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  证券时报记者 胡学文

  作为本次新股发行体制改革的一项重要配套措施，老股转让被认为是有效解决新股发行超募，理顺“三高”发行的利器。新政当前，老股东也是心态不一：不少控股股东转让意愿并不强，而私募股权投资（PE）机构等股东则普遍持欢迎态度，乐见提前退出途径的开通。

  按照老股转让规定的要求，超募和存量发行相挂钩，无疑有助于公司对募集资金更加明确和理性地规划，而不是以往的越多越好。

  一旦询价出现大幅超募，发起人只有两条路走：一条就是降低发行价格，由此也就实现了监管层希望通过降低高价发行，避免“三高”顽疾的出现；二条就是减少新股发行数量，同时在遵循平等自愿的原则，协商确定各自转让的老股数量，由此也避免大幅超募的可能。

  第一条涉及到降低发行价格的问题，不出意外可能会遭到其他老股东，比如PE机构以及董监高类老股东们的反对，原因有二：一是发行价格降低，对应市值减少；二是不涉及老股转让，对应的上述老股至少有一年的锁定期，套现时间要比老股转让长。

  第二条路不是直接涉及价格，但是有望通过新股供应数量的变化最终影响到价格和募资。该选择因为可以提前一年套现，很大程度上会得到已经煎熬一年多、急于资金回笼的各类PE机构以及部分希望改善生活的董监高老股东们的欢迎。

  分类别来看，可能具备老股转让资格的股东一般包括以下几种：公司控股股东，担任公司董事、监事、高级管理人员、核心技术人员的股东以及其他类发起人股东，包括各类VC/PE等战略投资者。上述发起人股东只要满足36个月的年限要求，就具备了老股转让的基本要求。

  但是，苦苦撑到今天的老股东们对于上市临门一脚之前的获利良机，又各怀怎样的心思呢？以最具代表性的控股股东为例，证券时报记者从若干拟上市公司渠道获悉，有出让老股意愿的控股股东并不太多。尽管从目前上市的中小板、创业板类公司来看，家族控股、夫妻店等股权机构的占比很大，一股独大的现象普遍，适当转让一定比例的老股并不影响其控股权，但即将奔赴上市之路的大部分企业控股股东都会对公司未来信心满满，在上市临门一脚前让其出让股权，还是有些不愿意。PE机构们倒是多数持欢迎态度，认为老股转让为其提供了提早一年套现的新途径。

  按照规定的表述，老股东在首次公开发行时各自公开发售股份的数量，将由公司股东在遵循平等自愿的原则协商确定。既然是遵循平等自愿原则，协商确定转让的老股数量，也就是说老股如何转让，谁转让多少都得上述各类老股东坐到一起商量着办。从字面意义理解，既有平等又有自愿原则，那么如果有老股东不愿意转让老股怎么办？

  对此，有观点提出，是否可以在部分老股东没有转让意愿的情况下，不遵循持股比例原则转让老股，改为有转让意愿的老股东优先原则。比如，对于PE机构来说，老股转让不用再等一年的锁定期届满后再来减持。尤其是对部分基金存续期满的PE来说，“少赚个三五斗，早一天落袋为安”，无疑有一定的吸引力。那么，一旦控股股东以及董监高类的股东参与老股转让意愿不强，是否可以允许PE机构承接所有老股转让份额，不足部分再由控股股东等补齐？再有一种情况是，若一众老股东们一致看好公司上市后的发展前景，都不自愿转让老股，或者控股股东与其他发起人股东持股数量悬殊较大，控股股东持有绝大部分股份，而其他发起人比如部分董监高类的个人股东持股数量本身就不多，控制股东是否有责任在不影响控股权的前提下承担转让老股任务？

  不过，也有观点认为，最公平的做法还是一众老股东“雨露均沾”，按照原有的持股比例进行数量划分，然后再统一出让。