证券时报多媒体数字报

  军工概念被业内人士普遍认为是今年最值得期待的主题投资之一。不过，截至目前，该板块的表现与预期仍有差距。1月，中日外交战加上舆论战升级，以及国家安全委员会成立，促成了军工概念在1月后半月止跌反弹。2月初，军工板块在两会主题的刺激下开始进入急速上升通道，但2月中下旬以来军工板块跟随大盘经历了大幅回调，估值风险也得到了一定释放。二季度开始之后，投资者应该如何把握军工板块的机会呢？

  军工产业三大变革

  在经济增速下行的环境下，有着高投入、强需求、大订单的军工企业将会脱颖而出。我们认为，军工行业有着最确定的成长性。

  国防科技往往是一个时代里最为高、精、尖的技术，与民用经济存在巨大的势能差。通过“星球大战计划”，美国带动了一大批高技术产业集群的发展。如果将国防科技的能量释放到民用经济中，将产生巨大的经济效益，推动经济快速增长。2014年中国国防预算增幅达12.2%，远超市场预期。作为政府投资的一部分，国防预算将发挥“四两拨千斤”的功能，通过扶植一批新兴的军品二、三、四级配套企业实现价值溢出，提高外部性。

  我们预计中国军工产业将在产业组织形式、产业结构和产业发展模式上进行重大变革，以接过新经济增长点的大旗，成为引领中国经济转型升级、拉动社会总需求的支柱产业。

  军民融合前景看好

  2014年4月，工业和信息化部印发了《促进军民融合式发展的指导意见》。《指导意见》明确了后续工信部、国防科工局将从推动军工开放式发展、支持和引导“民参军”、发展军民结合产业、大力促进军民用技术转化、推进军民资源共享等方面来推动军民融合深度发展的总体思路、工作目标和具体任务。《指导意见》提出，到2020年形成较为健全的军民融合机制和政策法规体系，军工与民口资源的互动共享基本实现，先进军用技术在民用领域的转化和应用比例大幅提高，社会资本进入军工领域取得新进展，军民结合高技术产业规模不断提升。

  4月10日，在第十一届中国重庆高新技术交易会暨第七届中国国际军民两用技术博览会上，国家工业和信息化部总经济师周子学在军民融合产业发展高峰论坛上表示，要实现《促进军民融合式发展的指导意见》提出的目标，将重点开展军工开放等五方面工作。

  我们认为，作为政府投资的一部分，逆势增长的国防预算在当前中国经济转型中有望发挥巨大的溢出效应，最可能的实现方式是打破传统垄断势力，通过军品采购市场化改革，扶植一批新兴的军品二、三、四级配套企业，甚至不排除给予部分新兴市场主体军品总装订单，这也符合市场在资源配置中起决定作用的要求。

  在军队现代化的过程中，军民融合对于推动优势民营企业步入军工装备采购体系，加强军民契合领域技术合作，实现技术信息互惠共享，以及减少研发成本、缩短研发周期，在较短时间内推出尖端武器装备等起到重要的作用。

  改革重新定价资产

  当前，军工企业可行的改革路径大致有四条：内部实行股权激励（管理层持股）、出让部分股权引入外部资本（盘活存量）、收购外部民企（引进增量）、集团内资产重新整合（研究所转企改制）。军工国企中，整机装备改革难度较大，元器件和分系统类企业改革相对容易，社会冲击也较小。目前看，地方国企引入混合所有制或者其他改进治理结构的机制相对容易，其改革动作和力度有可能远超市场预期。

  受益于一代代科技人员的自主创新、集成创新和引进消化吸收再创新，军工体系内科研院所的技术最为强大、科技实力最为雄厚。由于科研院所的高精尖武器产品往往附加值和技术含量较高，占据产业链的高端，因此享受较高的溢价，加上持续获得大量的国家拨款，其产品研制的资本性开支全部或大部分由国家承担，人少包袱轻、资产折旧低，轻资产高收益使得其成为各大军工集团中最优质的军工资产。随着养老保险破局，军工事业单位的改制也将进入关键期，这将提振整个军工板块的估值和业绩预期。

  有别于其他军工集团的厂所配套，电子科技集团自诞生之日起即有所无厂，所内设厂，47家研究所构成了集团的主干。航天系两集团的各下属研究院均为事业单位，集团以研究院为主体进行研发制造工作，主要资产也集中在各研究院，研究院下设研究所和制造厂。因此，我们认为电子科技集团、航天科技集团和航天科工集团的上市公司将最大程度上受益于科研院所改制。

  战略空军初具雏形

  一支具有进攻能力的部队，最具标志性的是有一支外向型空军。中国空军一直以来的职责都是国土防空，这一态势在2013年已经发生了显著变化。本月14日，习近平主席在调研空军机关时强调，加快建设一支空天一体、攻防兼备的强大人民空军。他指出，空军是战略性军种，在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用。可以预计，2014年空军在空天一体和新型作战力量建设上将有重要突破。

  2013年1月，中国大型军用运输机运-20成功首飞，并紧锣密鼓开展后续试飞。当年12月16日，第二架大运现身。大型战略运输机的快速研发，说明中国空军对远程力量的投送需求极为迫切。未来中国空军的多种进攻平台，都有赖于这一步。2013年5月，中国空军利剑无人机曝光，11月21日首飞。中国空军边补历史欠账，边跨越式追赶世界前沿。同年6月，中国轰六K型战神轰炸机曝光，成为首款能搭载1500公里巡航导弹和远程反舰导弹的“过度型”战略轰炸机型。进攻型战略轰炸机问世，让中国空军作战力量作战范围前推至第一岛链之外。

  甲午年海军最聚焦

  中国海军在2013年成为最受外界关注的军种，在西方国家的眼里，也成为了解放军各军兵种中向进攻型转化迈步最快的军种。2013年，中国海军远洋训练超过近海训练，成为最主要训练形式。这一切都意味着，中国海军的目标是在远洋。2014年4月23日是中国海军建立65周年，8月份也将迎来甲午战争120周年纪念日，预计远洋海军建设在2014年将有新的更大突破。

  2013年1月，中国052C级防空驱逐舰150号长春舰入役，10月151号郑州舰入役，另有两艘接近完工即将入役。同年2月，航母辽宁舰出海训练，全年5次出海训练，歼-15战机实现短距起飞、驻舰维护、带弹起落，并于12月成功实现定型量产。2013年11月26日，中国航母首次赴南海训练。另外当年2艘国产001A型航母正式开工，中国海军以航母为核心的远洋作战模式正式确立。我们预计，未来海军将保持至少3艘航母战斗群的规模。

  军工股投资新阶段

  产品提升业绩，事件提升估值。从军民融合的角度观察，军工股投资已进入价值投资的新阶段。

  新兴涉军标的方面，当前融入世界航空产业链已成为中国新兴民营企业的目标，特别是在航空新材料、航空制造3D打印技术等领域出现一批优质公司。其中，炼石有色主打含铼航空发动机高温合金单晶叶片，是优势明显的发动机新材料标的。银邦股份在航空复杂构件3D打印领域布局较早，有望融入世界航空先进制造产业链。国腾电子则是北斗二号终端龙头。

  国企改革方面，建议投资者优先选择具有较多资源禀赋和充分改革余地、强烈改革愿望的军工企业，目标是挖掘隐蔽资产和潜在的效率提升。可关注的标的包括中国卫星、中航电子、航天电子等。

  海空军发展战略方面，由于2014年空军在空天一体和新型作战力量建设上将有重要突破，加上今年4月23日是中国海军建立65周年，8月还将迎来甲午战争120周年纪念日，因此空军、远洋海军建设的相关标的非常值得关注，如中国重工、航空动力等。  （作者系平安证券分析师）