证券时报多媒体数字报

  近期新兴市场资产重获国际资本追捧，相关交易所交易基金（ETF）大规模资金流入，股票和债券同时受到追捧。iShares MSCI新兴市场股市ETF与iShares JP Morgan美元计价新兴市场债券ETF先后创下2009年以来最高单日流入纪录。新兴市场资产重获追捧的重要原因，是欧美利率市场对未来流动性的宽松预期。

  根据隔夜利率互换合约（OIS）远期曲线计算的美联储与欧央行未来12个月利率变动预期大幅降低。美国联邦基金利率2015年期货隐含利率预期近期同样大幅回调至3月19日耶伦释放“量宽结束6个月之后即可升息”预期之前的水平。美国短端利率市场已经形成了未来12个月内美国流动性环境还将保持相对宽松的预期。而美国长端国债利率受制于短期经济景气度不佳维持低位。在美国长短端利率均处于较低水平、而新兴市场短端利率又处于4年以来较高水平的大背景下，新兴市场套息交易重获全球资本市场追捧。

  新兴市场资金流入的可持续性取决于未来美国长短端利率的变化情况，即使未来12个月美国金融市场短端利率能够被联储表述牢牢锚住，长端利率若大幅攀升新兴市场资金仍可能转为流出。长端国债收益率主要由投资行为驱动，历史上与中小企业资本开支预期指数匹配程度明显，当企业投资预期攀升时美国长端利率显著走高。近期美国各联储区域调研显示企业资本开支预期有所恢复，费城、达拉斯、纽约、里士满地区企业未来资本开支预期均出现增长。目前美国标普500指数成分股资本开支与自由现金流比值处于20年来最低水平，资本开支恢复将直接抬高长短端国债收益率之差。美国长端国债收益率若上升将抽离资金离开新兴市场，因此新兴市场资金流入不易长期维持。

  观察美国主要股指的历年整体估值表现，除去代表中小板估值处于历史较高水平之外，大盘股与科技股整体估值尚温和。标普500指数估值扩张持续的行情在美国80年代时期较为常见，但最终并不影响美股持续10年的长期牛市。美股大盘领先指标汽车股空头占可选消费板块空头头寸比例、银行股空头占金融板块空头头寸比例显示主要做空力量仍处于较弱水平，或已释放部分做空压力。当前美国BBB级公司债相对国债收益率利差仍在大幅缩窄中，高风险偏好更利好股票。2010年以来美国BBB级公司债相对国债收益率利差与美国股债相对强弱的短暂背离均出现在重大风险事件时期，如欧债危机、美国降级、财政悬崖期间。短期调整完成之后，美股中长期走势好于债券。

  根据1987年以来MSCI新兴市场股票指数与发达国家股票指数之比，新兴市场股市大幅跑赢发达国家指数需要美元资产出现趋势性大幅贬值行情，如1989~1995年期间数次美元汇率出现的大幅贬值，以及2001-2008年美元的长期趋势性贬值。只有在美元类资产整体缺乏吸引力时，新兴市场股市才有大幅跑赢发达国家股市的基础，而目前在短期与长期美元资产再次走弱的条件并不具备：欧央行宽松在即，而美国经济向好且升息在即。

  总体来看，近期全球货币政策与经济形势格局仍不支持市场出现新兴市场与发达国家走势强弱切换，美股的看涨趋势也将维持。即使针对新兴市场的套息交易重启，2010年后多是暂时缩窄二者走势的差距，而非彻底改变二者的强弱对比。  （作者系国信证券分析师）