证券时报多媒体数字报

  美联储主席耶伦在今年3月份决定放弃失业率指标作为升息门槛时，就已经向市场表露了维持低利率的决心。在随后的多次联邦公开市场委员会（FOMC）公开的会议纪要中，美联储也不断向市场展示维持宽松货币政策的意图。但随着第三轮量化宽松货币政策（QE）的正式结束，投资者不得不开始担忧当前的低利率还能维持多久。作为国际货币体系中的主导货币，美元利率水平的变化不仅将影响美国经济运行与金融市场的走向，而且将给全球经济金融带来明显的冲击。

  加息或有利于

  美国经济复苏

  在美国次贷危机进一步演化成全球金融危机之际，为避免经济持续衰退、激活市场，2008年12月16日美联储宣布将联邦基金目标利率下调至0-0.25%历史最低水平。今年10月份，美联储议息会议宣布将正式结束QE3，这意味着“印刷钞票”的廉价美元时代行将结束，加息也将再次进入美联储议事日程。

  从目前来看，美国经济已连续4年实现稳步增长，复合年均增速为2.15%，据国际货币基金组织（IMF）最新预测，2014年美国经济将继续维持这一增长水平。与此同时，美国20个大中城市标准普尔/CS房价指数连续27个月同比增长，目前已接近次贷危机前水平。美国股市持续上涨，主要股指创历史新高。截至11月7日，美国道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数、纳斯达克指数分别较3年前上涨了45.6%、61.1%、71.9%.此前作为加息门槛的失业率指标，在今年10月份降至5.8%，较危机期间的峰值下降了4.2个百分点。从通胀指标来看，今年5、6两月美国消费者物价指数（CPI）同比增幅已冲过2%目标水平，虽然近两个月有所回落，但总体趋势仍是上行。持续宽松的货币环境对于美国经济的正面促进作用正在逐步减弱，负面影响开始积累。因此，改变接近于零的利率水平有利于美国经济维持适度扩张趋势，避免资产泡沫过快膨胀。

  欧日货币政策

  将受明显冲击

  对于欧洲、日本等其他发达经济体而言，美联储收紧货币政策形成的冲击可能较为明显。作为全球第一大经济体集团的欧元区，正处于危机复苏的“调整期”，虽然实际GDP同比增速在去年下半年由负转正，但经济复苏并不稳固，通缩风险持续上行。虽然欧洲央行连续下调基准利率，存款工具利率甚至达到-0.2%，并启动了包括直接购买中小企业资产抵押证券和资产担保债券的“欧版QE”计划，但具体的政策效果尚未显现。一旦美联储开启加息步伐，欧洲市场美元将进一步收紧，由此带来的冲击不可忽视。10月中旬至今，伦敦银行间同业拆借利率（Libor）三个月期美元利率上涨了0.45个基点至0.2326%。虽然美元收紧背景下，欧元对美元汇率贬值有利于刺激欧元区出口贸易增长，但对于欧洲市场而言，美元收紧将在一定程度上弱化欧洲央行的量化宽松货币政策实施效果，导致欧洲央行可能被迫扩大量化宽松规模。而过于依赖流动性注入的刺激方式，将可能加大欧元区“流动性陷阱”的风险。

  近年来，在所谓“安倍经济学”推动下，日本经济加快了走出通缩困境的步伐。今年4月至今，日本CPI同比增幅维持在3%以上较高水平，全年通胀水平达到甚至超过2%的目标水平已无大碍。但日本经济复苏的进程却极不稳定，今年一季度实际GDP季环比折年率由去年末的-0.5%跳升至6%，实现了较为明显的增长，但二季度日本经济却以更大的幅度下挫，季环比折年率为-7.1%。鉴于“安倍经济学”的结构性改革难以取得有效进展，日本央行只得再次祭出QE利箭，于10月31日宣布再次扩大量化宽松货币政策，将年度资产购买规模从目前的60万亿至70万亿日元增至80万亿日元。日本央行与美联储“背道而驰”导致日元汇率持续下跌，截至11月7日，日元对美元汇率收于114.6日元/美元，较年初贬值了8.9%。值得注意的是，随着美联储开始收紧货币政策，此前一度盛行的日元套息交易将再次出现，投资者将大量借入日元以换取美元，导致资金流出日本，进一步弱化日本央行扩大量化宽松货币政策的实施效果。可以预见，QE政策在日本将难以成为推动经济增长的有效动力，美联储加息背景下的日本经济将面临更为严峻的考验。

  新兴市场资金外流

  风险上行

  虽然在本轮全球金融危机爆发后，新兴市场以较高的经济增速率先实现复苏，成为全球经济增长引擎，但在国际资本市场及全球产业链以发达市场为主导的格局未有改变之前，新兴市场经济金融的脆弱性仍然较强。这也是近两年来新兴市场的动荡呈愈演愈烈之势的重要原因之一。去年5月美国宣布将逐步退出量化宽松措施（QE）后，跨境资金大量流出新兴市场，多数当地货币迅速贬值，金融市场遭到严重冲击。今年1月美联储正式开始缩减购债规模，使新兴市场再次面临新一轮的冲击。虽然4月份起资金流入新兴市场加速，市场上关于新兴市场资金外流是否已经结束的讨论日渐激烈，但笔者以为，短暂的喘息时机并不足以扭转新兴市场面临的困境。随着美联储正式结束QE，开启收紧货币政策的步伐，新兴市场将又一次面临资金外流的风险。部分新兴市场外汇储备减少，使其应对资金外流的能力甚至不如之前。截至10月末，泰国、马来西亚、菲律宾外汇储备与2012年末相比分别下降了10.8%、8.9%、5.4%。

  从目前美联储发布的FOMC会议纪要以及主席耶伦的多次重要讲话来看，美联储加息的时点预计将在2015年中期。留给新兴市场防范风险冲击的时间日渐紧迫，各经济体一方面需要做好充分的准备，采取适当的措施，以应对可能出现的资金大进大出；另一方面需要加强区域合作，以新兴市场整体的力量对抗发达经济体货币政策调整带来的冲击。今年7月份在上海宣布成立的“金砖银行”，是新兴市场在合作机制方面实现的重大突破，有利于为新兴市场缓解在国际资本市场以及资金流动中面临的困境创造新的契机。未来新兴市场还需要在更多方面进行合作，在激烈的国际竞争中掌握主动，改变与发达市场不对等的国际经济金融地位。  （作者系经济学博士，供职于工行城市金融研究所）