证券时报多媒体数字报

  2013年12月31日，央行官方微博发布了货币政策委员会四季度例会新闻稿。在这次例会上，央行货币政策委员会强调，要继续实施稳健的货币政策，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长，改善和优化融资结构和信贷结构。同时寓改革于调控之中，增强金融运行效率和服务实体经济能力。

  “保持适度流动性”的提法显然与2013年第三季度货币政策思路出现了微妙变化。在三季度货币政策执行报告中，并没有“保持适度流动性”的提法，其表述为：“加强流动性总闸门的调节作用，引导货币信贷及社会融资规模平稳适度增长。”

  “保持适度流动性”释放了怎样的方向？在笔者看来，“保持适度流动性”透露出两层意思：一是在2014年国内外复杂多变的情势下，要达到2014年经济平稳运行，必须把控好流动性的尺度；二是可能对当前地方债务问题、资金成本高等风险保持警惕，“保持适度流动性”的提法不能简单理解为偏向宽松。

  目前，国内对于中国经济下行普遍感到担忧。虽然有些担忧可能过于悲观了，但现实也提醒我们对2014年经济工作不能掉以轻心，眼下必须直面两大问题：

  第一，2014年地方债务压力并不轻松。虽然整体政府债务属于可控范围，但高达40%的负债率必须引起重视，尤其是考虑到局部地区的债务问题仍很严重，控制债务扩张的政策在2014年将十分严厉。

  第二，2014年中国实体经济融资成本将易升难降。企业融资成本居高不下主要有三个原因共同作用的结果：首先是实体经济自身。近年来制造业和房地产业“二元化”问题突出，房地产业对利率水平不敏感，吸引各类资金持续流入，结果必然是其他行业感到“融资难、融资贵”。其次是影子银行体系。它的快速膨胀在满足企业融资需求的同时，也推高了融资成本。再次是银行。金融脱媒日益明显，居民存款占银行负债比例下降，理财产品收益率一路走高。

  由此可见，2014年经济决策难度很大。在这种情况下，货币政策究竟是偏松还是偏紧，将极为考验调控艺术。

  在央行去杠杆的政策调控背景下，中国的利率水平呈现上升趋势的概率正在增大。可以认为，在中国货币政策执行的变局中，有一个重中之重，是防控债务风险。防控债务风险，放到货币政策和金融调控层面上，是放弃高杠杆的发展模式。更有传闻称，治理银行同业杠杆的“9号文件”很可能近期下发。可以预见，在2014年的货币政策执行过程中，去杠杆将是一个重要的操作目标。在此种情况下，市场流动性紧张可能会成为常态。

  未来有三个长期因素推动未来利率水平趋势性上升：一是投资和储蓄的相对变化影响利率水平。未来投资率将基本稳定或小幅下降，但下降幅度会小于储蓄率降幅，这将促使市场利率上行；二是利率市场化推升利率水平；三是国际环境变化可能推动我国利率水平上升。美国退出宽松货币政策将间接推动我国利率水平上升。

  面对这样局面，市场的共识是引导资金更多进入实体经济并不断进行去杠杆化。可以预期，中国经济的去杠杆仍将持续，这并非是短期内就可见效的一项工作。不论是化解产能过剩，还是治理地方债，抑或规范银行同业业务，都是一场“持久战”，除了“面上”的监管，还需要推动“里子”的改革。正如中国社科院金融研究所所长王国刚所言，中国金融要迈上新的台阶，要真正服务于实体经济，必须深刻认识实体经济部门的内生性金融要求，改变只有金融机构方才能够从事金融活动的监管意识，将票据发行、债券发行、股票发行等“金融权”归还给实体经济部门，才能形成金融部门与实体经济部门互动的金融创新发展新格局。