证券时报多媒体数字报

  4月上旬，胶合板和纤维板走势分化加剧。不仅纤维板和胶合板本身的近远月价差继续拉大，而且纤维板和胶合板两个人造板品种间的走势也明显分化，纤维板主力合约和远月合约回撤的幅度，远高于胶合板主力合约和远月合约。

  笔者认为，由于生产工艺导致原材料成本差异和下游需求结构，导致了纤维板和胶合板共同导演了两板4月份分道扬镳的走势。而近月缺少仓单应对交割，导致两板的现货月或者近月走势继续强于主力合约和远月走势，短期近月和远月的价差难以回归。

  仓单不足

  致两板价差高企

  自纤维板和胶合板上市以来，二者波动率明显高于其他建材品种。而4月份迎来两板期货上市以来的第一次交割，但是由于缺乏仓单应对即将到来的交割，导致纤维板和胶合板1404合约自3月下旬以来一路飙升。

  统计发现，3月下旬开始，纤维板1405合约和1409合约价差，胶合板1405合约和1409合约价差在不断的攀升。4月15日，纤维板5月合约和9月合约的比价达为2.25，而该价差在4月9日一度达到3.2，创纤维板期货上市以来最高水平。而胶合板近远月合约分化也更明显，4月14日，胶合板5月和9月价差创下13.5元的胶合板期货上市以来最高水平。

  对比现货月和远月价差来看，纤维板1404合约和1409合约的价差达到16.55元，而胶合板1404合约和1409合约价差更是达到40.5元的水平。按照期货持有成本的定价理论来看，这种价格明显是不合理的。如果是正常的市场，买远月、抛近月的套利早就会驱动价差收敛回归，但是目前的市场不成熟，交割问题导致期货近远月价差短期难以修复。

  导致价差远超理论定价水平的原因在于，纤维板和胶合板的交割面临无仓单或者仓单不足以应对交割的问题。4月14日，纤维板1404合约持仓为46手，折合单边多单为23手。而截至4月11日，大商所的仓单日报中只显示有6手仓单在常州的奔牛港，这意味着还有17手多单无对应仓单交付。同样，4月14日，胶合板1404合约持仓为40手，对应的单边多单20手，而4月11日大商所仓单日报中也只有常州奔牛港有14手注册仓单，还缺6手仓单应对交割。纤维板和胶合板的最后交易日为合约月份的第10个交易日，4月15日为最后交易日。

  另外，两板现货市场的问题制约了仓单的生成。两板现货生产厂家规模小、厂家众多、分布很散，生产的两板质量普遍不合格。尽管国家规定了胶合板质量标准，但在市场实际执行过程中，很多企业并不完全按照国标生产。为了降低生产升本，市场很多产品打上E1级的标签，但实际品级却达不到，这也是行业执行多年的“潜规则”。

  基本面差异

  致胶合板强于纤维板

  4月份以来，纤维板主力合约和远月合约都出现了明显的回撤。截至昨日，本月纤维板1405和1409合约分别累计下跌了1.05%和4.99%。而胶合板主力合约和远月并没有明显的回撤，胶合板1405和1409合约分别上涨11.9%和3.79%。

  笔者认为，生产工艺的差异导致纤维板和胶合板的原材料成本的不同，而胶合板面临更沉重的原木价格上涨的成本压力。纤维板期货的标的是中密度纤维板，其是以木质纤维或者其他植物纤维为原料，施加脲醛树脂或者其他使用的胶粘剂制成的人造板；而胶合板是以山樟、杨木、松木等为原料，将旋切成的单板或者由方木刨成的薄板，其消耗的原木原材料远大于纤维板。

  此外，4月伊始，枝桠材原料较充足，采购成本不高，下游家装逐步回暖，纤板企业多在满负荷生产。近期河北廊坊关停胶合板企业60家，造成当地芯板供需短期失衡，且江浙一带细木工板企业产销仍较好，部分大厂订单已排至7月。再加上，由于装饰行业人工成本增加，房地产开发商及各种装修建筑商也采取各种办法来缩减成本，纷纷采购价格较为低廉的板材，这使得质量较好，但价格较为高昂的建筑模板出货变得更加缓慢，纤维板经销商手头上都持有一定的库存，因此经销商在进货的时候都变得相当谨慎，并没有选择大批量进货。因此，笔者认为，胶合板尽管短期强势，但是随着中低价格的板材对高价的胶合板替代消费逐渐增多，胶合板在后市面临大幅度回撤的风险。  （作者系宝城期货分析师）