证券时报多媒体数字报

  最近人民币国际化似乎呈“马蹄疾”状。有消息称，欧洲央行就是否将人民币纳入其外汇储备资产展开讨论，而稍早前英国财政部发行了人民币国债，从而成为首个发行人民币国债的外国政府。同时，据全球银行间金融通讯协会数据显示，至2013年12月人民币已取代欧元成为全球贸易中仅次于美元的货币。

  相比人民币在国际支付结算系统的扩展，尽管IMF的数据显示，截至今年二季度，美元依然是全球外汇储备最大的货币，占全球外汇储备货币的60%以上，其次是欧元占比24%，日元和英镑占比分别为4%和3.9%，人民币在储备货币功能上地位不高，但马来西亚、英国甚至欧盟等部分国家愿意将人民币作为储备货币无疑是人民币国际化的一大跨越。毕竟，如同近年来央行等推动跨境人民币结算业务的发展态势，在中国政府信用或隐或显的背书下，人民币在国际储备货币领域的攻城略地值得期许。

  不过，就人民币国际化问题，中国需清晰地正视其收益与责任问题，以及存在的一些亟需克服和突破的制度性、机制性问题。

  首先，从理念上要清晰地认识到人民币国际化，对中国而言既是权利又是责任，不应单向思维地仅从获取铸币权收益视角解读，还应看到人民币在国际化过程中承载的责任。以美元为例，其能够长期充当世界货币角色，不仅与布雷顿森林体系存续期内美元与黄金挂钩、黄金对美元的增信支持有关，而且更多的是出于各国对美国金融市场广度深度、开放高效以及以契约精神为核心、公平公正的市场制度安排的认同。这些因素脱胎于美国强大的经济金融综合实力，但远远超越了单纯经济规模上的意义。此外，不容忽视的是美元充当世界货币，导致美联储在货币政策等方面面临的外部性，最为典型的就是特里芬悖论——货币政策方面在平衡国内外因素中所面临的两难问题。

  其次，任何国别货币的国际化，本质上都是一个市场确信的过程，单纯基于国别政府信用的或隐或显背书，都很难支撑一国货币的国际化，相反会给国际市场带来很大的政策套利空间，这将使该国央行等成为国际市场投资者的主要交易对手方，其承担的职责也将超越制度和秩序护卫者和公共服务维系者的概念。从这个角度而言，美元的世界货币地位，关键还是美元市场为投资者提供了较高的流动性、相对稳定的风险识别、管控和对冲的市场、能力和机制，并得到市场参与者的认同。具体到中国，尽管近年来在相关政府部门的推动下，人民币在贸易结算方面取得了从无到有的快速突破，目前部分国家也表达了把人民币纳入储备体系的意愿，但这些成果实现的前提是中国政府的信用背书。目前市场化程度仍有待提高的人民币汇率形成机制以及在资本项目下关键领域实施的管制，在某种程度上通过阻碍市场机制对汇率水平的调整，维系着人民币相对美元的升值预期。这种制度性和机制性的政府信用背书，确实给国际市场投资者带来可预期的政策性套利空间，但这种人民币国际化的助推力，并非稳态格局和不可逆的过程，随着人民币国际化程度的提高，通过外溢这种政策套利空间增强市场各方持有人民币资产的动机，愈发面临难以承载的成本问题，这与中国拥有巨额外汇储备面临巨大的持有成本和风险问题，在逻辑上具有某种程度的相似性。

  其三，随着人民币在国际储备货币领域的深化，客观上需要人民币定价机制的市场化。人民币在资本项目关键领域的可兑换，以及国内发达、开放的资本市场和外汇市场等，提高人民币资产的定价能力、风险识别、管控和对冲能力的基础。毕竟，若国内资本和外汇市场有待继续完善，利率市场化和汇率市场化程度不高，资产风险定价机制由于刚性兑付而缺乏内生性调整动力的背景下，人民币国际化将面临新的两难抉择：若在国内市场的风险可承载能力不强的前提下加快推进，无异于自拆资本项目防火墙，为国际投资者敞开政策和跨市场的套利空间，加大整个金融体系的风险敞口，并降低国内市场抵御国际市场的风险传染能力；要么在现有制度体系不变的情况下，由于国内国外投资者管理和对冲人民币资产的能力不足，导致人民币国际化很难走出官方主导市场的格局，降低人民币被国际私人市场的接受程度，拖慢国际化进程。

  此外，至少从目前而言，人民币不论是充当国际支付货币之一，还是储备货币之一，都很难摆脱美元影子定价之地位，即至少目前国际市场尚难以对人民币进行独立定价。这也就是自全球金融危机以来，人民币事实上回到了对美元的盯住机制上来的缘由之一，因为若人民币不盯住美元，那么国际市场很难对人民币和人民币资产进行有效定价，国际市场投资者持有人民币资产就需要一个畅通的人民币回流渠道以锁定风险，而不愿留存人民币风险敞口。

  总之，当前人民币国际化是好是坏，需要理性思辨，不能一味展现其有利的一面，而忽视了需要相应承担的责任；也不能过度放大责任和风险，置人民币国际化之战略意义于不顾。对于外向型经济部门，不能因为人民币国际化，尤其是储备货币化，降低了外部融资成本和汇兑风险而盲目举借人民币债券，殊不知，在目前国内绝大多数领域都出现程度不一的产能过剩，国内投资边际收益率递减等情况下，国内出现的信用紧缩、债务紧缩等将是大概率事件，过度外部举债很可能将加剧其敞口风险；同时，人民币币值在国际市场的不稳定，如目前即期与远期汇率出现了较大的背离下，在境外进行人民币融资，将加剧其人民币资产的波动，加剧其市场风险。当然，在中国资本项目尚未完全可兑换，及人民币汇率、利率非完全市场定价下，有跨境资金融通资格的金融机构，将会享受一定时间的政策红利。