证券时报多媒体数字报

  投资者对四季度行情担忧渐起。过去两年，四季度均是震荡下跌市，小盘领跌背景是存量资金博弈的结果，业绩预期差是导火索。今年不同之处在于：行情源于利率下行和改革加速，是增量资金引导的趋势市。同时，中小板三季报预告显示盈利预期差收窄。我们建议维持高仓位，关注政策主线，如国企改革、军工、体育、医药、环保等。

  业绩预期定调四季度

  市场的季节性担忧渐起。但事实上，四季度并非黑暗期。经历7月以来快速上涨后，投资者对四季度的行情担忧渐起，市场的担忧多源于较大的累积涨幅和年度考核下的行为金融。我们统计1991~2013年、2000~2013年指数季度表现可见，四季度市场涨跌概率各半。过去三年，四季度市场的确均遭遇了一波下跌，尤其是创业板、中小板跌幅明显。究其原因，过去两年，四季度小盘领跌源于业绩预期差。

  2012~2013年，A股市场是存量资金博弈的震荡市。从行情演绎节奏看，成长股在前三个季度累积收益明显。A股的年度考核收益特征使得存量资金四季度风险偏好降低，业绩成为行情试金石，且三季报披露后公司全年业绩基本尘埃落定，业绩能否达预期更清晰了。2012、2013年的三季报结果显示，创业板、中小板的盈利预期差很大（实际增速与一致预期差值），从而触发了下跌。

  不过，本轮行情不同过往，业绩预期差也有改善。本轮行情是增量资金的趋势行情，不同于存量资金的博弈。对于7月以来的上涨行情，我们认为其中期逻辑在于利率下行背景下，政策托底、改革加速推升风险偏好，吸引新增资金入场。

  7月来证券市场交易结算资金余额、融资余额、QFII/RQFII 规模均在增长，显示新增资金不断涌入股市。这与过去2年有本质不同，即便存量资金出于年度考核的获利了结行为对市场带来冲击，但在增量资金入场对冲下，此行为的冲击影响将大幅减弱。

  同时，过去下跌的业绩号角，今年可能吹不响。过去两年四季度创业板领跌均源于业绩不达预期，但今年有两点不同：第一，本轮行情的演绎更依赖利率下行和改革加速；第二，目前看三季报预告显示的业绩预期差在改善而非恶化。

  中小板三季报预告结束，前三季度归属母公司净利润同比均值为11.9% ，中报为6.4%，中小板指数成分股分别为14.9% 、7.7%，中小板指数权重股分别为14.2% 、7.3%，均有回升。中小板指数成分股2014年一致预期净利润同比为32% ，盈利预期差为17个百分点，相比历史5~50个百分点，处于中下水平，且比中报时收窄。

  政策撑场 继续酣战

  今年不同以往，不惧季节寒流。托底政策进一步消除经济硬着陆的向下风险，偏松的货币政策基调下利率下行趋势延续，政治稳定性高和改革政策助推市场风险偏好上升，市场趋势不变，四中全会和沪港通仍是短期市场的催化剂。

  股市中期逻辑未变，建议保持高仓位，仍以政策为投资主线，关注四中全会相关改革类主题，如国企改革、军工、体育，受益沪港通开闸及估值切换的医药、白酒，受益北方雾霾的环保及房贷新政的地产。

  （作者单位：海通证券）