中国基金报多媒体数字报

  证券时报记者 汤亚平

  过去一两年内，A股投资者最大的困惑莫过于小市值股票和大市值股票在股价表现上的反差，小盘股不断跑赢大盘股，久而久之，大家已经习惯了一种风格：弃大从小。可是，随着估值水平不断极端化，现在市场是否到了风格切换的关口？

  “智猪博弈”故事

  在回答问题之前，我们不妨先讲一个“智猪博弈”故事：猪圈里有两头猪，一头大猪，一头小猪。猪圈的一边有个踏板，每踩一下踏板，在远离踏板的猪圈另一边的投食口就会落下少量的食物。如果有一只猪去踩踏板，另一只猪就有机会抢先吃到另一边落下的食物。当小猪踩动踏板时，大猪会在小猪跑到食槽之前吃光所有的食物；若是大猪踩动了踏板，则还有机会在小猪吃完落下的食物之前跑到食槽，争吃到一些残羹。

  那么，两只猪各会采取什么策略？答案是：小猪将选择“搭便车”策略，也就是舒舒服服地等在食槽边；而大猪则为了生存，不知疲倦地奔忙于踏板和食槽之间。

  原因何在？因为，小猪踩踏板将一无所获，不踩踏板反而能吃上食物。对小猪而言，无论大猪是否踩动踏板，不踩踏板总是好的选择。反观大猪，已明知小猪是不会去踩动踏板的，自己亲自去踩踏板总比不踩强，所以只好亲力亲为。这种游戏规则反映在股票市场，就是所谓“大盘蓝筹股搭台，小盘题材股唱戏”。

  游戏的核心指标

  仔细分析，小猪“搭便车”的现象是由于游戏规则所导致的，其核心指标有两个：一是每次落下的食物数量；二是踏板与投食口之间的距离。而股市“弃大从小”的单边主义行为，同样与两个核心指标有关：一是股市流动资金的数量；二是投资者结构的比例。

  应该说，股市回暖，现在市场的流动性已经逐步得到改善。中国证券投资者保护基金的最新数据显示，上个月份，证券市场保证金累计净转入1230亿元，保证金余额已连续两周保持在8000亿元以上的历史高位，较之前的平均水平6500亿元提高了约1500亿元。刚过去的两周，证券市场交易结算资金银证转账净转入543亿元。

  现在问题是，风格转换并不完全取决于增量资金，还要视乎投资者结构变化。随着全流通进程的加快以及近几年资本市场的大扩容，A股投资者结构相较7年前发生了天翻地覆的变化，其中“大小非”等产业资本快速崛起，上一轮牛市举足轻重的公募基金对市场的影响力日趋衰落，而私募基金的影响力则与日俱增。

  投资者结构变化反映到市场最典型的特征就是，这几年每轮反弹行情的启动基本都不是公募基金引领，其扮演的角色更多是跟随者，而每年的大牛股几乎都为私募、游资所打造。这种没有牛市但有牛股或者所谓结构性牛市，实际上是A股长期牛短熊长的另类写照。

  改革是关键

  市场合理存在的“二八”风格切换，慢慢地被颠覆成一边倒的“弃大从小”、“弃旧从新”或“弃优从差”。炒小、炒新、炒差的极端化，严重阻碍了股市长期健康发展。

  不过，监管部门总结上半年改革工作时表示，已经看到新股发行改革暴露出一些问题，注册制改革年内要拿出方案，沪港通、优先股等改革即将落地，并表示完善退市制度已进入倒计时阶段，证券法修改、原油期货等新品种推出也值得期待。下半年，多项重大改革将逐一破题。

  从长期看，养老金、企业年金等长线资金入市是大势所趋。随着沪港通、优先股改革的实施，估值体系国际化的结果，将表现为蓝筹股估值提升和小票估值的下滑。伴随坐庄文化向长期投资价值投资转化，长期以来形成的炒新、炒小、炒差的投机风格将逐步被淘汰。而支持价值投资还有一个有力的理由或逻辑，就是鼓励蓝筹公司实施稳定的合理的分红派息。这将从根本上扭转A股牛短熊长的历史命运。