证券时报多媒体数字报

  9月份货币增速如期回落，M1和M2同比增速分别比8月份下降1和0.5个百分点。短期看，2013年以来在货币偏紧的政策格局下，货币增长呈现了波动下降的局面；但从长期来看，当前的货币增长速度仍然处于正常区间。货币增速回落的同时，银行体系流动性再度趋向紧张。央票利率和SHBIOR利率再度趋向上升，银行同业市场上的拆借和回购利率随之上涨。9月份，银行间市场同业拆借月加权平均利率为3.47%，比上月高0.03个百分点；质押式债券回购月加权平均利率为3.49%，比上月高0.04个百分点。

  在中国，银行等金融机构的经营扩张动力永远不是问题，信贷增长放缓通常是有效信贷需求不足的结果。因此，当经济发展放缓时，信贷总需求下降，信贷增长也就相应下降。信贷增长对经济运行，实际上是起了“金融放大器”的作用，即通过银行的信贷活动，放大经济运行中的波动因素。在金融体制未能形成金融机构的自我约束机制前，金融体系不会形成对政策的纠偏机制，即只要货币政策放松，金融机构一般不会出于防范风险自动约束扩张。例如，美国的超级量化宽松就没有催生起美国货币增速的超高速增长，他们的流动性变化，更多的是宏观经济体系变化的结果，而在中国，货币变化则主要是政策变化的结果。

  9月份货币增速的回落，是货币当局偏紧政策基调持续的结果。中国人民银行货币政策委员会2013年第三季度会议，与二季度时相比，货币当局对经济金融形势的看法未发生改变，但对政策取向发生了改变，由二季度时的强调“信贷和社会融资规模适度增长”转向了“继续实施稳健货币政策”，说明名为中性、稳健，实则偏紧货币政策进一步得到加强。但在政策偏紧、货币回落的情况下，9月信贷增长仍然超市场预期反弹，表明经济内生增长活力逐步增强，经济触底反弹趋势愈发明显。

  在过去过分宽松的货币环境下，以房地产为代表的中国资产价格经历了持续的一轮膨胀过程。持续越吹越大的资产泡沫吸引了各路资本的进入，导致制造业吸引力下降，整个社会中形成了浓厚的投机氛围，实业领域不仅不能吸引到新资本，反而不断流出资本到房地产等领域。与实业资本流向投机市场相对应，社会融资方式也发生了巨大变化，主要是传统以工商业为主要服务对象的信贷份额在全社会融资结构中的份额持续下降，由最高年份的超过90%下降到不足50%。2002年末信贷在全社会融资结构中的比重为91.9%，2008年底信贷在全社会融资结构中的比重仍达70%，随后则持续下降，到2012年底仅为52%，2013年一季度末更是下降到只有44.7%的历史低点。

  2013年以来，在新的管理层领导下，规范金融创新、加强以同业业务为代表的表外业务监管，成为新趋势。在货币当局加强风险管控和规范发展的监管措施影响下，社会融资结构趋势重又发生变化，各种表外融资等游离于政策边缘的融资方式得到规范，过去以应对监管为主要目的的“类信贷”业务重新被规范为标准信贷业务，信贷融资重新成为社会融资的主角。

  从结构看，前三季度人民币贷款占同期社会融资规模的52.1%，同比低5.2个百分点，但按季出现回升；外币贷款占比3.7%，同比低0.9个百分点；委托贷款占比13.0%，同比高5.7个百分点；信托贷款占比11.3%，同比高5.3个百分点；未贴现的银行承兑汇票占比4.6%，同比低1.9个百分点；企业债券占比10.9%，同比低2.4个百分点；非金融企业境内股票融资占比1.2%，同比低0.7个百分点。

  由于人民币贷款主要为实业经营性资金需求融资，因此社会融资结构重回信贷，表明实业经营朝正常的方向走。在过去资产泡沫膨胀时期，出于逐利动力，各路资本纷纷涌向资产投资领域，实业发展基础受到很大削弱，制造业增长后劲弱化。信贷比重的上升，无疑有助于增强实业领域经营改善。但从长期看，社会融资结构多元化趋势仍将得到发展，在货币偏紧政策格局下，金融机构难以通过传统信贷扩张来扩大业务规模，走非信贷的扩张道路成为必然选择，随着金融创新和管制的放松，社会融资多元化趋势还将继续得到发展。