证券时报多媒体数字报

  随着危机逐步企稳，欧洲经济开始回暖，但各国复苏差异较大。作为欧盟第二大经济体，英国经济复苏的步伐明显加快，而包括第一大经济体德国在内的欧元区受南欧经济停滞所拖累，整体复苏前景不容乐观。在“冰火两重天”的复苏格局之下，欧洲内部货币政策正在走向分化。为提振经济、应对通缩风险，欧元区可能在现有基础上再度放松货币政策，英国央行则考虑加息以抑制资产泡沫膨胀。部分机构甚至预测，本周四的议息会议欧洲央行就可能再推量化宽松措施或实施负利率政策，英国央行则最快可能在今年内加息。

  欧元区与英国冰火两重天

  首先，欧英经济增速差异显著，复苏前景明显分化。2013年，英国经济复苏的步伐明显加快，全年经济增速1.9%，创下2007年以来峰值。在坚持财政整顿基础上，英国实现了大幅度的结构性赤字缩减，政府推行的融资换贷款计划令国内信贷状况得到了明显改善，新任央行行长卡尼推行的“前瞻指引”成效较为显著，预计2014年英国经济增速将进一步升至2.6%。相较而言，欧元区经济虽然在2013年逐渐回暖，但由于复苏力度仍然微弱，全年GDP增长仍萎缩0.5%。由于尚未完全走出欧债危机的泥潭，受南欧经济停滞所拖累，预计2014年仅能实现近1%的增长。

  其次，在全球金融危机以及主权债务危机对实体经济的持续冲击下，欧洲就业市场曾一度全面恶化。随着危机逐步企稳，欧洲经济内部差异分化，劳动力市场复苏进程也呈现分化格局。英国经济稳步复苏，特别是工业和服务业超预期表现，为英国劳动力市场复苏提供了有力支持。截至2014年1月末，英国总失业率为7.2%，较2012年和2013年同期分别下降1.1和0.6个百分点。同期欧元区劳动力市场却未见明显好转。截至2014年1月末，欧元区失业率已经连续13个月处于12%的历史高位，其中青年失业率达24%，较2012年同期上升了2.1个百分点。尤其值得关注的是，欧元区重债国劳动力市场复苏乏力。目前，希腊、西班牙失业率均为欧元区总体失业率的两倍以上，青年失业率更是分别高达58.3%和54.6%，意大利青年失业率也达到42.4%。

  此外，两个经济体通胀指数走势也呈明显分化格局。英国消费者物价指数（CPI）与生产资料价格指数（PPI）同比增幅从2011年9月份5.2%和5.3%的短期峰值逐步下行，2013年总体维持在2%-3％和1%-2％之间，今年初以来略有下降，但仍保持在适度区间。截至2014年2月，英国CPI同比增长1.7%，PPI同比增长0.5%。欧元区在经济复苏疲软的同时，存在陷入通货紧缩困境的风险。从最新公布的数据看，今年2月份欧元区CPI同比进一步降至0.7%，已连续5个月低于1%的水平。结合PPI走势来看，欧元区PPI在近10个月内有8个月份同比负增长，且收缩幅度持续加大。截至今年1月，欧元区PPI同比收缩1.4个百分点，通货紧缩的风险已不容小觑。

  货币政策方向迥异

  英国复苏前景较好，货币政策将逐步由松转紧。促使英国央行未来加息的一系列因素中，抑制房地产价格持续上行是一项重要考量。近两年来，英国房价持续上涨，截至今年2月份Halifax房价指数较去年同期上升53.1点至582.15点，已接近全球金融危机爆发前水平。房价大幅上涨使英国资产泡沫过度膨胀的可能性增强，房地产抵押贷款等金融业务面临的风险加大。考虑到通胀指数仍处较低水平，今年英国央行正式加息的可能性并不大，但随着资产泡沫的积累以及经济复苏、消费增长推动物价上行，明年加息概率较大。目前市场对英国央行加息的概率预测分别是：今年内30%，明年底之前80%，2016年底前加息的概率达96%。

  欧元区为应对不断攀升的通缩风险可能再推宽松货币政策。就货币政策工具而言，主要包括量化宽松与质化宽松两个选项。从量化宽松来看，欧洲央行融资换贷款型的新一轮长期再融资操作LTRO可能性较大，但直接的量化宽松措施也是可能的选项。就质化宽松而言，虽然欧洲央行去年5月份和11月份两次下调主要再融资利率至0.25%历史低位水平，但再进一步降息的可能性仍然存在。至于负存款利率，事实上去年末以来市场上相关的讨论已多次涌现，欧洲央行似乎对这一选项的兴趣日益浓厚，未来推行的概率正在逐渐增大。

  政策分化的影响

  一方面，英国与欧元区货币政策方向迥异将加剧欧系货币汇率走势分化。截至3月28日，英镑对美元汇率收于1.6621美元/英镑，一周内升幅为0.84%，欧元对美元汇率则继续下跌0.38个百分点至1.3743美元/欧元。可以预见，不同的货币政策将进一步加剧英镑、欧元汇率未来的分化走势。

  英国经济增速提升，对外部资金的吸引力明显增强，未来一旦加息，将吸引更多资金流入。特别是在当前新兴市场增速放缓、通胀上行的背景下，从新兴市场流出的资金可能加速流入英国，推动英镑汇率上行。欧元区经济复苏总体疲软，对外部资金的吸引力相对较弱，若再推更多宽松货币政策，可能引发部分资金流出，欧元汇率走弱概率较大。

  另一方面，方向迥异的货币政策在相互影响之下可能弱化其最终的实施效果。同处于欧盟之内，英国与欧元区之间经济金融联系的密切程度远甚于世界其他国家和地区，其货币政策的相互影响，特别是未来可能出现收紧与宽松的分化格局，或导致最终实施效果出现不同程度的弱化。

  从英国来看，欧盟成员国是其全球贸易的最主要伙伴，2012年英国与世界其他经济体进出口贸易总额中，欧盟占比近51%，其中欧元区“领头羊”德国与英国之间的贸易总额达1375.9亿美元，较美英之间的贸易总额高出379.7亿美元。因此，欧元区货币政策对英国经济金融影响重大。若在英国收紧货币政策的同时，欧元区进一步推行宽松货币政策，将会导致更多资金流向英国，刺激英国资产泡沫继续膨胀，从而导致英国央行未来抑制经济泡沫、应对通货膨胀的政策目标的实现面临更多阻碍。

  从欧元区来看，英国不仅是其经贸往来的主要伙伴，伦敦国际金融中心作为全球最大的外汇交易中心，其丰富的外汇基础产品和衍生产品对欧元区的资金价格具有重要的影响。如若英国央行收紧货币政策的步伐提速，英国境内流动性及资金价格的变化将迅速传递至欧元区，导致欧洲央行以更多宽松货币政策改善流动性、压低资金价格的政策目标难以顺利达成。在这种分化的货币政策格局下，出于套息交易等动机会有大量资金从欧元区流向英国，欧元区银行业流动性紧缩状况可能再次加剧，边缘成员国、中小企业融资难的状况或难有明显改善。 （作者系经济学博士，中国工商银行城市金融研究所）