中国基金报多媒体数字报

  最近两个交易日，SR1409合约下跌176元/吨，SR1501合约仅下跌91元/吨，两合约之间的价差由150元/吨扩大至235元/吨。我们认为SR1501合约未来下跌的空间主要由SR1409合约决定，此轮下跌显然有隔山打牛之意。

  SR1409合约短期存在超跌风险。我们认为SR1409合约已经较现货价格贴水，且贴水幅度过大，未来是否有进一步下跌的空间还有赖于现货价格能否跟跌。2014年1月至今，主产区现货价格一直在4500-4600元/吨的区间徘徊，而最近的两个交易日，集团报价由4560元/吨下调至4460元/吨，中间商仓库提货价下调80-100元/吨至4350元/吨，出现罕见的期现价格同步大幅下跌的情况，对市场信心打击很大。

  现货价格下跌主要是因为2013/2014榨季国内食糖过剩量过大，市场担心未来的现货价格会因为个别企业抛盘而出现崩盘的可能。同时企业也担心一旦2014/2015榨季甘蔗收购价格下调，那么在新老糖同时供应市场的阶段，现货价格存在下跌空间。不过，我们认为现货价格继续下跌的速度会相对缓慢、下跌的空间会相对较小，短期近月期货价格下跌过快则存在超跌的风险。在供需严重过剩的背景下，现货价格下跌的空间主要由行业的信心决定，如果行业意识到即使降价也解决不了价格下跌问题，那采取抱团取暖的方式将尤为重要，而这需要行业多方面的力量去协调。

  SR1501合约仍将继续下跌。由于SR1409合约即将进入交割月，其价格下跌至贴水状态也很难吸引买盘的注意，主要是市场担心短期现货价格可能会跟跌，目前期货交易所白糖注册仓单与有效预报合计为7.8万吨，多头显然无意去主动接货。同时高温也会使得白砂糖品质下降更快，等级贴水幅度有扩大的趋势，未来也许高等级糖有更好的价格，但是对于消费终端来说，二级糖也是可以使用的，因此使得一级糖的吸引力降低。

  而对于SR1501合约来说，期货价格仅比集团报价升水100元/吨，虽然2014/2015榨季可能存在甘蔗收购价格下调导致生产成本下降，可集团愿意以更低的价格销售现货。我们认为以440元/吨甘蔗价格计算的行业最低成本大致为4770元/吨；假如2014/2015榨季甘蔗收购价格直接下调至400元/吨，那么行业生产成本下降至4450元/吨，按照2013/2014榨季的经验，SR1501合约在外盘糖价的带动下下跌至4200-4300元/吨的可能性很大。目前的期货价格已经与行业生产成本最低的企业相近，且存在6个月的时间价值，一旦价格下跌过快，则将会对买盘形成吸引力。

  整体而言，虽然SR1409合约短期存在超跌风险，但是未来现货价格跟跌的概率更大，因此仍难以吸引买盘的注意；对于SR1501合约而言，全球食糖减产不及预期以及成本下移仍是驱动价格继续下跌的动力，只是需要提防短期快速下跌带来的超跌反弹风险。  （作者系国泰君安期货分析师）