证券时报多媒体数字报

  中国人民银行在今年4月份开启“定向降准”政策之后，于本周一再次将“定向”范围从县域农村商业银行、县域农村合作银行扩大至新增涉农或小微企业贷款达到一定比例的商业银行，同时也下调了财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司的人民币存款准备金率，下调幅度均为0.5个百分点，且不含此前已下调过准备金率的机构。在不足两个月的时间里，人民银行两次定向降准引发了市场的高度关注，对于未来是否还会出台更多宽松政策目前争议较大。

  “微刺激”

  体现政策新常态

  今年一季度，我国国内生产总值（GDP）同比增长7.4%，较去年第四季度下降0.3个百分点，经济增速下滑已是不争的事实。截至4月末，全国工业增加值累计同比较去年同期下降0.7个百分点至8.7%，处于2009年末以来的低谷。制造业采购经理指数（PMI）自今年初跌破51%之后，在荣枯分界线上持续徘徊，5月份仅微幅回升至50.8%，实体经济下行的压力明显增大。

  在此背景下，4月份起国务院陆续出台了一系列稳定经济增长的措施，包括扩大小微企业所得税优惠政策实施范围，进一步发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用，深化铁路投融资体制改革、加快铁路建设等。为支持当前经济中的薄弱环节、提振市场信心，中国人民银行也在近两个月内两次定向下调存款准备金率。应当看到，这一系列措施并非重回靠刺激政策拉动经济增长的老路，而是为改革提供底气，在稳增长、调结构、促改革、惠民生等多重目标中寻求平衡的“微刺激”政策。

  习近平总书记今年5月在河南考察时关于经济发展“新常态”的表述，为我们准确认识我国经济目前出现的增速放缓提供了新思路。经济的新常态必然要求政策层面以新的方式、手段去应对。一方面，需坚定不移地推行改革，改变过去不可持续的粗放型增长方式，积极深入推动结构调整，塑造健康可持续的发展方式。另一方面，在中国经济进入增长换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期的客观背景下，以持续不断的、定向的、为数众多的财政货币政策微调宏观经济，有利于避免经济大起大落，实现平稳增长。“微刺激”与“促改革”的良性互动，正在成为中国宏观经济政策一种新常态。

  定向调控

  更显政策意图

  在政策“新常态”形成过程中，习惯于以历史经验为基准的市场预期，必然也会经历一个调整的过程。在今年4月份央行重启存款准备金率调整，分别下调县域农村商业银行、县域农村合作银行人民币存款准备金率2个百分点和0.5个百分点后，社会各界对于全面降准的讨论不断升温。有人认为定向降准不足以满足当前市场需求，应将政策范围扩大至所有金融机构，实施全面降准；也有人指出全面降准不利于推进当前的改革，应将降准严格限制在一定范围内。对于经历了去年6月份流动性紧张局面的市场而言，更多的是希望能有更为宽松的政策出台。

  央行本次再推定向降准，一方面是对此前支持“三农”政策的巩固和延伸，另一方面则是直指当前经济中的另一薄弱环节——“小微企业”融资难问题，并就此进一步将政策辐射至财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司。据目前各大券商及其他金融机构的估计，本次定向降准覆盖大约2/3的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行，释放流动性约700亿至800亿元人民币。无论从降准的范围、幅度，还是从释放的流动性来看，本次定向降准与市场预期仍有一定差距，尤其是在经济金融中扮演关键角色的大中型商业银行未能纳入其中。

  但结合正在形成中的宏观政策新常态，当前的定向降准正是对以“微刺激”促改革的政策意图的明确体现。事实上，无论是历史上美国的“里根经济学”，还是近几年来美欧为走出危机而制定的宏观经济政策，在尝试推动经济转型过程中，定向刺激措施必不可少。欧洲央行近期推行的新一轮宽松货币政策组合中，以定向长期再融资操作（TLTROs）为代表的定向刺激政策更是鲜活的案例。虽然有分析师指出，此轮降准释放的流动性仅相当于一次逆回购，总体影响有限，但央行本次定向降准却是为金融机构将信贷资源投向“三农”、小微企业等经济薄弱环节提供了明确的正向激励，对于促进经济改革、推动结构调整具有重要的积极意义。

  全面降准或将可期

  本次定向降准政策出台后，许多市场人士都据此推断未来全面降准、降息的可能性为零。对此，笔者认为应区分来看，判断的总逻辑不应脱离当前政策层促改革、微刺激的总体方向。就降息而言，人民币存贷款基准利率自2012年两次下调之后一直未动，除受央行货币政策调控方式更趋多元化的影响外，基准利率调整对市场直接冲击过大也是重要的考虑因素。从目前来看，降息“一刀切”的方式与调结构、促改革的政策方向有一定差距，实施可能性的确较小。但与降息相比较，全面降准则值得更多的探讨。

  “微刺激”的目的在于夯实促改革的宏观经济基础，在于为改革赢得必要的时间和空间。现有的两轮定向降准措施覆盖的范围与释放的流动性均相对有限，若市场的确存在强烈的需求，或许央行会借鉴美欧央行定向刺激政策的经验，设立一定条件将降准范围拓宽至更多的商业银行，为金融服务实体经济提供更多激励。此外，目前国内大型商业银行执行的准备金率已处于20%的历史高位区间，向上调整空间极为有限，若此时能适度下调包括大型商业银行在内的金融机构存款准备金率，既有利于激活市场流动性、缓解资金价格上行压力，又能为下一阶段的宏观经济政策创造更强的灵活性和更大的空间，以契合经济结构调整的需要。

  （作者系经济学博士，供职于工行城市金融研究所）