证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 杨晨

  对于众多的创业投资及私募股权投资（VC/PE)机构来说，新一轮的股市改革既是一场及时雨，又带来了全新的考验。一方面，IPO重启时间正式明确，创投机构的退出终于可以回到正常轨道，对苦苦等候一年的创投机构来说是重大利好。另一方面，本轮股改迈开了由核准制向注册制过渡的步伐，一个重要的目标是改变“三高”现状，创投的暴利空间逐渐缩小，未来的行业竞争和分化将进一步加剧。

  一场久候的及时雨

  11月30日，中国证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》），证监会同时表示，新股发行改革意见公布后需要一个月左右时间进行相关准备工作才会有公司完成相关程序，预计到2014年1月底约有50家企业能够完成程序并陆续上市。去年11月份以后，A股的新股发行上市暂停，由于主流退出渠道关闭，致使创投行业的处境雪上加霜，许多创投机构不得不收缩投资规模“蛰伏”过冬。

  “我们等待着，都快觉得没有希望了，这时候IPO重启的时间确定下来，对我们创投来说就像一颗定心丸。”华东地区一家知名创投的负责人向记者表示：“过去一年A股IPO通道持续关闭，因为重启时间不明朗，我们投项目的时候会有很多顾虑，可投可不投的项目都不敢投。IPO通道打开后，项目可以实现退出变现，产生的收益可以用于继续投资，一定程度上也缓解了当前募资难的困境，我们投资时的束缚也少了很多。”

  中国证监会11月28日披露的IPO申报企业基本信息表显示，目前IPO已过会企业共有83家，IPO重启后首批上市企业有望从中诞生。根据投中集团的统计，在83家已过会企业中，具有VC/PE背景的企业有52家，在过会企业中占比达62.7%。业内人士普遍认为，这是一场久候的及时雨。

  湘投高创投副总经理何正春表示，IPO开闸一方面疏通了创投的退出渠道，解决了创投机构退出难的问题，另一方面IPO重启消息增强了被投企业信心，在IPO重启消息不明朗时，有些被投企业因担心后续资金问题而选择保守经营，IPO开闸公布后，会刺激被投企业积极进取一些。

  此外，证监会还明确IPO转让规则，规定持股满36个月的老股东可以向公众发售老股。该消息也被创投业人士解读为重大利好。不少业内人士在采访中表示，创投机构培育公司上市的周期一般比较长，而且企业上市后还有锁定期，现在持股只要满了3年就可以套现，减少了创投的投资风险，增强了创投资金的使用效率。

  回归价值投资

  在刚发布的《意见》中，平衡供需抑制高定价、引导定价合理化等是重要内容。基石资本合伙人、总裁王启文认为，对于创投机构而言，在新的发行体制格局下，以后的发行定价，包括上市之后的估值，都会明显下行。

  “这次办法一个重要的目标就是改变‘三高’的现状，尤其是高发行价，意见中对抑制高发行价提出了很多措施，从事前的保障措施到事后的监管、惩罚措施，目的都是促使发行价格合理回归。这些措施也会带动现有的二级市场上存量上市公司的估值下行，尤其是创业板上市公司的估值，会往下行。”王启文说，从这一点来看，对创投机构来说可以算是一个利空。这意味创投机构的获利空间将大大压缩。

  过去创投机构获利主要来自于两个方面，一个是一、二级市场的价差，另一个是企业的成长性。王启文认为，在一、二级市场价差被大大压缩的情况下，创投机构为了保持高回报必须深入挖掘企业的成长性。也就是说，新的发行体制格局下，创投机构必须加快调整投资策略：一是从由投上市前项目(Pre-IPO)为主向投早期项目转变，二是更加关注企业的成长性，更加考验创投机构甄别企业的眼光。

  浙商创投投资部副总经理李军华也认为：“以前投Pre-IPO即可获得暴利是制度上的一个机会，IPO新政以后，这种暴利机会将越来越少。总的来说，新政将促使创投机构回归价值投资，以后创投机构更多的是拼‘内功’，包括行业研究、尽职调查、增值服务、投后管理等等多方面的实力。”

  “创投机构亟需转型升级。”深圳市创业投资同业公会常务副会长王守仁说：“资本市场是一个资源配置的机制，本轮新股发行改革的取向是市场化和法制化，以后新股发行，如果发行人申请的材料自相矛盾，根据刚刚出台的意见，证监会自受理证券发行申请文件之日起三个月内，可做出终止审核、不予核准的决定，可见对信息披露的真实性要求明显提升。另外，对发行人是否具备持续盈利能力的问题，按照新的精神，企业也应该自觉披露风险，这些都对企业背后的创投机构提出了更高的要求。”

  王守仁表示，今后的市场环境对创投是一个严峻考验，过去企业上市过于依赖保荐人，很多创投机构投了以后就只等待着上市，这种粗放式的经营模式明显难适应新的市场环境，所以在本轮改革拉开序幕时，创投行业亟需尽快转变粗放式的经营模式，采取精细化的投资和管理方式。“要想持续保持高盈利，专业化肯定是行业未来的发展方向，未来创投的分化会加剧。”王守仁说。