证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 胡学文

  多方信息显示，监管层推动亏损网企上市的脚步越来越近。目前，创业板正着手研究尚未盈利的互联网和科技创新企业的上市问题，主要包括与现有创业板各项制度的衔接机制及差异化安排方面，包括投资者适当性制度、信息披露制度、退市制度、再融资以及转层次等方面。

  大多数人的目光都在聚焦亏损网企国内上市通行证的问题，但事实上基于互联网企业的行业特殊属性，相关的配套政策同样十分重要，且有必要纳入系统性考虑。

  比如股权激励问题。互联网企业由于轻资产的创业企业特征，早期难以给员工高水平的薪资待遇，常见的方式就是通过股权激励来补充，比如在企业IPO前给予期权。这一做法在海外上市的互联网企业中十分普遍，日前刚刚上市的阿里巴巴即是典型例子，大批员工在阿里巴巴上市前获得了期权，满足一定条件后即可获得实际收益。

  不过，在企业IPO前给予期权激励的做法，目前在国内并没有相关操作依据，面临着是否合法的难题。这一做法的缺失给国内互联网创业企业吸引人才、留住人才造成了一定的不利影响。

  事实上，即便是已经上市的创业板公司中，由于我国资本市场现有股权激励的制度规定过于严格，给予市场主体的空间较小，一定程度影响了这一机制作用的充分发挥。首先，IPO前员工股权激励约束较多。尽管中国证监会去年底已放开了IPO前员工持股不得超过200人的限制，股份激励不再成为IPO障碍，但IPO审查中仍未放行成本更低、实施更为便捷的期权激励方式。其次，股权激励规则对激励方案内容限制过多，弹性规定较少，影响了激励效果，如强制性的业绩行权条件难以适应创新型企业业绩波动特性，股权激励比例、预留比例要求限制了激励覆盖面等等。此外，激励税负成本过高，激励对象不得为外籍核心员工（不能开设A股账户）等问题也影响着股权激励功能的发挥。

  记者此前跟随深交所前往上市公司实地调研时也了解到，上述问题切实存在并且一定程度制约了企业发展，上市公司群体呼吁及时完善相关政策，赋予公司更大的自主权，如探讨IPO前员工期权的合法性问题，推动在IPO审查中一并对已有员工期权进行事后审查并核准；放开激励方案核心条款的强制性规定，如改进业绩条件的约束方式、放宽激励和预留股份比例等，给予公司更大的自主空间；推动完善股权激励税费计征，外籍人士开设A股账户等配套措施等。

  再比如在创业企业中，风险资本与企业之间对赌协议的有效性问题。近两年来，有关风险资本与企业因对赌协议引发的争议和官司层出不穷。为此，监管层明确在IPO前必须清理对赌协议的做法。然而，“一刀切”的做法也值得商榷，对赌协议是风险资本重要的风控措施，一概否定其合法性，会打击风险资本支持科技创新型企业的积极性，加剧企业发展初期的投融资困境，也不利于资本市场支持中小微企业的发展。一些市场人士认为，只要是投融资双方遵循市场交易原则达成的协议，确立的游戏规则就应该相互遵守。此次创业板改革，有必要对IPO阶段有条件承认对赌协议合法性问题进行探讨，甚至是推动对赌协议司法解释的出台，尽早明确其法律依据，让风险资本和创业企业在未来的投融资行为中有章可循。

  还有投资人和创始人之间的控股权之争问题。经过几年的发展，不少创业企业随着收购兼并等交易行为的发生，出现了创始人股份不断被稀释，甚至丧失控股权的新问题。市场上有关投资人和创始人之间关于控股之争的闹剧不时上演。海外市场上的多重表决权机制则很好地解决了上述问题。Google、Facebook、阿里巴巴、京东商城等国内外著名的科技创新型企业创始人或团队均采用了多重表决权机制，保障对公司的控制权。监管层不妨在创业板改革中尝试这一做法。

  从政策的系统性出发，上述问题均有必要有所考虑，最大程度地服务亏损网企创业板上市这一开创性举措。同时，鉴于我国资本市场尤其是参与主体还不成熟的特点，还应该研究制订相应的风险控制措施，比如探讨IPO前员工期权合法性则需要研究“互联网企业IPO员工减持套现潮”问题；探讨对赌协议合法性则要谨防机构滥用对赌，整体抬高行业估值的副作用；试行多重表决权机制则需要防范多重表决权人的经营失误风险和道德风险等。