证券时报多媒体数字报

  4月7日，香港交易所总裁李小加发表一篇网络博客《我们问对问题了吗？——关于香港市场核心价值的思考》，对阿里巴巴最终弃港赴美上市进行思考。尽管该文的一些论证过程存在问题，但提出的“同股同权”命题是有价值的。

  李小加在这篇博文中，通过两个例子来证明香港一向没有绝对执行同股同权。其一，“无论香港政府是否拥有香港交易所的股权，政府均有权在香港交易所董事会中任命12位非执行董事中的6位”；其二，“上市公司大股东无权在关联交易上投票”。第一个例子遭到香港政府的反驳，李小加随后也承认，他引用的第一个例子不妥，因为港府的权力来自法律，港府任命董事的权力旨在保护公众利益。

  对于“上市公司大股东无权在关联交易投票”，笔者认为，同样不能成为同股同权原则反证的证据。大股东之所以愿意去搞关联交易，无非想利用关联交易谋求特殊利益，这个利益只为大股东所独享，其他中小股东难以从中受益、甚至可能受害，这才是违反了同股同权原则。规定大股东无权在关联交易上投票，恰恰是要防止上市公司通过关联交易向大股东输送利益，其追求和捍卫的其实正是大股东与小股东权利的平等，它保卫的就是“同股同权”。

  李小加这篇博客思考的核心是，香港市场是否应该实行“同股同权”，这个问题问得非常必要。在一些科技公司的股东分为“创始人、早期入股机构、新股公开发行时入股的公众投资者”三类，是否应该给予创始人更多控制权呢？如果给的话，到底应该给多少才合适呢？又如何防范他们不滥用这一控制权呢？如果有朝一日创始人降低所持股份，其利益与公众投资者的利益不再一致的时候，是否应该收回创始人的控制权？

  国外资本市场在这方面其实有现成的答案：可以给予创始人更多控制权，可以实行双重股权结构甚至多重股权结构。在双重股权结构中，股份被划分为高、低两种投票权，低投票权的A类股由一般股东持有，高投票权的B类股主要由高级管理者或创始人所持有，每股B类股投票权为A类的10倍甚至100倍。作为对B类股东的限制，它的流通性较差，并且投票权仅限管理者使用，B类股一旦出售，即转为低投票权的A类股。

  依笔者粗浅看法，这种“双重股权结构”事实也不与同股同权原则相违背，在某种程度上它仍然符合同股同权的精神实质。首先，在双重股权结构中，A类股与B类股只是投票权不同，但分红权等其他权利是完全相同的。其次，A类股与B类股的投票权不一致，这种表象的背后其实是不同类别股东之间的一种隐性契约，一般股东通过让渡股票投票权，让创始人股东等拥有更多控制权，其目的是为了让上市公司能够经营更好，从中实现更多自身利益。但这种契约并非任何时候都有效，有的公司通过股东大会表决同意，可以取消双重股权结构、收回这种契约，2010年，加拿大曼格纳国际公司的股东就这么干过，而这种决策的基础，仍是同股同权。

  笔者认为，同股同权是股份制运行的基础，也应是股市的基本游戏规则，没有同股同权，也就用不着划分什么股份、谈什么股票。只要搞股份制，同股同权原则就应该是一条基本底线，我国最新《公司法》第126条规定，股份的发行实行公平、公正的原则，同种类的每一股份应当具有同等权利，这种坚守应该是正确的。

  当然，对于高科技类公司来说，让富于创新精神的创始人来把握公司的发展方向意义重大，除了双重股权结构，签订投票权代理协议也是途径之一。例如，2012年Facebook招股书显示，当时扎克伯格拥有28.4%的股份，但他却拥有56.9%的投票权，原因有二：一是双重股权结构，他的投票权多；二是一些股东和扎克伯格达成了投票协议，同意扎克伯格代表他们的股份投票，这也是一种契约，获得代理投票权背后的原因，是创始人获得了部分股东的完全信任。

  笔者建议，为推动新经济的发展，A股市场的股东之间也可发扬契约精神，比如其他股东可授权创始人代表他们投票，由此让公司的创始人实现对上市公司控制，推动公司更快更好地发展。显然，这一切需要以契约和信任为基础，只有创始人值得其他投资者信任，这种契约才可以达成，而且这种契约股东可以随时废止。达成契约，就会出现“同股不同权”现象，但我们无须为此大惊小怪，因为它们遵循的运作准则其实仍然是同股同权。