月初国务院办公厅发布的《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（简称金融“国十条”），就将资产证券化的常规化发展推到了台前。

  信贷资产证券化一举多得

  所谓信贷资产证券化，是指将原本不流通的金融资产转换成为可流通资本市场证券的过程。国务院近期频繁出台政策推进信贷资产证券化试点的进一步扩大，显然意在盘活货币信贷存量，使金融资源更好地支持实体经济发展。用央行发言人的话说，扩大资产证券化试点，有利于调整信贷结构；有利于商业银行合理配置核心资本，降低商业银行资本消耗，促进实体经济通过资本市场融资；有利于商业银行转变过度依赖规模扩张的经营模式；有利于丰富市场投资产品，满足投资者合理配置金融资产需求。

  其实，资产证券化是国内金融创新中的老问题，从2005年试点起步，资产证券化已经走过了将近8年的探索之路。随着贷款利率管制的放开，市场对信贷资产证券化的呼声此起彼伏。而央行就是资产证券化的重要推动者之一。近日，央行行长周小川表示，要在风险可控的前提下将推动信贷资产证券化常规化发展。银监会人士日前也表示，银监会正筹备新一轮资产证券化（ABS）试点，规模约2000亿。近期银监会举行的监管层内部联席会议，对“信贷资产证券化常规化”进行了部署。会上，两点被明确强调：一是出表，这不仅是出银行资产负债表，还包括出银行体系，进入交易所，以扩大投资者渠道；二是关注资产包质量，为便于监管，集中统一由中央国债登记结算公司（中债登）托管登记。之后，银监会主席尚福林在上半年经济形势分析会上明确提出盘活存量，加速信贷资产证券化，并要求中债登做好资产证券化业务有关登记托管准备工作。这意味着，一直悬而未决的“托管登记”之争落下帷幕，“资产证券化常规化”将迎来大幅加速。

  当前，中国经济下行，各级政府都在想方设法“稳增长”，在中央政府不太可能开闸放水的背景下，利用信贷资产证券化盘活存量资源的作用相信没有人会质疑。此次资产证券化试点的扩大，标志着中国的金融创新再迈出重要一步。

  信贷资产证券化窗口的再次打开，无疑让银行业界看到了解决再融资难题的曙光。据统计，截至2013年二季度，人民币债券托管量超过25万亿元，金融机构人民币贷款余额高达68.08万亿元。

  如果银行把可能出问题的贷款打折出售，将流通性普遍较差的信贷资产转化为具有良好流通性的证券，既可以减轻自身的资产质量压力，达到盘活存量的目的，提高资金的使用效率，降低金融风险；也可以给外围投资者特别是资产管理公司参与资产处置的机会；还能通过这种方式进行再融资、补充资本金、增加流动性，减轻对资本市场的融资依赖。

  市场普遍认为，资产证券化有助于化解当前国内企业面临的债务压力。而对从业机构来讲，也将成为重要的新增长点。日前，某大型券商发布研究报告指出，目前最适宜证券化的信贷资产是：信用类贷款、保证类贷款、小微企业贷款、汽车贷款的资产包。

  综合考虑现在存量信贷规模及银行的出表需求，经测算，可操作、有现实动机的信贷资产证券化规模约2万亿元。当然，这是最保守的估算，尚未考虑新增信贷因素、放大信用贷证券化帮助抵押贷也部分出表的因素。如果考虑到高信用等级的省级、副省级下属公共事业企业（污水处理、高速公路为主）可能产生的证券化规模5000亿元左右，以及近年来国内兴起的BT模式可能产生的证券化规模亦在5000亿左右，三者合计共3万亿。如果开局良好，政策从“试行”向“常规化”开放，允许发行模式创新，资产证券化将迅速成为今明两年的业务爆发点。

  收益与风险不匹配存在先天不足

  客观而言，资产证券化的重启有很多积极意义，也是大势所趋。但是，战略性的决策对解决眼前的问题可能并没有太大的帮助。从之前的资产证券化试点可以看出，一级市场反应冷淡，二级市场流动性差，仍是困扰这些金融创新的主要瓶颈。

  从历史经验看，固定收益市场的发展往往需要以利率市场化为前提，在此过程中，企业与金融机构为了对冲市场利率的波动，衍生出对各种金融工具的需求。但在目前，新一轮利率市场化刚刚破冰，市场以间接金融为主的融资方式短期内还很难改变，投融资双方对金融创新的人才、技术以及资源储备都十分单薄，即使决策层有心推动，在五到十年内，恐怕也很难达到预期的效果。更何况，在后次贷危机时代，金融创新的发展需要与监管技术的进步相协调，避免重蹈美国金融自由化的覆辙。

  值得注意的是，收益与风险的不匹配也使得中国的资产证券化（以及其他类似金融创新）存在着先天不足。近年来，银行信贷投放比较激进，在宏观经济减速时，不良贷款与不良率呈双升趋势，信贷资产质量本身压力很大。在此背景下，银行试水资产证券化，可能带有“甩包袱”的心理，更难引起市场的兴趣。从前两轮资产证券化试点，以及此前的中小企业私募债、资产支持票据等金融创新的结果看，这些风险资产仍然在银行体系内打转转，体现为银行间相互持有，无法起到缓释风险的作用。

  一言以蔽之，信贷资产证券化必须汲取前几次试点的经验和教训，并且以美国次贷危机为镜子，严防金融风险的爆发。从某种程度上说，资产证券化等金融创新若想对实体经济形成有效支持，需要具备一些必要条件，比如：利率的形成由市场主导，金融脱媒，企业与金融机构存在大量对各种金融工具的需求；相关部门的监管水平允许市场进行活跃的金融创新；固定收益市场的深度与广度都得到极大的发展，不再像现在这般，市场割裂，品种单一；非银行金融机构活跃，可以动员足够多的社会资本，投入到相关市场之中，分享收益，分担风险。