中国基金报多媒体数字报

  对于年届25岁的中国股市，如果要做一个评价，我相信，最中肯的一句话是：发展很快，问题多多。但是，如果想知道这两者为什么同时存在，或者它们是否因为同样的原因而存在，这里面的困难则大得多。可以说，到目前为止，我们并没有得出清晰的结论。所以，股市一直在泥里打滚也就毫不奇怪了。

  是的，从无到有，从小到大，中国股市在25年时间里走过了别人花费上百年的时间才走完的路程。从技术手段看，甚至可以说，我们的1/4个世纪等于别人的两个世纪。从规模上看，短短25年时间里，中国股市的上市公司超过2500家，市值最低也接近25万亿元。即使按相对指标证券化率（证券市值/GDP）来看，25年时间里中国这一指标从0上升到50%，也是个了不起的成绩。所有这些都有目共睹，值得骄傲。按照某种说法，我们是后来居上，是“后发优势”的典型代表。

  所谓“后发优势”，是指相对于行业的先进入企业，后进入者由于较晚进入该行业而获得的先进入企业不具有的竞争优势。后进入者通过观察先进入者的行动及效果，来减少自身面临的不确定性而采取相应行动，可以获得更多的市场优势。例如，后进入者可以借光先进入者而节省研发成本、可以避免先行者的盲动风险从而更从容地借道路径依赖等。

  “后发优势”理论是20世纪中叶兴起的发展经济学的重要组成部分，是次序经济理论的核心理论。尽管许多学者对后发优势产生的原因、途径与意义进行了详尽分析，但归根结蒂，我们发现后进入者的最大优势在于它可以享受“免费搭车”的好处，即后进入企业可以从先进入企业的错误中学习，进而可以获得少走弯路的优势；后进入企业可以通过技术积累，来降低产品成本，获得成本优势。

  然而，容易让人忽视的是，“后发优势”理论是企业经济理论，不是社会经济理论；是技术选择理论，不是机制选择理论；是企业策略理论，不是社会改造理论。也就是说，它是建立在某些假设前提下的技术性操作指引。而这个假设前提具有某些共通性，包括但不限于私有企业、自由市场、司法独立等前提条件。在这个前提下，后进入者可以从技术工具层面运用这个理论。但是，如果这个前提根本不存在，或者说前提本身差别明显，存在巨大鸿沟，那是不能套用这样的理论以指导实践的。换句话说，后发优势理论是关于市场经济条件下自由企业的后发理论。

  吊诡的是，我们不仅把它看成是企业选择理论，更将它看成是社会选择理论，甚至更大程度上将它标榜为改革开放的指导理论。误区由此形成，麻烦也由此而来。

  理论上，落后国家由于发展比较迟缓，有很多东西可以模仿发达国家。模仿有两种形式：一种是模仿制度；另一种是模仿技术。落后国家由于发展的急迫性，往往通过对发达国家技术和管理模式的模仿，取得发达国家必须在一定的制度下才能取得的成就。20世纪70年代以来，发展中国家，特别是落后国家模仿技术比较容易，模仿制度比较困难。因为要改革制度会触犯一些既得利益。但是，落后国家虽然可以通过模仿技术在短期内取得非常好的发展，但是会给长期的发展留下许多隐患，甚至导致长期发展失败。这就是所谓的“后发劣势”。后发劣势本质上是“制度陷阱”，即由于制度改革不到位而单纯追求技术模仿所造成的难堪局面。

  金融方面，发展中国家金融市场不发达，金融管制过多。许多新生企业不可能从传统金融市场获得自己所需要的金融资源。而股票市场，作为一种新的融资工具，可以替代银行让企业获得资金、技术与管理方法。在以银行为主导的金融体制下，引进股市，让企业发行股票并上市，当然是一种创新之举。中国股市也正是在这样的逻辑里开始了自己的征途。

  但是，企业募资上市以后，效果不好，突出表现在“重融资、轻回报”、“重短期、轻长期”，以致股份制并没有很好地发挥作用，证券市场在很大程度上被扭曲。这就是我们现在看到的中国股市的基本状况。需要追问的是，问题出在哪里？

  当初，我们引进股市最直接的目的是为了改造庞大的国有经济体系，一方面借助股份制塑造适应市场经济的企业机制，一方面为国企筹集发展资金。通过股票发行，企业募集了大量闲散资金；通过引进新的投资者，国企的所有制结构也发生了一些变化。这一切模仿得惟妙惟肖，我们的股份制似乎与别人的股份制没有什么区别，我们的股市也与西方的成熟市场一样。但是，实际运作过程中透露出来的仍然是原来的国有企业的气息，上市公司的掌门人可以由上级指派，企业与政府、银行、其他部门的关系还是行政主导，上市公司新的利益关系、利益机制并没有建立起来。可以说，除了发行了股票、企业名义上变成了股份制的上市公司外，其他软性的制度、机制基本上付诸阙如。可以说，中国股市的问题是工具性地借用股票市场必然存在的。

  其实，中国股市只是一个缩影。放宽视野，我们发现，30多年的经济改革也呈现出类似的格局。经济改革必然涉及利益关系、权利重构、法治建设、文化建设等，是一个庞大的系统工程。如果不做基础性改造，营造出整体环境，使改革立足于肥沃的土壤，工具性改革就容易掉进“后发劣势”的陷阱。对于社会改革而言，新机制不是借来的，而是长出来的。民国时期著名史学家张纯明先生在《中国政治二千年》中说过这样的话，大意是工具可以借用别人的，但文化精神必须靠自己培养。有鉴于此，我们当明白，要消除股市的毛病该从何处下手了吧。